Hoeveel groei moet Nvidia na de AI-explosie nog leveren om de koers te dragen?
- Rabi Safi
- 2 minuten geleden
- 8 minuten om te lezen
Nvidia boekte in één kwartaal meer omzet dan in heel boekjaar 2023. De datacenteromzet verdubbelde opnieuw, de brutomarge bleef 75% en het management verwacht voor volgend jaar ongeveer 70% omzetgroei. Op vrijwel iedere conventionele maatstaf waren de cijfers uitzonderlijk.
Toch begint precies daar de lastigste vraag voor beleggers. Nvidia hoeft niet meer te bewijzen dat AI-vraag bestaat. Het moet aantonen dat een onderneming met ruim $96 miljard kwartaalomzet nog jarenlang veel sneller kan groeien dan de wereldeconomie, terwijl klanten eigen chips ontwerpen, de supplyketen kraakt en Nvidia zelf steeds meer financieel risico neemt om de infrastructuurcyclus te versnellen.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
De headlinecijfers zijn bijna absurd groot
Nvidia rapporteerde over Q2 van boekjaar 2027, geëindigd op 26 juli 2026, een omzet van $96,22 miljard. Dat was 106% meer dan een jaar eerder en 18% meer dan in Q1. Het bedrijf had zelf $91 miljard omzet voorzien; de beat op de eigen outlook bedroeg dus $5,22 miljard, of 5,7%, mijn berekening.
De LSEG-consensus lag volgens Reuters op $92,17 miljard. Daartegenover bedroeg de omzetbeat ongeveer $4,05 miljard of 4,4%, eveneens eigen berekeningen. De aangepaste winst per aandeel kwam uit op $2,22, tegenover circa $2,10 verwacht.
De officiële Q2-resultaten van Nvidia tonen dat Data Center inmiddels vrijwel de hele onderneming bepaalt. Edge Computing, gaming, werkstations, automotive en andere edge-toepassingen in Nvidia's nieuwe presentatie, leverde $7,20 miljard omzet, 27% meer dan een jaar eerder.
De nieuwe indeling verdient aandacht. Sinds Q1 FY27 rapporteert Nvidia Hyperscale en AI Clouds, Industrial & Enterprise, afgekort ACIE. In Q2 werd bovendien één klant van ACIE naar Hyperscale verplaatst en werden vergelijkbare perioden herschikt. Een mooie groeilijn is dus alleen bruikbaar wanneer de definities gelijk zijn.
De echte verrassing zat vooruit, niet achteruit
Nvidia verwacht voor Q3 $108 miljard omzet, plus of min 2%. De LSEG-consensus lag rond $104,19 miljard. Het middenpunt ligt dus $3,81 miljard of 3,7% boven de consensus, eigen berekening. Belangrijk is dat de outlook geen datacenter-computeomzet uit China bevat.
Daarna maakte Nvidia een ongebruikelijk grote stap: het management verwacht voor boekjaar 2028 ongeveer 70% omzetgroei. Vooraf rekende Wall Street volgens Reuters op 44%. Nvidia geeft normaal gesproken vooral kwartaalguidance. Een jaar vooruit kijken is daarom zowel een krachtig vraagsignaal als een poging om zorgen over de houdbaarheid van de AI-capexcyclus weg te nemen.
Vera Rubin speelt daarin een centrale rol. Het nieuwe platform is volgens Nvidia in productie en zou in Q3 ongeveer een vijfde van de datacenteromzet kunnen vertegenwoordigen. Tegelijkertijd verwacht het management dat hogere geheugenkosten en componentenschaarste de brutomarge drukken. Na 74% in Q3 zou de marge in Q4 een bodem van ongeveer 71% tot 72% bereiken.
Dat is de kern van de volgende fase: de omzet kan spectaculair blijven groeien terwijl de winst per omzetdollar tijdelijk daalt. Bij Nvidia is een procentpunt brutomarge op $108 miljard kwartaalomzet meer dan $1 miljard brutowinst.
Nvidia verkoopt geen losse GPU, maar een complete fabriek
Het duurzame concurrentievoordeel van Nvidia is niet één chip. Het is de combinatie van accelerators, CPU's, netwerkchips, switches, interconnects, systemen, libraries, compilers, modellen en ontwikkelsoftware. CUDA maakt software overdraagbaar tussen generaties; NVLink en networking laten duizenden chips samenwerken; complete racks verkorten de tijd van bestelling naar inzet.
Dat systeemvoordeel verklaart waarom de brutomarge bij een hardwarebedrijf rond 75% kan liggen. De klant betaalt niet alleen voor silicium, maar voor snellere ontwikkeling en een lagere kans dat een enorm cluster niet goed functioneert.
Broadcom valt dit voordeel niet frontaal aan. Het helpt de grootste hyperscalers eigen accelerators te ontwerpen en levert veel networking. Custom silicon kan voor stabiele, zeer grote workloads goedkoper zijn. Nvidia blijft sterker waar flexibiliteit, programmeerbaarheid, softwarecompatibiliteit en snelle introductie belangrijk zijn.
De markt kan dus tegelijk groot genoeg zijn voor beide. Nvidia domineert het algemene accelerated-computingplatform; Broadcom groeit wanneer klanten een deel van hun volume optimaliseren. BESI profiteert doordat steeds krachtigere packages nauwkeuriger bonding vereisen. ASML profiteert doordat elke nieuwe generatie meer geavanceerde lithografie vraagt. Wie alleen “Nvidia versus iedereen” ziet, mist dat AI-capex door de hele fysieke keten stroomt.
Voor meer context over de concurrentie en waardering: de markt maakt mogelijk een enorme fout bij Nvidia en Nvidia springt over mijn echte lat.
De vraag wordt breder, en financieel ingewikkelder
Hyperscaleomzet kwam in Q2 uit op $48,71 miljard, 102% meer dan een jaar eerder en 13% meer dan in Q1. ACIE groeide harder: $40,31 miljard, 138% jaar-op-jaar en 25% sequentieel. Nvidia schrijft dat die groei kwam van AI-natives, ondernemingen, sovereign klanten en hyperscalers die capaciteit via AI-clouds gebruiken.
Dat is een positief diversificatiesignaal. De Q2 10-Q laat tegelijk grote concentratie zien. In Q2 vertegenwoordigde één directe klant 16% van de omzet. Over de eerste jaarhelft waren de drie grootste directe klanten goed voor respectievelijk 16%, 15% en 13%. Directe klanten zijn vaak distributeurs of systeempartners; de uiteindelijke economische vraag kan bij andere partijen liggen. Nvidia noemt daarnaast één AI-onderzoeks- en deploymentbedrijf als materiële indirecte klant.
De onderneming helpt die vraag steeds actiever financieren. Per 26 juli bedroegen cloudservicecommitments met AI-cloudpartners $36 miljard, doorgaans over zes jaar. Die partners kopen Nvidia-infrastructuur; Nvidia committeert zich tegelijkertijd aan cloudgebruik dat kan afnemen wanneer derden de capaciteit huren. In sommige gevallen deelt Nvidia mee in de verhuuromzet.
Daarnaast stonden maximaal $3,5 miljard garanties voor land, stroom en gebouwen van AI-clouds uit. In augustus tekende Nvidia maximaal $105 miljard aan gefaseerde garanties voor een SB Energy-project in Ohio ten behoeve van OpenAI. Die $105 miljard is geen directe schuld en wordt niet morgen opeisbaar: garanties treden per bouwfase vanaf naar verwachting FY29 in werking, gelden alleen voor gedefinieerde delen van lease- en stroombetalingen en dalen gedurende de looptijd. Maar het is wel reëel voorwaardelijk risico.
Deze constructies kunnen de markt enorm vergroten. Ze maken ook de vraag minder onafhankelijk. Wanneer Nvidia chips verkoopt, aandelen in klanten bezit, hun infrastructuur helpt financieren en vervolgens cloudcapaciteit afneemt, moet de belegger zorgvuldig onderscheiden welke omzet uiteindelijk door winstgevende eindgebruikers wordt betaald.
Kasstroom: sterk, maar werkkapitaal slokt miljarden op
Nvidia genereerde in Q2 $24,08 miljard operationele kasstroom. Na $2,68 miljard investeringen in materiële en immateriële activa en een kleine hoofdsomcomponent kwam de officieel gedefinieerde vrije kasstroom op $21,34 miljard uit.
Dat is veel geld, maar duidelijk minder dan de GAAP-nettowinst van $59,69 miljard. Twee oorzaken springen eruit. Ten eerste bevatte het nettoresultaat $7,77 miljard ongerealiseerde en gerealiseerde winsten op aandelenbeleggingen. Ten tweede groeide het werkkapitaal explosief: debiteuren stegen sinds januari van $38,47 miljard naar $63,06 miljard en voorraad van $21,40 miljard naar $31,58 miljard.
Die stijging past bij een bedrijf dat zijn omzet bijna verdubbelt en supply vooruit reserveert. Het is niet automatisch een alarmsignaal. Wel maakt het duidelijk waarom kasstroom, debiteurendagen en voorraadomloopsnelheid naast de winst moeten worden gevolgd.
Nvidia had $22,44 miljard cash en $34,14 miljard verhandelbare schuldeffecten. Tegenover $33,37 miljard korte en lange schuld stond daarmee een strikte netto kaspositie van $23,22 miljard, eigen berekening. Marktdata die ook andere beleggingen als cash tellen, komen hoger uit.
Beleggingen veranderen de kwaliteit van de nettowinst
De balans bevatte $42,78 miljard verhandelbare aandelen en $51,16 miljard niet-beursgenoteerde effecten. De onderneming noemt in de 10-Q in totaal $99 miljard aan equity investments en nog $25 miljard aan toezeggingen.
Deze posities kunnen strategische waarde creëren en het ecosysteem versnellen. Zij maken GAAP-winst ook volatieler. Daarom is het verschil tussen GAAP-nettowinst van $59,69 miljard en aangepast nettoresultaat van $53,95 miljard dit kwartaal betekenisvol.
Nvidia veranderde per FY27 bovendien zijn non-GAAP-definitie: aandelenbeloning wordt niet langer uitgesloten en historische non-GAAP-cijfers zijn aangepast. Dat verbetert de vergelijkbaarheid met de echte kosteneconomie, maar maakt oudere presentaties buiten de nieuwste tabellen niet altijd direct vergelijkbaar.
De aandelenbeloning bedroeg $2,03 miljard in Q2, 2,1% van de omzet volgens mijn berekening. Het gemiddeld verwaterde aantal aandelen daalde jaar op jaar ongeveer 1,0% naar 24,285 miljard. Nvidia kocht in het kwartaal voor circa $19,7 miljard aandelen in en keerde ongeveer $6,0 miljard dividend uit. Eind Q2 resteerde $99 miljard onder de inkoopautorisatie.
China, supply en custom chips
Nvidia nam geen Chinese datacenter-computeomzet op in de Q3-outlook. Q2-zendingen van Hopper-producten naar China waren minder dan 1% van de datacenteromzet. Dat creëert theoretisch opwaarts potentieel wanneer vergunningen en vraag verbeteren, maar exportregels kunnen ook permanent marktaandeel verschuiven naar lokale alternatieven.
Supply is het tweede grote risico. HBM, advanced packaging, substraten, networking, koeling en stroom moeten tegelijk beschikbaar zijn. Nvidia kan orders hebben die niet naar omzet converteren omdat een ander onderdeel ontbreekt. De voorziene margedaling naar 71% à 72% toont dat schaarste ook de kostprijs raakt.
Ten derde bouwen Alphabet, Meta, Amazon, Microsoft, OpenAI en andere grote klanten eigen chips. Custom accelerators hoeven Nvidia niet te vervangen om de groei te vertragen; zij hoeven alleen een groter deel van nieuwe inference-workloads te winnen. Nvidia's antwoord is een jaarlijks platformritme, lagere tokenkosten en een softwarestack die migratie duur maakt.
Waardering: goedkoop op welke winst?
Nvidia sloot op 3 september op $228,45. Vermenigvuldigd met 24,147 miljard werkelijk uitstaande aandelen levert dat een indicatieve beurswaarde van $5,516 biljoen op. Na aftrek van de strikte netto kaspositie bedraagt de ondernemingswaarde ongeveer $5,493 biljoen. Dit zijn eigen berekeningen.
StockAnalysis, met S&P Global-data, toont rond de peildatum ongeveer 18,9 keer forward winst. Reuters noemde kort na de cijfers circa 17,9 keer. Dat klinkt opvallend laag, maar de noemer bevat de enorme winstgroei die analisten na de FY28-outlook verwachten. Forward multiples verschillen bovendien sterk per periode: volgend kwartaal op jaarbasis, lopend boekjaar, volgend boekjaar of twaalf maanden vooruit.
Een transparante reverse valuation helpt meer. Bij $228,45 en een multiple van 25 keer is $9,14 winst per aandeel nodig. Met 24,147 miljard aandelen is dat $220,7 miljard nettowinst, eigen berekening. Bij een gestileerde nettomarge van 55% vereist dat ongeveer $401 miljard omzet.
Bij 20 keer winst stijgt de vereiste EPS naar $11,42, de nettowinst naar $275,8 miljard en de omzet bij dezelfde marge naar circa $501,5 miljard. Dit zijn geen prognoses. Zij tonen welke winstbasis de huidige koers bij een later, volwassener waarderingsniveau moet bereiken. Omdat deze rekensom geen tijdshorizon of vereist jaarlijks rendement bevat, is dat winstniveau slechts een ondergrens zodra de realisatie meerdere jaren duurt.
De markt lijkt dus niet alleen Q3 van $108 miljard te waarderen. Zij rekent erop dat Nvidia een groot deel van de beloofde 70% FY28-groei omzet in structurele winst, zonder dat de brutomarge langdurig onder druk blijft.
Bullcase, bearcase en katalysatoren
Bullcase
Accelerated computing vervangt een steeds groter deel van algemene rekeninfrastructuur. Vera Rubin schaalt zonder grote productproblemen, ACIE verbreedt de vraag en CUDA houdt ontwikkelaars vast. De omzet groeit in FY28 inderdaad circa 70%, terwijl de brutomarge na de supplypiek herstelt. Software, networking en systemen vergroten de omzet per geïnstalleerde accelerator.
Bearcase
Hyperscalers ontdekken dat marginale AI-capex minder rendement oplevert. Eigen chips winnen vooral inferencevolume, China blijft dicht en geheugenprijzen drukken de marge. AI-clouds blijken financieel zwakker dan gedacht, waardoor commitments en garanties materialiseren. Equity gains draaien om en de winstkwaliteit oogt minder uitzonderlijk dan de GAAP-EPS suggereerde.
Katalysatoren
Ik volg Q3-omzet rond $108 miljard, Rubin als circa 20% van datacenteromzet, de brutomarge van 74%, de aangekondigde bodem van 71% tot 72% in Q4 en de orderdekking voor FY28. Verder zijn ACIE-groei, Chinese leveringen, voorraad en debiteuren, nieuwe custom-chipprogramma's bij hyperscalers en de afbouw van cloudcommitments belangrijke indicatoren.
Het eerdere momentum na Jensen Huangs koopoproep staat in Nvidia stijgt na kwartaalcijfers.
Mijn conclusie
Nvidia is tegelijk chipontwerper, systeemleverancier, softwareplatform en in toenemende mate architect van de financiering rond AI-fabrieken. Geen andere beursgenoteerde onderneming vangt momenteel zo direct de economische waarde van accelerated computing.
De operationele resultaten rechtvaardigen een hoge waardering. Ze maken de analyse alleen niet eenvoudiger. Op een beurswaarde boven $5,5 biljoen moet een uitzonderlijk bedrijf uitzonderlijk blijven op een omzetbasis die al groter is dan die van veel complete sectoren.
De cijfers van Q2 beantwoorden de vraag naar huidige vraag overtuigend. De komende kwartalen moeten een moeilijkere vraag beantwoorden: blijft de eindvraag onafhankelijk, winstgevend en breed genoeg wanneer Nvidia niet alleen leverancier, maar ook investeerder, afnemer en garant binnen hetzelfde ecosysteem is?
Ik bezit aandelen in genoemde ondernemingen. Dit artikel bevat algemene informatie en geen persoonlijk financieel advies. Managementguidance, consensus en eigen reverse-valuations zijn geen garanties voor toekomstige resultaten.
Opmerkingen