Vergeet de euro, de S&P 500-tracker van iShares ademt dollar
In het kort
CSPX is voor veel Europese beleggers een eenvoudige route naar de S&P 500. De ETF noteert in Amsterdam in euro's, herbelegt dividend en rekent 0,07% per jaar. Toch is het geen afgedekte eurobelegging. De fondsvaluta is de dollar en vrijwel alle onderliggende ondernemingen verdienen en rapporteren in Amerikaanse dollars. Bij een koers van €740 op 16 oktober en een portefeuillewaardering van 29,63 keer winst bepalen daarom zowel winstgroei als de verhouding tussen dollar en euro het resultaat.
Dat lijkt een technisch detail, maar het is financieel heel concreet. Als de S&P 500 in dollars 10% stijgt en de dollar 10% verzwakt tegenover de euro, blijft voor een eurobelegger grofweg weinig koerswinst over. Andersom kan een sterkere dollar een matig beursjaar verzachten. Het euroteken naast de koers verandert dat mechanisme niet.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Wat CSPX precies bezit
De volledige naam is iShares Core S&P 500 UCITS ETF USD (Acc). De ISIN is IE00B5BMR087, het fonds is gevestigd in Ierland en volgt de S&P 500 met fysieke replicatie. Acc betekent accumulating: ontvangen dividend wordt in het fonds herbelegd en niet contant uitgekeerd. De Amsterdamse notering handelt in euro's, terwijl de intrinsieke waarde en fondsvaluta in dollars worden bijgehouden.
BlackRock meldde op 15 oktober een intrinsieke waarde van $835,64 per aandeel en circa $159,8 miljard beheerd vermogen. De portefeuille telde 505 posities. Het verschil met precies 500 komt door meerdere aandelenklassen van sommige ondernemingen en technische indexregels. Informatietechnologie woog op 14 oktober 38,67%. Daarmee is CSPX breed over bedrijven gespreid, maar economisch sterk afhankelijk van een beperkt aantal grote technologiebedrijven.
De top bevat onder meer NVIDIA, Microsoft en Apple. Als die drie samen harder stijgen dan de rest, trekken zij de index mee. Dalen zij, dan biedt het grote aantal kleinere posities minder bescherming dan het getal 505 doet vermoeden. Voor de achtergrond bij die concentratie is onze NVIDIA-analyse over Blackwell, Rubin en de waardering relevant. NVIDIA is niet de hele ETF, maar wel een belangrijke bron van winstgroei en waarderingsrisico.
De handelsvaluta is alleen de kassa
Een belegger koopt CSPX in Amsterdam met euro's. De marktpartij die de ETF-aandelen creëert of inlost, kijkt ondertussen naar de dollarwaarde van de onderliggende aandelen. Daardoor past de eurokoers van de ETF zich aan wanneer EUR/USD beweegt. De handelsvaluta vertelt dus in welke munt de transactie wordt afgerekend, niet welk valutarisico de belegger economisch loopt.
Een eenvoudig rekenvoorbeeld maakt dat duidelijk. Stel dat de onderliggende portefeuille van $100 naar $110 stijgt. Bij een onveranderde wisselkoers is dat ook ongeveer 10% winst in euro. Verzwakt de dollar in dezelfde periode met 8% tegenover de euro, dan blijft ongeveer 1,2% over: 1,10 maal 0,92 min 1. Dit voorbeeld laat kosten en kleine trackingverschillen buiten beschouwing.
De module combineert winstgroei, verandering van de waardering, valuta en fondskosten. Dat is geen exacte voorspelling voor één jaar, maar wel de juiste volgorde. De factoren werken op elkaar in en mogen daarom niet simpelweg altijd worden opgeteld. Een hogere winst kan bijvoorbeeld volledig worden gecompenseerd door een lagere koers-winstverhouding en een zwakkere dollar.
De officiële fondspagina van iShares vermeldt geen valuta-afdekking voor deze aandelenklasse. Dat is anders dan bij een expliciet met EUR Hedged aangeduide ETF. Afdekken is bovendien niet gratis. Een valutagedekte variant kan schommelingen tussen dollar en euro verminderen, maar betaalt daarvoor transactiekosten en renteverschillen. CSPX kiest voor de eenvoudige, onafgedekte route.
29,63 keer winst vraagt echte groei
De portefeuille noteerde op 14 oktober tegen 29,63 keer winst en 5,71 keer boekwaarde. Dat is hoog vergeleken met het langetermijngemiddelde van brede aandelenmarkten. Een hoge verhouding hoeft geen fout te zijn. Grote Amerikaanse technologiebedrijven groeien sneller, hebben sterke balansen en verdienen veel op relatief weinig tastbaar kapitaal. De vraag is hoeveel daarvan al in de prijs zit.
Een koers-winstverhouding van bijna dertig betekent in gewone woorden dat iedere euro onderliggende jaarwinst ongeveer €29,63 aan marktwaarde draagt. Bij gelijkblijvende winst zou de belegger dus een laag direct winstrendement krijgen. Het verwachte rendement moet vooral komen uit winstgroei, herbelegd dividend en een waardering die niet te sterk daalt.
De reverse valuation start bij €740 en gebruikt de gerapporteerde portefeuille-P/E als winstproxy. Bij 9% gewenst jaarlijks rendement en een eindwaardering van 24 keer winst is ongeveer 14% jaarlijkse winstgroei nodig tot 2029. Dit is een vereenvoudiging, omdat de samenstelling van de index verandert en de gerapporteerde P/E volgens indexmethodes wordt berekend. Toch laat zij duidelijk zien dat een lagere eindmultiple niet zonder sterke winstgroei kan worden opgevangen.
Het gunstige argument is dat de S&P 500 zichzelf vernieuwt. Zwakkere bedrijven verdwijnen en succesvolle ondernemingen krijgen een groter gewicht. De opname van nieuwe winnaars kan de winstgroei ondersteunen. In onze uitleg over de toetreding van Bloom Energy tot de S&P 500 staat hoe indexwijzigingen vraag naar een aandeel kunnen creëren, maar ook waarom opname niets zegt over een redelijke waardering.
Het sterkste tegenargument is niet dat de S&P 500 slechte bedrijven bezit. Het is dat een goede onderneming tegen een te hoge prijs alsnog een matig rendement kan opleveren. Wanneer de winst jaarlijks 8% groeit maar de waardering van 29,6 naar 22 keer winst zakt, gaat een belangrijk deel van die groei verloren. Een zwakkere dollar kan dat voor de Europese belegger verder versterken.
Drie paden voor koers en totaalrendement
Het middenpad loopt van €775 in 2027 naar €900 in 2029. Daarin groeit de onderliggende winst degelijk, wordt dividend herbelegd en daalt de waardering geleidelijk. Het bearpad combineert tragere winstgroei met een lagere multiple en een zwakkere dollar. Het gunstige pad vereist dat de grote technologieposities hoge winstgroei vasthouden, de waardering ruim blijft en valuta niet tegenwerkt.
Bij CSPX zijn koersrendement en totaalrendement vrijwel hetzelfde voor de houder, omdat het dividend binnen het fonds wordt herbelegd. Dat betekent niet dat dividend gratis is. Amerikaanse bronbelasting en fondskosten beïnvloeden hoeveel werkelijk in de intrinsieke waarde terugkomt. De lage kosten van 0,07% beperken de vaste lek, maar nemen belasting en trackingverschil niet weg.
De conclusie is afgewogen. CSPX blijft een efficiënte en goedkope manier om de grote Amerikaanse aandelenmarkt te bezitten. De Ierse structuur, fysieke replicatie en automatische herbelegging maken het fonds praktisch. Het euroteken beschermt echter niet tegen de dollar en een portefeuille-P/E van 29,63 laat weinig ruimte voor teleurstellende winstgroei.
Voor een duidelijk gunstiger oordeel is bewijs nodig dat de winst per indexpunt meerdere jaren met dubbele cijfers groeit zonder dat de grootste posities verder extreem concentreren. Een lagere waardering bij gelijkblijvende winstkwaliteit zou eveneens helpen. Verzwakt de winstgroei terwijl de dollar daalt en de multiple normaliseert, dan kan een solide index toch een teleurstellend euroresultaat opleveren.
De Belegger volgt de ontwikkeling van winst, waardering en EUR/USD doorlopend. Leden krijgen bij een nieuwe analyse de bijgewerkte scenario's en fondsgegevens.
Opmerkingen