Koersdruk bij CoreWeave raakt ook OpenAI en Anthropic
In het kort
De koersdruk bij CoreWeave raakt een gevoelige plek in de AI-markt: de afstand tussen grote contracten en geld dat werkelijk voor aandeelhouders overblijft. OpenAI en Anthropic hebben andere verdienmodellen, maar hun waarderingen kunnen evenmin losstaan van financieringskosten en rendement op AI-gebruik. De bedragen die rond Anthropic circuleren zijn bovendien verwachtingen van beleggers over een mogelijke beursgang, geen vastgestelde beurswaarde. Voor mij draait de discussie om hoeveel winst een modelaanbieder uiteindelijk per klant kan behouden wanneer rekenkracht, concurrentie en goedkopere modellen hun deel opeisen.
De rekening komt op verschillende plekken terecht
Een AI-model kan indrukwekkend presteren terwijl de belegger die de infrastructuur financiert een matig rendement behaalt. Andersom kan een datacenter langdurige contracten hebben terwijl zijn klanten moeite houden om hun eigen diensten winstgevend te verkopen. Die twee mogelijkheden worden in een stijgende markt gemakkelijk samengevoegd tot één optimistisch verhaal. De terugval van CoreWeave dwingt beleggers opnieuw naar de afzonderlijke rekeningen te kijken.
CoreWeave noteerde op 16 oktober 2026 om 10.49 uur in New York $64,72, 7,13% lager dan de vorige slotkoers. Dat is een momentopname tijdens de handel, geen slotstand. De koerspagina vermeldde daarbij ongeveer $35,7 miljard beurswaarde. Die waarde betreft het eigen vermogen. Voor een onderneming met omvangrijke financieringsverplichtingen vertelt alleen de aandelenkoers weinig over wat de operationele activiteiten in totaal moeten opleveren.
In de primaire publicatie over het tweede kwartaal rapporteerde CoreWeave $2,575 miljard omzet en $1,510 miljard aangepaste EBITDA. Daar stonden een GAAP-operationeel verlies van $49 miljoen, $640 miljoen netto rentelasten en een nettoverlies van $626 miljoen tegenover. De gerapporteerde omzetachterstand uit contracten bedroeg ongeveer $104 miljard. Die maatstaf omvat toekomstige prestaties en afhankelijkheden rond levering en beschikbaarheid; het is geen kassaldo. De rentelasten waren rekenkundig bijna een kwart van de kwartaalomzet.
Dat verschil tussen EBITDA en het resultaat onder de streep is hier essentieel. Rente verdwijnt niet doordat de vraag naar GPU’s groot is. Apparatuur moet worden betaald en veroudert. Nieuwe datacenters moeten op tijd beschikbaar komen. Een getekend contract helpt, maar lost een vertraging bij de stroomaansluiting of een financiering tegen ongunstige voorwaarden niet vanzelf op.
Wat een lagere waardering van Anthropic werkelijk betekent
Bij Anthropic moeten we eerst vaststellen over welk soort waardering we spreken. Het bedrijf haalde op 28 mei $65 miljard op tegen een waardering van $965 miljard na de financiering. Dat is een daadwerkelijk aangekondigde financieringsronde. OpenAI meldde op 31 maart $122 miljard aan toegezegd kapitaal bij een waardering van $852 miljard na de ronde. Zulke transacties vinden op verschillende momenten plaats en kunnen verschillende rechten voor investeerders bevatten. De bedragen zijn geen dagelijks verhandelbare beurskoersen.
Volgens Reuters op 15 oktober spraken sommige investeerders inmiddels over circa $1,5 biljoen voor een mogelijke Anthropic-beursgang, tegenover eerdere verwachtingen van $2 biljoen. De berichtgeving, op basis van bronnen, noemde $16,8 miljard kwartaalomzet tegenover $11,6 miljard in het voorgaande kwartaal en winstgevendheid op aangepaste basis. Het zijn geen gecontroleerde kwartaalcijfers en evenmin definitieve IPO-voorwaarden.
Een verlaging van twee naar anderhalf biljoen klinkt als een waardevernietiging van $500 miljard. Maar zolang het eerste bedrag vooral een verwachting was, is er niet voor dat bedrag beursvermogen verdwenen. Wat wel verandert, is de prijs die potentiële kopers zeggen te willen betalen. Dat raakt bestaande investeerders, toekomstige financiering en mogelijk de bedragen die werknemers aan aandelenbeloningen toekennen.
Ook een vergelijking tussen OpenAI en Anthropic vraagt meer dan twee bedragen naast elkaar zetten. Verschillen in klantconcentratie, contractduur, productmix en financieringsafspraken kunnen de kwaliteit van dezelfde omzet beïnvloeden. Zonder vergelijkbare volledige cijfers zou ik uit een hoger financieringsbedrag geen ranglijst van betere ondernemingen afleiden. De relevante vraag is hoeveel extra kapitaal iedere partij nog nodig heeft om haar verwachte omzet ook werkelijk te verdienen. Bruto-omzet, netto-omzet en contractwaarde mogen daarbij niet worden verwisseld.
Bij anderhalf biljoen is veel succes al verondersteld
Een eenvoudig rekenvoorbeeld maakt de lat zichtbaar. Vier keer $16,8 miljard is $67,2 miljard. Dat is uitsluitend een annualisering van één gerapporteerd kwartaal, geen vastgestelde jaaromzet of officiële omzetverwachting. Een waardering van $1,5 biljoen zou daar ongeveer 22,3 keer boven liggen. Bij $2 biljoen is dat bijna 29,8 keer. Beide verhoudingen laten weinig ruimte voor de gedachte dat de markt AI al heeft afgeschreven.
De omgekeerde waarderingsvraag vind ik interessanter. Stel dat een volwassen AI-bedrijf uiteindelijk dertig keer zijn nettowinst waard is. Dan vraagt $1,5 biljoen waarde voor alle aandelen om $50 miljard jaarlijkse nettowinst. Bij een nettomarge van 25% hoort $200 miljard omzet. Dat zijn mijn rekenaannames, geen managementdoelen. Eventuele toekomstige verwatering maakt de opgave voor de huidige aandeelhouder nog zwaarder.
Zo’n uitkomst is niet per definitie onmogelijk. Maar de kwaliteit van de omzet moet dan goed zijn. Een klant die een AI-agent inzet omdat die betrouwbaar werk afrondt en aantoonbaar kosten bespaart, biedt een andere basis dan een gebruiker die alleen blijft zolang het abonnement sterk wordt gesubsidieerd. Ook omzet uit omvangrijke contracten verdient pas een hoge premie als de kosten van uitvoering voldoende beheersbaar zijn.
Meer tokens betekenen niet automatisch meer winst
De markt praat graag over de groei van het aantal tokens. Voor een leverancier tellen echter ook de opbrengst per token, de benodigde rekentijd en het aantal pogingen voordat een taak goed is afgerond. Een agent die vijf keer opnieuw moet proberen kan veel gebruik veroorzaken zonder evenredig veel waarde te leveren. Bedrijven zullen uiteindelijk voor betrouwbare resultaten willen betalen.
Kostenverlaging kan het gebruik sterk vergroten. Anthropic beschrijft bij prompt caching bijvoorbeeld besparingen tot 90% op herhaalde invoer. Dat percentage geldt voor het betreffende deel van het verkeer, niet automatisch voor de complete AI-rekening. Voor klanten is de economische vraag hoeveel een afgerond proces kost nadat ook uitvoer, hulpmiddelen en controles zijn meegerekend.
Ook lokale modellen spelen daarin een rol. Een onderneming kan relatief eenvoudige taken zelf uitvoeren en moeilijkere vragen naar een duurder extern model sturen. Daar staan eigen apparatuur, beheer, beveiliging en onbenutte capaciteit tegenover. Lokaal draaien is dus geen gratis alternatief. Bij voldoende volume en voorspelbare taken kan het wel de onderhandelingsmacht van afnemers vergroten.
Als het aantal betaalde eenheden verdubbelt terwijl de gemiddelde prijs halveert, blijft de omzet gelijk. De winst kan vervolgens stijgen of dalen, afhankelijk van de kosten. Goedkopere AI is daarom tegelijkertijd goed nieuws voor de toepassing van AI en een mogelijke uitdaging voor de waardering van aanbieders. Ik zou juist willen zien welke partij een deel van de productiviteitswinst duurzaam kan behouden.
Drie mogelijke uitkomsten richting 2029
Om de verwachtingen te toetsen gebruik ik drie eigen scenario’s voor een grote modelaanbieder, met 2027 en 2028 als opbouwjaren richting 2029. Ze zijn illustratief en hebben geen toegekende kansen. In het voorzichtige scenario bereikt de jaaromzet in 2029 $100 miljard, maar blijft de nettomarge door concurrentie en rekenkosten op 10%. Twintig keer de winst levert dan $200 miljard waarde op.
In het middenscenario groeit de omzet naar $150 miljard en verbetert de nettomarge naar 20%. Bij 25 keer de winst ontstaat $750 miljard. Het gunstige scenario veronderstelt $200 miljard omzet, 25% nettomarge en dertig keer de winst: $1,5 biljoen. Deze nominale waarden voor 2029 moeten nog naar vandaag worden teruggerekend en over het dan geldende aantal aandelen worden verdeeld.
De opvallende uitkomst is dat een spectaculair succesvol bedrijf toch een tegenvallende belegging kan zijn. In het middenscenario verdient de onderneming $30 miljard per jaar. Dat zou operationeel een enorme prestatie zijn. Wie vandaag een waardering van $1,5 biljoen betaalt, heeft daarmee nog geen aantrekkelijk rendement gerealiseerd.
Voor mij is CoreWeave daarom vooral een waarschuwing om de financieringsketen uit elkaar te houden. Het mogelijke succes van OpenAI of Anthropic neemt de schulden van een infrastructuurleverancier niet weg. En een lagere koers van die leverancier bewijst niet dat de modelbedrijven geen toekomst hebben. Ik wil zien wie de klantwaarde creëert, wie de kosten draagt en wie na alle investeringen de kasstroom per aandeel overhoudt. Daar wordt uiteindelijk bepaald of de AI-boom ook voor beleggers rendeert.
Opmerkingen