Gaat ASML de strijd aan met Besi?
ASML heeft nog geen hybrid-bondingmachine aangekondigd. Toch vind ik de aanwijzingen voor een mogelijke stap richting deze markt serieus genoeg om de beleggingscase van Besi opnieuw langs te lopen. Vooral omdat beleggers bij Besi betalen voor een voorsprong die nog jarenlang winst moet opleveren.
Mijn eerste reactie is niet dat ASML deze markt vanzelf zal winnen. Een uiterst nauwkeurige machine ontwikkelen en die dag en nacht rendabel laten draaien bij een klant zijn verschillende prestaties. Wel verandert een geloofwaardige nieuwe concurrent de vraag: hoeveel zekerheid mag je vandaag toekennen aan de toekomstige marges van Besi?
In het kort
SemiAnalysis ziet in patentaanvragen aanwijzingen dat ASML een eigen bondingsysteem ontwikkelt. Een openbare ASML-aanvraag ondersteunt dat er technisch onderzoek plaatsvindt, maar bewijst geen productintroductie of bestelling. Besi heeft een bestaande productlijn en een uitgebreidere samenwerking met Applied Materials. Voor aandeelhouders telt uiteindelijk of een grotere markt voldoende compenseert voor mogelijke druk op marktaandeel, prijzen en waardering.
Wat er werkelijk op papier staat
SemiAnalysis beschrijft op 15 oktober een reeks bondinggerelateerde patentfamilies en een mogelijke machinearchitectuur van ASML. De conclusie dat daar een commercieel product uit voortkomt, is vooralsnog de analyse van het onderzoeksbureau. Een officieel aangekondigde ASML-hybridbonder, met specificaties, leverdatum en commerciële klant, ontbreekt in de gecontroleerde publicaties. Bron: SemiAnalysis
Er is wel rechtstreeks bewijs voor ontwikkelwerk. Patentaanvraag WO2025201788A1, op naam van ASML Netherlands, beschrijft een bondingsysteem waarin houders langs verschillende processtations bewegen. De aanvraag heeft prioriteit vanaf maart 2024 en werd in oktober 2025 gepubliceerd. Onder meer positionering en de volgorde van processtappen krijgen aandacht. Dat is concreter dan een los gerucht. Bron: patentaanvraag
Een patentaanvraag beschermt een mogelijke technische aanpak. Zij vertelt niet of het systeem bij de vereiste snelheid werkt, hoeveel uitval optreedt, wat onderhoud kost of een klant ervoor wil betalen. Bedrijven leggen bovendien ideeën vast die later worden aangepast of nooit als product verschijnen. Ik zou de aanvraag daarom zien als bewijs van belangstelling en technische inspanning, niet als een vooruitgeschoven omzetcijfer.
Waarom deze markt voor ASML logisch kan zijn
Hybrid bonding verbindt chiponderdelen zeer dicht op elkaar. Besi beschrijft daarvoor een combinatie van nauwkeurige plaatsing, optische uitlijning en vergaande beheersing van vervuiling. De bedoeling is een hogere dichtheid van verbindingen en efficiëntere driedimensionale integratie. Besi biedt hiervoor al zijn Datacon-platform aan. Bron: Besi-productinformatie
Daar herken ik een mogelijke aansluiting bij ASML. In lithografie draait veel om uiterst gecontroleerde bewegingen, meten, corrigeren en reproduceerbaarheid. Kennis van die problemen kan helpen bij het op elkaar plaatsen van chips. Ook toegang tot grote chipfabrikanten maakt het eenvoudiger om een nieuw concept met potentiële gebruikers te bespreken.
Het aantrekkelijkste scenario is voor mij niet één apparaat dat toevallig nog nauwkeuriger is. Het is een productieproces waarin informatie uit lithografie en metrologie helpt om latere bondingfouten te voorkomen. Als de ene stap weet welke afwijkingen de vorige heeft achtergelaten, kan het totale rendement verbeteren. Dat is een mogelijke industriële logica, geen bevestiging dat ASML zo’n geïntegreerd pakket gaat verkopen.
De waarde voor de klant zit dan in meer werkende chips per wafer, minder verloren materialen en een voorspelbaarder proces. Een lagere machineprijs is minder belangrijk wanneer één fout een duur chiponderdeel onbruikbaar maakt. Maar precies daarom zijn kwalificatie en productiegegevens zo belangrijk: een laboratoriumrecord overtuigt niet automatisch een fabrieksmanager.
Besi staat niet stil
Besi en Applied Materials breidden hun samenwerking op 1 oktober uit. De bedrijven werken sinds 2020 samen aan hybrid bonding en combineren via Kinex processtappen van Applied met de plaatsingstechnologie van Besi. Besi sluit bovendien als innovatiepartner aan bij Applieds EPIC-centrum. De samenwerking omvat ook andere verbindingstechnieken en toepassingen. Bron: Applied Materials
Dat vind ik een wezenlijk tegenargument tegen het beeld van een kleine specialist die alleen tegenover ASML komt te staan. Een klant koopt betrouwbaarheid van het hele proces. Besi kan samen met Applied eveneens werken aan oppervlaktevoorbereiding, inspectie, plaatsing en procescontrole. ASML heeft dus niet automatisch het alleenrecht op een geïntegreerde aanpak.
Besi’s bestaande productervaring kan daarnaast een voorsprong opleveren in onderhoud, kalibratie en de problemen die pas na duizenden productie-uren zichtbaar worden. Die kennis is moeilijk uit een patent af te leiden. Tegelijk zou ik haar niet verwarren met een permanente garantie: een klant kan bestaande machines blijven gebruiken en voor een volgende generatie toch een andere leverancier kiezen.
De huidige resultaten zijn sterk. Besi rapporteerde over het tweede kwartaal €249,9 miljoen omzet en €89 miljoen nettowinst. De brutomarge was 65,7%. Voor het derde kwartaal verwachtte het bedrijf 10% tot 15% meer omzet dan in het tweede kwartaal; die cijfers verschijnen op 22 oktober. Dit zijn groepscijfers: niet iedere euro omzet of order komt uit hybrid bonding. Bron: Besi Q2 2026
Een grotere markt kan toch minder waard worden
Voor Besi hoeven marktaandeel en omzet niet dezelfde richting op te bewegen. Stel dat de relevante markt in volume verdubbelt, terwijl het aandeel van een leverancier daalt van 80% naar 55% en de gemiddelde prijs 10% lager wordt. Dan groeit diens omzet nog steeds met ongeveer 24%. Dit zijn uitsluitend rekenaannames, geen schattingen van Besi’s werkelijke marktaandeel.
Daarmee is concurrentie niet automatisch een ramp. Een tweede sterke leverancier kan klanten meer vertrouwen geven dat hybrid bonding breed beschikbaar en schaalbaar wordt. Lagere kosten of betere productieopbrengsten kunnen toepassingen aantrekkelijk maken die eerder onvoldoende rendeerden. Dat kan de markt voor beide leveranciers vergroten.
Maar aandeelhouders bezitten de winst, niet de markt. Bij lagere verkoopprijzen kunnen ontwikkelingskosten, servicekosten en personeelskosten relatief zwaarder gaan wegen. De omzet groeit dan terwijl de nettomarge tegenvalt. Andersom kan veel hogere productie dezelfde kosten over meer machines verdelen. De uitkomst hangt af van prijskracht én schaal, niet van één marktaandeelgrafiek.
Voor ASML is de verhouding anders. De onderneming verwacht voor 2026 €44 miljard tot €45 miljard omzet. Een volledig hypothetische bondingactiviteit met €1 miljard omzet zou tegenover het midden daarvan ongeveer 2,2% toevoegen. Voor Besi kan dezelfde markt veel bepalender zijn. Ik zou bij ASML daarom voorlopig geen grote waarderingspremie betalen voor een product dat nog niet officieel is aangekondigd. Bron: ASML Q3 2026
De koers vraagt al om stevige winstgroei
Besi sloot op 15 oktober op €163,40. Tegen de door de koersdatabron vermelde winst van €2,63 per aandeel over de laatste twaalf maanden is dat ongeveer 62 keer de historische winst. Dat is geen genormaliseerde waardering: de winst is cyclisch en groeit momenteel sterk. Het laat wel zien hoeveel toekomst er boven op het recente resultaat wordt gekocht. Bron: koers- en winstgegevens
Ik draai de vraag liever om. Welke winst moet Besi over drie jaar verdienen om vanaf €163,40 ongeveer 10% koersrendement per jaar op te leveren? Bij een waardering van 30 keer de winst in 2029 is circa €7,25 winst per aandeel nodig. Dividend laat ik buiten deze berekening. Dat is bijna 2,8 keer de gebruikte historische winst.
Zelfs als Besi operationeel goed presteert, kan een lagere waardering een deel van de winstgroei opeten. Concurrentie hoeft daarvoor nog geen grote order te winnen. Alleen al minder zekerheid over langdurig uitzonderlijke marges kan beleggers een lagere multiple laten accepteren.
Drie mogelijke uitkomsten richting 2029
Mijn voorzichtige scenario voor 2027–2029 veronderstelt dat adoptie trager verloopt en concurrentie de marges beperkt. Bij €1 miljard omzet in 2029, 25% nettomarge en 85 miljoen verwaterde aandelen ontstaat circa €2,94 winst per aandeel. Tegen 25 keer de winst hoort daar ongeveer €74 bij. Alle genoemde waarden zijn eigen aannames, geen bedrijfsverwachting.
In mijn middenscenario groeit de omzet door naar €1,4 miljard en blijft 32% als nettowinst over. Met dezelfde 85 miljoen aandelen komt de winst uit op ongeveer €5,27 per aandeel. Tegen 30 keer de winst resulteert dat in circa €158. Dat zou een flinke operationele vooruitgang zijn, zonder veel koerswinst tegenover het gekozen vertrekpunt.
In mijn gunstige scenario versnelt de toepassing en houdt Besi een sterke positie. Bij €1,8 miljard omzet, 36% nettomarge en opnieuw 85 miljoen aandelen ontstaat circa €7,62 winst per aandeel. Een multiple van 35 levert ongeveer €267 op. Daarvoor moeten marktgroei, uitvoering en prijskracht tegelijk gunstig uitpakken. De module laat zien hoe gevoelig die uitkomst is.
Mijn oordeel is dat mogelijke toetreding van ASML vooral de zekerheid achter Besi’s waardering raakt. Ik zie nog geen reden om Besi’s productie-ervaring weg te strepen. Wel voldoende reden om een scenario met lagere marges serieus door te rekenen. Ik wil concrete machineprestaties, klantkwalificaties en commerciële voorwaarden zien voordat ik ASML tot winnaar verklaar. Voor Besi blijft de doorslaggevende vraag hoeveel winst per aandeel een bredere toepassing van hybrid bonding uiteindelijk oplevert.
Opmerkingen