Dit bedrijf had ooit de sterkste moat ter wereld, maar Ai neemt dit nu over
- Daan Heijneman
- 16 uur geleden
- 16 minuten om te lezen
In het kort:
S&P Global combineert extreem sterke kredietratingactiviteiten met winstgevende index en databedrijven, wat resulteert in operationele marges boven de 40 procent en stabiele vrije kasstromen rond 5 miljard dollar per jaar.
Ongeveer de helft van de winst komt uit het zwaar gereguleerde ratingsegment, dat profiteert van hoge toetredingsdrempels en een wereldwijde reputatie als financiële poortwachter.
Het aandeel noteert rond 27 keer de winst en vrije kasstroom, wat historisch gezien gematigder is dan eerdere piekniveaus, maar nog steeds een premie impliceert voor kwaliteit en voorspelbaarheid.
S&P Global is een van de belangrijkste, maar minst zichtbare pijlers van het wereldwijde financiële systeem. Het bedrijf staat zelden in de schijnwerpers, maar speelt een cruciale rol bij vrijwel elke grote kapitaalmarkttransactie. Wanneer een multinational obligaties uitgeeft, wanneer een overheid schulden herfinanciert of wanneer een vermogensbeheerder een indexfonds lanceert, is de kans groot dat S&P Global ergens in het proces betrokken is.
Het bedrijf is vooral bekend van de S&P 500, de meest gevolgde aandelenindex ter wereld. Toch is dat slechts een deel van het verhaal. S&P Global is actief in kredietratings, beursindices, financiële data analyse en grondstoffenbenchmarks. Daarmee is het geen klassiek financieel dienstverlener, maar eerder een infrastructuurbedrijf binnen de kapitaalmarkten. Het levert de meetlatten, de beoordelingen en de datastromen waarop anderen hun beslissingen baseren.
Met een jaaromzet van ruim 15 miljard dollar en operationele marges boven de 40 procent behoort S&P Global tot de meest winstgevende ondernemingen binnen de financiële sector. De activiteiten zijn wereldwijd verspreid, met het zwaartepunt in Noord Amerika, maar met sterke posities in Europa en een groeiende aanwezigheid in Azië. Ongeveer zestig procent van de omzet komt uit de Verenigde Staten, terwijl Europa en Azië samen het grootste deel van de rest vertegenwoordigen.
De afgelopen jaren is het aandeel onder druk gekomen door stijgende rentes, lagere uitgiftevolumes van obligaties en zorgen over kunstmatige intelligentie. Toch zijn de fundamenten van het bedrijf grotendeels intact gebleven. Dat spanningsveld tussen sterke onderliggende kwaliteit en veranderende marktomstandigheden maakt S&P Global vandaag bijzonder interessant om grondig te analyseren.
Dit is terug te zien in de matige beurskoers ontwikkelingen:
De machine achter ratings, indexen en data
S&P Global is opgebouwd uit meerdere segmenten die samen één geïntegreerd ecosysteem vormen. Elk segment heeft zijn eigen dynamiek, maar ze delen een gemeenschappelijke kern: ze leveren informatie, standaarden en beoordelingen die door de financiële wereld als referentie worden gebruikt.
Het grootste en meest winstgevende segment is S&P Global Ratings. Hier beoordeelt het bedrijf de kredietwaardigheid van ondernemingen, banken, overheden en gestructureerde financiële producten. Wanneer een onderneming obligaties uitgeeft, vraagt zij doorgaans een rating aan bij S&P. Die rating varieert van AAA, de hoogste kwaliteit, tot onder investment grade. Veel institutionele beleggers mogen uitsluitend investeren in obligaties met een minimale rating. Dat maakt de beoordeling van S&P niet slechts een analyse, maar een toegangsticket tot kapitaalmarkten.
Het verdienmodel binnen Ratings bestaat uit twee componenten. Ten eerste ontvangt S&P een vergoeding bij uitgifte van nieuwe schuld. Die fee is doorgaans een klein percentage van het uitgegeven bedrag. Ten tweede ontvangt het bedrijf doorlopende inkomsten voor het monitoren van uitstaande schulden. Dit zorgt voor een combinatie van cyclische inkomsten, afhankelijk van het uitgiftevolume, en meer terugkerende monitoring fees. De marges in dit segment liggen vaak boven de zestig procent, wat wijst op sterke prijszettingsmacht.
De hoge EBIT marges in het credit rating segment:
Het tweede belangrijke segment is S&P Dow Jones Indices. Hier beheert het bedrijf onder meer de S&P 500, de Dow Jones en honderden andere aandelen en obligatie indices. S&P bepaalt welke bedrijven in een index worden opgenomen en met welke weging. ETF aanbieders en vermogensbeheerders die deze index willen volgen, betalen een licentievergoeding. Een belangrijk deel van deze inkomsten is gekoppeld aan het beheerd vermogen in indexproducten. Naarmate meer beleggers overstappen naar passief beleggen, groeien deze zogenoemde asset linked fees mee.
Daarnaast verdient de indexdivisie aan dataleveringen en aan derivaten die op de indices zijn gebaseerd. Ook hier zijn de marges hoog, vaak rond of boven de zestig procent. De inkomsten zijn grotendeels terugkerend en minder cyclisch dan bij Ratings, omdat zij gekoppeld zijn aan het totale beheerde vermogen en niet aan nieuwe uitgiftes.
De hoge marges in dit segment:
Het derde segment is Market Intelligence. Dit is de divisie die uitgebreide financiële data, analysetools en risicomodellen levert aan banken, vermogensbeheerders en bedrijven. Via platforms zoals Capital IQ krijgen gebruikers toegang tot bedrijfsgegevens, analistenverwachtingen, sectorinformatie en macro economische data. Klanten betalen hier doorgaans abonnementskosten per gebruiker of via enterprise contracten. De marges liggen lager dan bij Ratings en Indices, meestal rond de 30 tot 40 procent, wat wijst op meer concurrentie en hogere operationele kosten.
Een vierde belangrijk segment is Commodity Insights, waarin energie en grondstoffen centraal staan. Via merken zoals Platts levert S&P prijsbenchmarks voor olie, gas, metalen en andere grondstoffen. Deze benchmarks worden vaak expliciet genoemd in contracten tussen kopers en verkopers. Het bedrijf verdient hier aan abonnementen, datalicenties en prijsreferenties. Dit segment kent stabiele terugkerende inkomsten en marges die tussen die van Ratings en Market Intelligence in liggen.
De totale omzetverdeling van het bedrijf:
Tot slot was er het segment Mobility, met onder meer Carfax. Dit onderdeel wordt afgesplitst om de focus op kernactiviteiten te versterken. Carfax levert voertuiggeschiedenisrapporten en data aan autodealers en consumenten. Hoewel winstgevend, paste dit minder goed binnen de strategische kern van financiële en grondstoffeninformatie.
Regionaal gezien is S&P sterk geconcentreerd in Noord Amerika, waar ongeveer zestig procent van de omzet wordt gerealiseerd. Europa vertegenwoordigt een substantieel aandeel, terwijl Azië en andere regio’s een groeiend maar kleiner deel vormen. Vooral in opkomende markten ligt op langere termijn potentieel, aangezien daar de kapitaalmarkten zich verder ontwikkelen.
In totaal genereert S&P Global ongeveer 15 miljard dollar omzet, met een operationele winst van rond de 6,5 miljard dollar en vrije kasstromen van ongeveer 5 miljard dollar per jaar. De combinatie van hoge marges, sterke kasstroomgeneratie en een mix van cyclische en terugkerende inkomsten vormt de basis van het financiële profiel van het bedrijf.
Vestingen van vertrouwen en verankering
De economische bescherming van S&P Global verschilt per segment, maar in vrijwel alle onderdelen is sprake van een structureel concurrentievoordeel. De sterkte van die bescherming is het duidelijkst zichtbaar in de marges, de stabiliteit van de kasstromen en het beperkte aantal serieuze concurrenten. Toch is niet elk segment even onaantastbaar. Het ratingsegment vormt de absolute kern van de vesting, terwijl de andere activiteiten sterke, maar minder extreme beschermingslagen kennen.
Het ratingsegment is de sterkste pijler van het bedrijf. De bescherming hier komt voort uit een combinatie van regelgeving, reputatie en marktdynamiek. Veel institutionele beleggers, zoals pensioenfondsen en verzekeraars, zijn gebonden aan investeringsmandaten die hen verplichten uitsluitend te beleggen in schuldpapier met een minimale rating van een erkend bureau. Daarnaast gebruiken toezichthouders ratings bij kapitaalvereisten voor banken. Dat betekent dat een rating van S&P niet alleen informatief is, maar ook juridisch en regulatoir gewicht heeft.
De ratings van S&P Global:
Deze regulatoire verankering creëert structurele vraag. Emittenten van obligaties willen een rating van een bureau dat wereldwijd wordt erkend, omdat dat hun potentiële investeerdersbasis vergroot. De waarde van de rating ligt dus niet alleen in de analyse zelf, maar in de acceptatie door de markt. Dat reputatiekapitaal is in tientallen jaren opgebouwd. Nieuwe toetreders kunnen theoretisch dezelfde financiële ratio’s analyseren, maar zij missen de institutionele erkenning. Hierdoor ontstaat een oligopolie met S&P en Moody’s als dominante spelers.
De hoge operationele marges, vaak boven de zestig procent, weerspiegelen deze sterke moat. De kostenbasis bestaat voornamelijk uit analisten en ondersteunende systemen. Extra omzet kan relatief goedkoop worden toegevoegd, waardoor schaalvoordelen ontstaan. Bovendien is het voor klanten geen puur prijsgevoelige keuze. Een paar basispunten verschil in fee weegt niet op tegen het belang van brede marktacceptatie. Dat beperkt de prijzenslag tussen aanbieders.
De indexdivisie heeft een iets andere vorm van bescherming. Hier draait het minder om regelgeving en meer om merk, standaardisering en netwerkvoordelen. De S&P 500 is niet zomaar een verzameling aandelen, maar een wereldwijd erkende referentie voor de Amerikaanse aandelenmarkt. Beleggers vragen expliciet om blootstelling aan deze index. ETF aanbieders gebruiken de naam als marketinginstrument. Het merk zelf is waardevol.
Een belangrijk element van de moat in indexen is verankering in financiële producten.
Honderden miljarden dollars zitten belegd in fondsen die expliciet de S&P 500 volgen.
Daarnaast zijn er derivaten, futures en opties die op deze index zijn gebaseerd. Het vervangen van een referentie index in bestaande producten is juridisch en operationeel complex. Dat creëert hoge switching costs, niet zozeer voor individuele beleggers, maar voor productaanbieders en marktplaatsen.
De S&P 500 is de grootste ETF qua AUM ter wereld:
Toch is de indexmarkt competitiever dan ratings. Er zijn alternatieven zoals MSCI en FTSE Russell. Nieuwe indices kunnen worden ontwikkeld en in theorie kan kapitaal verschuiven. De bescherming zit hier vooral in merkbekendheid en schaal. De marges blijven hoog, maar zijn iets gevoeliger voor prijsdruk dan in ratings.
In Market Intelligence is de bescherming meer gebaseerd op integratie en operationele verankering. Banken, vermogensbeheerders en corporates gebruiken de data van S&P dagelijks in hun modellen en rapportages. De software en datafeeds zijn geïntegreerd in interne systemen. Het overstappen naar een andere leverancier betekent dat modellen moeten worden aangepast, processen moeten worden getest en medewerkers opnieuw moeten worden getraind.
Dit creëert aanzienlijke switching costs. Toch is de concurrentie hier reëler. Bloomberg, FactSet en andere aanbieders leveren vergelijkbare data. De differentiatie zit vaak in dekking, gebruikersinterface en snelheid van levering. De marges in dit segment liggen lager, wat erop wijst dat de prijszettingsmacht beperkter is dan bij ratings en indexen. De moat is hier dus sterk, maar minder absoluut.
Het platform van S&P market intelligence:
Het segment Commodity Insights kent een specifieke en deels contractuele bescherming. Prijsbenchmarks zoals Platts Brent worden expliciet genoemd in contracten voor levering van olie en andere grondstoffen. Wanneer twee partijen afspreken dat een levering wordt geprijsd op basis van een specifieke benchmark, is die referentie juridisch vastgelegd. Het wijzigen van zo’n benchmark in lopende contracten is lastig en kostbaar.
Hier is de moat sterk binnen specifieke niches. Een benchmark kan in een bepaalde grondstof of regio dominant zijn. Tegelijk zijn er alternatieven in andere niches. De bescherming is dus fragmentarischer dan bij ratings. Toch zorgen reputatie, historische betrouwbaarheid en marktacceptatie voor een stabiele positie.
Samengevat is de moat in kredietratings uitzonderlijk sterk door regelgeving en reputatie. In indexen is zij zeer krachtig door merk en productverankering. In Market Intelligence is zij gebaseerd op integratie en switching costs, terwijl in Commodity Insights contractuele verankering en niche dominantie de bescherming vormen. Samen maken deze vestingen het voor concurrenten moeilijk om significante marktaandelen af te snoepen.
Een wereld die steeds dieper in schuld leeft
De markten waarin S&P Global opereert worden in hoge mate gedreven door één structurele kracht: de groei van wereldwijde kapitaalmarkten en schuldfinanciering. Overheden, bedrijven en financiële instellingen hebben de afgelopen decennia in toenemende mate gebruikgemaakt van obligaties en andere schuldinstrumenten om hun activiteiten te financieren. De totale mondiale schuldenlast is daardoor sterk gestegen. Dat vormt op lange termijn een fundamentele groeimotor voor het ratingsegment.
Wanneer bedrijven investeren, overnames doen of herfinancieren, doen zij dat vaak via de obligatiemarkt. Overheden financieren begrotingstekorten via staatsobligaties. Banken securitiseren leningen. Al deze activiteiten vereisen in veel gevallen een kredietrating. De vraag naar ratings groeit daarom mee met de omvang en complexiteit van de kapitaalmarkten. Zelfs wanneer er tijdelijke terugval is door hogere rente of economische onzekerheid, blijft de structurele trend positief.
De stijging van de totale schuld in de VS:
De ratingmarkt zelf is geconcentreerd. S&P en Moody’s domineren wereldwijd het grootste deel van de markt, met Fitch als derde belangrijke speler. Exacte marktaandelen verschillen per regio en productcategorie, maar het speelveld is duidelijk oligopolistisch. Nieuwe toetreders zijn schaars, mede door regelgeving en reputatiebarrières. Hierdoor is prijsconcurrentie beperkt en kunnen marges hoog blijven.
Het marktaandeel van S&P:
Wel is de markt cyclisch. In perioden van lage rente herfinancieren bedrijven massaal hun schulden. Dat leidt tot pieken in uitgiftevolumes en dus hogere inkomsten voor ratingbureaus. In perioden van stijgende rente worden uitgiftes uitgesteld en daalt het volume tijdelijk. De afgelopen jaren waren hiervan een voorbeeld. Toch blijft op lange termijn de onderliggende trend van groeiende kapitaalmarkten intact.
In de indexmarkt speelt een andere structurele kracht. De verschuiving van actief naar passief beleggen heeft geleid tot enorme instroom in ETF’s en indexfondsen. Steeds meer beleggers kiezen voor brede marktindices tegen lage kosten. Dit heeft geleid tot een explosieve groei van beheerd vermogen in producten die de S&P 500 of andere S&P indices volgen. Voor S&P betekent dit dat de inkomsten uit asset linked fees automatisch meegroeien met het totale beheerde vermogen.
In 2035 zal de AUM in ETF's groter zijn dan beheerd beleggen:
De concurrentie in indexen is aanwezig maar gefragmenteerd. MSCI is sterk in internationale en thematische indices. FTSE Russell heeft een sterke positie in bepaalde regio’s. Toch blijft de S&P 500 de dominante referentie voor Amerikaanse large cap aandelen. Het merk heeft een bijna institutionele status verworven. Dat beperkt de mate waarin kapitaal eenvoudig verschuift naar alternatieven.
In Market Intelligence is de markt groter en competitiever. De vraag naar financiële data groeit door toenemende complexiteit van markten, strengere regelgeving en hogere eisen aan transparantie. Banken en vermogensbeheerders hebben steeds meer data nodig om risico’s te modelleren en rapportages te maken. Dit creëert structurele vraag naar dataleveranciers.
Tegelijk zijn er meerdere sterke spelers. Bloomberg heeft een dominante positie bij handelaren en traders, mede door zijn geïntegreerde handelsplatform en communicatiesysteem. FactSet en London Stock Exchange Group concurreren met eigen dataplatforms en feeds. Hier is de markt minder geconcentreerd dan bij ratings, maar ook hier zijn toetredingsbarrières hoog vanwege de noodzaak van wereldwijde dekking, betrouwbaarheid en schaal.
In energie en grondstoffen wordt de marktdynamiek beïnvloed door handelsvolumes, prijsschommelingen en geopolitieke ontwikkelingen. De energietransitie kan nieuwe markten en benchmarks creëren, bijvoorbeeld rond emissies en hernieuwbare energie. Dit biedt groeikansen, maar ook ruimte voor nieuwe concurrenten.
Al met al opereert S&P in markten die enerzijds cyclisch zijn, maar anderzijds structureel groeien. De groei van wereldwijde schulden, de opmars van passief beleggen en de toenemende behoefte aan data en transparantie vormen stevige lange termijn fundamenten. Dit verklaart waarom het bedrijf over decennia een consistente omzetgroei heeft kunnen realiseren, ondanks tijdelijke schommelingen.
Kunstmatige intelligentie als dreiging of hefboom
De opkomst van kunstmatige intelligentie heeft bij beleggers geleid tot de vraag of traditionele dataleveranciers zoals S&P Global onder druk komen te staan. In theorie kan AI grote hoeveelheden publieke informatie verzamelen, structureren en analyseren. Dat roept de vraag op of de toegevoegde waarde van een partij als S&P, vooral binnen Market Intelligence, wordt uitgehold.
Het eerste potentiële risico zit in dataverzameling. Veel financiële data is in essentie afkomstig uit openbare bronnen zoals jaarverslagen, toezichtrapporten en persberichten. Geavanceerde AI systemen kunnen deze documenten automatisch uitlezen en structureren. Nieuwe spelers zouden daarmee tegen lagere kosten vergelijkbare datasets kunnen opbouwen. Dat zou prijsdruk kunnen veroorzaken, met name in het lagere segment van de markt.
Toch is de werkelijkheid complexer. Niet alle data is eenvoudig toegankelijk of volledig gestandaardiseerd. In energie en grondstoffen bijvoorbeeld vereist het verzamelen van informatie vaak lokale aanwezigheid, langdurige relaties en gespecialiseerde kennis.
Bovendien gaat het niet alleen om het verzamelen van data, maar ook om het valideren en controleren ervan. Voor grote financiële instellingen is betrouwbaarheid cruciaal. Een fout van enkele procenten in een model kan miljoenen of zelfs miljarden dollars kosten.
Hier komt een belangrijk punt naar voren. AI modellen werken vaak probabilistisch. Zij genereren antwoorden op basis van waarschijnlijkheid en kunnen fouten maken, de zogenoemde hallucinaties. Voor consumenten toepassingen is dat vaak acceptabel. Voor kapitaalmarkten, waar nauwkeurigheid en juridische zekerheid essentieel zijn, ligt dat anders. Banken en vermogensbeheerders willen deterministische, gecontroleerde data. S&P heeft decennialang geïnvesteerd in processen om data te controleren en te valideren. Dat reputatiekapitaal is moeilijk te repliceren.
Een tweede risico betreft de gebruikersinterface. AI chatbots en geïntegreerde analysetools kunnen de manier waarop professionals met data omgaan veranderen. In plaats van via traditionele platforms te werken, kunnen gebruikers vragen stellen aan een AI systeem dat meerdere databronnen combineert. Dat zou de zichtbaarheid van een platform als Capital IQ kunnen verminderen.
Zo kun je via Claude zeer eenvoudig complexe modellen in Excel maken:
Maar ook hier geldt dat S&P niet stilzit. Het bedrijf investeert zelf in AI en heeft technologie geïntegreerd in zijn eigen producten. Door AI te gebruiken om analyses sneller en efficiënter te maken, kan het de waardepropositie juist versterken. Bovendien kunnen AI interfaces juist afhankelijk worden van betrouwbare databronnen. In dat scenario fungeert S&P als leverancier achter de schermen, terwijl de front end verandert.
Belangrijk is ook dat de kernsegmenten, Ratings en Indices, relatief weinig direct AI risico kennen. Een kredietrating is niet enkel een analyse, maar ook een wettelijk erkend oordeel. Toezichthouders en beleggers accepteren niet zomaar een algoritmische rating zonder institutionele erkenning. Hetzelfde geldt voor indices. De waarde van de S&P 500 zit in merk, acceptatie en contractuele verankering. AI kan helpen bij analyse, maar vervangt niet automatisch de referentiestandaard.
Dit betekent niet dat er geen risico is. In Market Intelligence kan prijsdruk ontstaan, vooral bij minder complexe datasets. Nieuwe spelers kunnen marktaandeel proberen te winnen door lagere prijzen en innovatieve interfaces. Toch lijkt de kans klein dat de kernactiviteiten van S&P structureel worden ondermijnd.
Per saldo lijkt AI eerder een evolutie dan een revolutie voor S&P Global. Het kan kosten verlagen, marges verbeteren en nieuwe producten mogelijk maken. De grootste dreiging zit in commoditisering van eenvoudige data, maar juist in de hoogwaardige, gereguleerde en contractueel verankerde activiteiten blijft de positie van S&P sterk.
Cijfers die de kwaliteit blootleggen
De financiële cijfers van S&P Global laten zien waarom het bedrijf zo vaak wordt beschouwd als een kwaliteitsonderneming. In het meest recente vierde kwartaal rapporteerde het bedrijf solide omzetgroei, mede dankzij herstel in het ratingsegment en aanhoudende kracht in indexen. De totale jaaromzet ligt rond de 15 miljard dollar, met een duidelijke verbetering ten opzichte van de periode waarin hogere rentes de uitgifte van obligaties drukten.
De operationele marge ligt boven de 40 procent. Dat is uitzonderlijk hoog voor een onderneming met deze omvang. De brutomarge schommelt rond de 70 procent. Deze cijfers weerspiegelen direct de economische moat. In het ratingsegment liggen de marges zelfs boven de 60 procent. Dat betekent dat van elke extra dollar omzet het grootste deel als winst overblijft. De kostenstructuur is relatief licht. Er zijn geen fabrieken of grote voorraden nodig. De belangrijkste kosten zijn personeel, technologie en data infrastructuur.
De hoge marges van SPGI:
De winst per aandeel is over een langere periode gestaag gegroeid. Deze groei is afkomstig uit een combinatie van organische omzetgroei, margeverbetering en aandeleninkoop. Wanneer de kapitaalmarkten aantrekken en uitgiftevolumes stijgen, versnelt de winstgroei in het ratingsegment. In rustigere jaren wordt de groei meer gedragen door indexen en abonnementen.
De overname van IHS Markit, afgerond in 2022, heeft het financiële profiel van het bedrijf veranderd. De acquisitie was groot en werd deels met aandelen en deels met schuld gefinancierd. Daardoor nam de goodwill op de balans sterk toe. Goodwill vertegenwoordigt het bedrag dat boven de boekwaarde van de gekochte activa is betaald. Dit heeft tot gevolg dat het rendement op geïnvesteerd vermogen, of ROIC, is gedaald ten opzichte van de periode voor de overname.
De gestegen goodwill en gedaalde ROIC:
Historisch lag het ROIC van S&P extreem hoog, vooral door de kapitaal lichte aard van het rating en indexbedrijf. Na de overname is dit cijfer lager, mede door de grotere balans en de hogere goodwillpositie. Dat betekent niet dat de onderliggende activa slechter zijn geworden, maar wel dat de prijs die is betaald voor groei de gemiddelde kapitaalefficiëntie heeft verlaagd.
De schuldpositie is eveneens toegenomen. Toch blijft de balans beheersbaar. De sterke en voorspelbare kasstromen maken het mogelijk om schulden geleidelijk af te bouwen. De rentelasten zijn goed te dragen binnen de huidige winstgevendheid. Kredietbeoordelaars blijven het bedrijf beoordelen als financieel solide.
Een van de belangrijkste kenmerken van S&P is de vrije kasstroom. Met ongeveer 5 miljard dollar per jaar beschikt het bedrijf over aanzienlijke financiële flexibiliteit. Deze kasstroom wordt gebruikt voor dividend, aandeleninkoop en incidenteel voor overnames. Het dividend groeit gestaag en vormt een stabiele component van het totaalrendement voor aandeelhouders.
Aandeleninkoop speelt een belangrijke rol in de groei van de winst per aandeel. Door eigen aandelen in te kopen, vermindert het aantal uitstaande aandelen. Daardoor stijgt de winst per aandeel zelfs als de totale winst minder snel groeit. Dit mechanisme heeft in het verleden bijgedragen aan consistente EPS groei.
Het aandeel koopt flink aandelen terug:
Kapitaalallocatie is een cruciaal aandachtspunt. De grote overname van IHS Markit was strategisch bedoeld om de omzetbasis te verbreden en de afhankelijkheid van cyclische ratinginkomsten te verminderen. Dat is deels gelukt. Tegelijkertijd betekende het dat een zeer kapitaal efficiënt bedrijf een meer gediversifieerde, maar gemiddeld minder rendabele structuur kreeg.
De uitdaging voor het management ligt in het zorgvuldig balanceren tussen groei via acquisities en het behouden van hoge rendementen op kapitaal. De huidige focus lijkt meer te liggen op integratie, kostenbesparingen en het optimaliseren van bestaande activiteiten dan op grote nieuwe overnames.
De marges blijven het duidelijkste bewijs van de kwaliteit. Weinig bedrijven met een vergelijkbare omvang behalen operationele marges van boven de 40 procent. Dat wijst op prijszettingsmacht, schaalvoordelen en beperkte directe concurrentiedruk in de kernsegmenten. Zolang deze marges standhouden, blijft de kasstroom robuust en biedt de balans voldoende ruimte voor aandeelhoudersvriendelijk beleid.
Wat betaal je voor kwaliteit
De waardering van S&P Global is cruciaal voor het uiteindelijke rendement. Een sterk bedrijf kan alsnog een matige belegging zijn als de prijs te hoog is. Omgekeerd kan een tijdelijke terugval in waardering juist een aantrekkelijk instapmoment bieden.
Op dit moment noteert S&P Global rond 28 keer de winst per aandeel. De koers vrije kasstroom verhouding ligt in een vergelijkbare bandbreedte van ongeveer 27 keer. In absolute zin is dat geen lage multiple. Beleggers betalen dus een premie voor de kwaliteit, stabiliteit en voorspelbaarheid van de kasstromen.
De relatief lage PE van SPGI:
Wanneer we deze waardering in historisch perspectief plaatsen, valt echter op dat S&P in eerdere jaren vaak tegen hogere multiples handelde. In periodes van lage rente en sterke groei noteerde het aandeel regelmatig boven de 35 keer de winst. De recente combinatie van hogere rente, lagere uitgiftevolumes en onzekerheid rond AI heeft de multiple iets gedrukt.
Dat betekent dat het aandeel relatief goedkoper is dan enkele jaren geleden, hoewel het nog steeds als een kwaliteitsbedrijf wordt gewaardeerd. De markt lijkt uit te gaan van een voortzetting van winstgroei in de hoge enkelcijferige percentages, met beperkte multiple expansie.
Voor een eenvoudige inschatting van het verwachte rendement kan men kijken naar drie componenten. Ten eerste is er de winstgroei. Als de winst per aandeel gemiddeld 8 tot 10 procent per jaar groeit, vormt dat de kern van het rendement. Ten tweede is er het dividend, dat rond de 1 procent ligt maar gestaag groeit. Ten derde is er aandeleninkoop, die jaarlijks enkele procenten aan extra aandeelhoudersrendement kan toevoegen.
De dividend-yield van SPGI:
Samen kan dit leiden tot een potentieel totaalrendement van ongeveer 10 tot 12 procent per jaar, mits de waardering stabiel blijft. Dat is aantrekkelijk, maar niet uitzonderlijk. Het is het rendement dat men verwacht van een kwalitatief sterk bedrijf met beperkte neerwaartse risico’s in de kernactiviteiten.
De grootste onzekerheid in de waardering ligt in de cycliciteit van het ratingsegment. Wanneer kapitaalmarkten langere tijd zwak blijven, kan de winstgroei lager uitvallen. In dat geval kan ook de multiple onder druk komen. Aan de andere kant kan een herstel in uitgiftevolumes de winst tijdelijk versnellen en het sentiment verbeteren.
Belangrijk is ook dat het rendement op kapitaal lager ligt dan voor de grote overname. Dat betekent dat toekomstige groei mogelijk minder kapitaalefficiënt is dan in het verleden. Als beleggers opnieuw bereid zijn een hogere multiple te betalen, zal dat waarschijnlijk afhangen van bewijs dat de integratie van eerdere overnames waarde creëert.
Per saldo lijkt de huidige waardering redelijk in verhouding tot de kwaliteit van het bedrijf. Er is geen duidelijke onderwaardering, maar ook geen extreme overwaardering zoals in sommige eerdere periodes. Voor lange termijn beleggers die waarde hechten aan stabiliteit en voorspelbare kasstromen, kan dit een acceptabel instapniveau zijn.
Eindbalans van een financiële poortwachter
S&P Global is geen bedrijf dat afhankelijk is van hype of tijdelijke trends. Het is een onderneming die diep is verankerd in de fundamenten van het financiële systeem. Kredietratings, indexen en prijsbenchmarks vormen standaarden waarop miljarden transacties worden gebaseerd. Dat geeft het bedrijf een structurele relevantie die moeilijk te evenaren is.
De economische bescherming verschilt per segment, maar in de kernactiviteiten is zij uitzonderlijk sterk. Vooral het ratingsegment fungeert als een bijna institutionele poortwachter tot de kapitaalmarkt. Indexen en grondstoffenbenchmarks zijn stevig verankerd in producten en contracten. De datadivisie kent meer concurrentie, maar profiteert van integratie en schaal.
De financiële cijfers bevestigen deze kwaliteit. Hoge marges, sterke vrije kasstromen en consistente winstgroei vormen de ruggengraat van het bedrijf. Tegelijkertijd heeft de overnamestrategie geleid tot een lagere kapitaalefficiëntie dan in het verleden. Dat vraagt om discipline in toekomstige kapitaalallocatie.
De zorgen rond kunstmatige intelligentie lijken vooralsnog beheersbaar. In de kernsegmenten is de bescherming structureel en minder gevoelig voor technologische disruptie. In data kan AI de concurrentie aanscherpen, maar ook de efficiëntie verhogen.
De waardering weerspiegelt een kwaliteitsbedrijf tegen een redelijke, maar niet lage prijs. Het verwachte rendement ligt waarschijnlijk in lijn met de winstgroei plus aandeelhoudersrendement, zolang de multiple stabiel blijft.
Voor beleggers komt het neer op een klassieke afweging. Wie zoekt naar explosieve groei zal elders moeten kijken. Wie waarde hecht aan een sterke marktpositie, hoge marges en voorspelbare kasstromen, vindt in S&P Global een solide kandidaat. De uiteindelijke uitkomst zal, zoals altijd, afhangen van de prijs die men betaalt en het geduld dat men meebrengt.
