Wat is Amazon echt waard, sum of the parts waardering

Daan Heijneman
2 uur geleden
20 minuten om te lezen

In het kort:

Amazon’s huidige koers van 244 dollar wordt vooral gedragen door AWS, advertenties en third-party diensten, terwijl retail vooral als strategische infrastructuur fungeert en optionele projecten nauwelijks zijn ingeprijsd.
Een sum of the parts analyse laat zien dat de winstgroei steeds meer verschuift naar hoogmarginale segmenten, met AWS als grootste waardedrager en advertenties als snelst groeiende winstbijdrage.
Op basis van realistische aannames voor groei, marges en verwatering ligt de impliciete koers over tien jaar rond 675 dollar, wat neerkomt op een verwacht jaarlijks rendement van circa 10 tot 11 procent.

Amazon is uitgegroeid tot een van de meest complexe bedrijven ter wereld. Wat ooit begon als een online boekwinkel, is vandaag een onderneming die actief is in e-commerce, cloudinfrastructuur, digitale advertenties, media, logistiek, gezondheidszorg en kunstmatige intelligentie. Deze activiteiten verschillen fundamenteel van elkaar, niet alleen qua aard, maar vooral in economische kenmerken zoals groei, kapitaalintensiteit en winstgevendheid. Toch worden ze op de beurs samengebracht in één aandeel en vaak beoordeeld met één enkele waarderingsmaatstaf.

Die benadering doet Amazon tekort. Een dollar omzet uit cloudcomputing is economisch niet te vergelijken met een dollar omzet uit fysieke retail. De ene activiteit kent hoge marges, sterke schaalvoordelen en terugkerende inkomsten, terwijl de andere draait op lage marges en voortdurende investeringen. Door deze activiteiten samen te voegen tot één geheel ontstaat een vertekend beeld van de onderliggende waarde en van de bronnen waaruit Amazon zijn economische kracht haalt.

Een sum of the parts analyse biedt een beter raamwerk. In deze benadering wordt Amazon niet gezien als één homogeen bedrijf, maar als een verzameling van afzonderlijke bedrijven die toevallig onder hetzelfde dak opereren. Elk onderdeel wordt beoordeeld op zijn eigen merites, met aandacht voor omzetbijdrage, structurele marges en duurzame concurrentievoordelen. Vervolgens worden deze afzonderlijke waarden samengebracht tot een totale waardering van het concern.

Hoe een sum of the parts waardering werkt:

Deze aanpak is vooral relevant bij Amazon, omdat winst en kasstromen sterk geconcentreerd zijn in specifieke onderdelen, terwijl andere segmenten vooral gericht zijn op schaal, bereik en strategische positie. Bovendien investeert Amazon voortdurend in nieuwe initiatieven die vandaag nog weinig bijdragen aan de winst, maar wel optionele waarde vertegenwoordigen voor de toekomst.

Door Amazon op te splitsen in zijn bouwstenen ontstaat een scherper beeld van waar de echte waarde zit, welke onderdelen de groei dragen en waar de markt mogelijk te optimistisch of juist te terughoudend is. Dat maakt een sum of the parts analyse niet alleen nuttig, maar essentieel om Amazon goed te begrijpen.

Amazon Web Services (AWS)

Amazon Web Services vormt het economische hart van Amazon. Hoewel AWS slechts een minderheid van de totale omzet genereert, is het veruit de belangrijkste bron van winst en kasstromen. Dit contrast maakt AWS tot het meest waardevolle onderdeel van het concern en de belangrijkste pijler onder elke sum of the parts analyse.

In 2024 behaalde AWS een omzet van ongeveer 108 miljard dollar, wat neerkomt op grofweg 17 procent van Amazon’s totale omzet. De groei lag rond de 18 procent op jaarbasis. Na een periode van afkoeling in 2022 en 2023, toen veel klanten hun clouduitgaven optimaliseerden, is de vraag opnieuw versneld. De belangrijkste aanjager is de wereldwijde investeringsgolf in kunstmatige intelligentie. AI-toepassingen vereisen enorme hoeveelheden rekenkracht, opslag en netwerkinfrastructuur, precies de diensten waarin AWS gespecialiseerd is.

De omzet en winstgevendheid van AWS:

De winstgevendheid van AWS onderscheidt zich scherp van de rest van Amazon. In 2024 lag de operationele marge rond de 37 procent. Zelfs na correcties voor boekhoudkundige wijzigingen in afschrijving blijft AWS structureel extreem winstgevend. Ter vergelijking, de retailactiviteiten van Amazon opereren met marges die doorgaans niet boven de 6 procent uitkomen. Dit verschil verklaart waarom AWS verantwoordelijk is voor het merendeel van Amazon’s totale operationele winst.

Het concurrentielandschap bestaat hoofdzakelijk uit Microsoft Azure en Google Cloud. AWS is met een marktaandeel van ongeveer 30 procent nog steeds de grootste speler wereldwijd. Het belangrijkste concurrentievoordeel van AWS is zijn vroege start en enorme schaal.

Jarenlang had Amazon vrijwel geen serieuze concurrentie in cloudcomputing, waardoor het een breed en diep dienstenaanbod kon ontwikkelen. Inmiddels biedt AWS meer dan 200 afzonderlijke diensten, variërend van eenvoudige opslag tot complexe data- en AI-oplossingen.

Het marktaandeel van AWS:

Een tweede belangrijk voordeel zijn de hoge overstapkosten. Bedrijven bouwen hun IT-architectuur diep in op AWS. Data, applicaties en processen zijn nauw met elkaar verweven. Een volledige migratie naar een andere cloudprovider is kostbaar, technisch complex en risicovol. Dit zorgt voor sterke klantbinding en voorspelbare, terugkerende inkomsten.

AWS speelt bovendien een centrale rol in Amazon’s AI-strategie. Amazon investeert tientallen miljarden per jaar in datacenters, netwerken en eigen chips om AI-workloads te ondersteunen. De strategische investering in Anthropic versterkt deze positie. Anthropic gebruikt AWS als primaire cloudprovider voor het trainen en draaien van zijn AI-modellen. Dit betekent dat de groei van Anthropic direct leidt tot extra vraag naar AWS-infrastructuur.

Tegelijkertijd kan AWS AI-diensten aanbieden die zijn gebouwd op of geïnspireerd door deze modellen, wat de aantrekkelijkheid voor zakelijke klanten verder vergroot.

Financieel wordt AWS in een sum of the parts analyse vaak gewaardeerd als een zelfstandig cloud- en softwarebedrijf. Door de combinatie van hoge marges, sterke groei en structurele lock-in rechtvaardigt AWS een aanzienlijk hogere multiple dan de rest van Amazon. Voor veel beleggers vertegenwoordigt AWS alleen al een groot deel van de huidige beurswaarde van het concern.

Advertentiediensten

De advertentietak van Amazon is in stilte uitgegroeid tot een van de krachtigste en meest winstgevende onderdelen van het bedrijf. Waar AWS het technologische fundament vormt, is Advertising Services de snelst groeiende commerciële motor binnen het ecosysteem. Het segment profiteert direct van Amazon’s dominante positie in e-commerce en van het unieke gedrag van zijn gebruikers.

In 2024 genereerde Amazon met advertenties ongeveer 56 miljard dollar aan omzet, goed voor bijna 9 procent van de totale omzet. De groei lag rond de 25 procent op jaarbasis, aanzienlijk hoger dan die van retail en vergelijkbaar met de groei van grote digitale advertentieplatforms. Wat dit segment bijzonder maakt, is niet alleen de omvang, maar vooral de kwaliteit van de inkomsten. Advertenties kennen zeer hoge marges, omdat ze gebruikmaken van bestaande infrastructuur. Er zijn nauwelijks extra logistieke of operationele kosten nodig om advertentieruimte te verkopen.

De omzet vanuit de advertentiediensten:

De kern van Amazon’s advertentievoordeel ligt in koopintentie. In tegenstelling tot Google en Meta, waar advertenties vaak inspelen op interesse of gedrag, bevindt de gebruiker zich bij Amazon al in een koopmodus. Mensen zoeken actief naar producten, vergelijken prijzen en lezen reviews. Voor adverteerders betekent dit een directe koppeling tussen advertentie-uitgaven en verkoopresultaten. Hierdoor zijn adverteerders bereid structureel te investeren, zelfs in economisch zwakkere periodes.

Amazon beschikt daarnaast over uitzonderlijk rijke first-party data. Het bedrijf weet wat klanten zoeken, wat ze kopen, hoe vaak ze terugkomen en hoeveel ze besteden. Door strengere privacyregels en het verdwijnen van third-party cookies verliezen veel advertentieplatforms aan precisie. Amazon heeft hier nauwelijks last van, omdat zijn data direct uit transacties komt. Dit versterkt de concurrentiepositie structureel. Agentic AI kan hier wel een bedreiging gaan vormen.

Het advertentieaanbod bestaat voornamelijk uit gesponsorde producten, gesponsorde merken en display-advertenties binnen het Amazon-platform. Steeds vaker worden advertenties ook buiten de webwinkel getoond, bijvoorbeeld via Twitch, IMDb en Fire TV. Hierdoor groeit Amazon van een pure retail-adverteerder naar een breder mediaplatform, zonder de kern van koopintentie te verliezen.

De advertentie mogelijkheden binnen Amazon:

De concurrentie komt vooral van Google en Meta. Google blijft dominant in zoekadvertenties, terwijl Meta sterk is in social advertising. Amazon vult een andere positie in de funnel. Het zit aan de onderkant, waar de daadwerkelijke aankoop plaatsvindt. Dit maakt Amazon geen vervanger, maar een noodzakelijke aanvulling voor veel adverteerders. In de praktijk verschuiven merken steeds grotere budgetten richting Amazon, omdat de meetbaarheid en het rendement vaak hoger liggen.

Voor third-party sellers is adverteren op Amazon vrijwel onmisbaar geworden. Naarmate het platform competitiever wordt, stijgt de noodzaak om zichtbaarheid te kopen. Dit creëert een zelfversterkend effect: meer verkopers leiden tot meer advertenties, wat de advertentie-inkomsten verder opdrijft. Tegelijkertijd moet Amazon waken voor een te hoge advertentiedruk, omdat dit de klantervaring kan aantasten. Tot nu toe lijkt het bedrijf deze balans goed te bewaken.

In een sum of the parts analyse wordt Advertising Services vaak gewaardeerd als een zelfstandig digitaal advertentiebedrijf. Door de combinatie van hoge groei, structureel hoge marges en sterke data-voordelen rechtvaardigt dit segment een premium waardering. Voor Amazon vormt advertenties een cruciale brug tussen retail en technologie, met een winstgevendheid die steeds dichter in de buurt komt van die van softwarebedrijven.

Third-party Seller Services

Third-party Seller Services vormen een van de belangrijkste pijlers onder Amazon’s bedrijfsmodel. Dit segment laat goed zien hoe Amazon zich in de loop der jaren heeft ontwikkeld van een webwinkel naar een platform. In plaats van alles zelf te verkopen, faciliteert Amazon miljoenen externe verkopers die hun producten aanbieden via het Amazon-ecosysteem. Dit is inmiddels structureel winstgevender dan de eigen retailactiviteiten.

In 2024 genereerde Third-party Seller Services ongeveer 156 miljard dollar aan omzet. Dat is bijna een kwart van de totale omzet van Amazon. Het belang van dit segment is echter groter dan het omzetpercentage doet vermoeden. De marges liggen namelijk aanzienlijk hoger dan bij Online Stores. Waar eigen verkoop te maken heeft met inkoopkosten, voorraadrisico en dunne marges, verdient Amazon bij third-party sellers vooral aan diensten.

De omzet uit TPSS van Amazon:

De inkomsten bestaan uit verschillende componenten. Verkopers betalen vaste abonnementskosten, meestal rond de 40 dollar per maand. Daarnaast betaalt elke verkoper een commissie per verkocht product, de zogeheten referral fee, die gemiddeld tussen de 10 en 15 procent ligt. Daarbovenop komen Fulfillment by Amazon-kosten, opslagkosten, verzendkosten en advertentiekosten. Hierdoor verdient Amazon op meerdere momenten aan dezelfde transactie.

Fulfillment by Amazon, vaak afgekort als FBA, is het hart van dit segment. Verkopers sturen hun voorraad naar Amazon-magazijnen, waarna Amazon opslag, verpakking, verzending en klantenservice verzorgt. Voor verkopers is dit aantrekkelijk omdat zij direct toegang krijgen tot Prime-klanten, snelle levering en Amazon’s logistieke schaal. Voor Amazon is FBA interessant omdat het de bezettingsgraad van het logistieke netwerk verhoogt en vaste kosten beter spreidt.

Inmiddels is Amazon een van de grootste logistieke dienstverleners van Amerika:

De marges van Third-party Seller Services worden niet afzonderlijk gerapporteerd, maar analisten schatten dat de operationele marge ruim boven die van retail ligt en in sommige gevallen richting 20 tot 30 procent gaat. Vooral diensten zoals advertenties en opslag kennen zeer hoge marges. Dit maakt het segment tot een structurele winstversneller binnen het geheel.

Het concurrentievoordeel van Amazon in dit segment is moeilijk te kopiëren. De combinatie van marktplaats, logistiek, betaalinfrastructuur en klantenbasis is uniek. Nieuwe platforms kunnen een webshop bouwen, maar het wereldwijd uitrollen van een netwerk met honderden fulfillment centers en last-mile bezorging is extreem kapitaalintensief. Hierdoor zitten verkopers in de praktijk vast aan Amazon, zelfs als ze klagen over fees of concurrentie op het platform.

Toch zijn er ook spanningen. Veel verkopers ervaren toenemende druk door stijgende kosten en intensievere concurrentie. Amazon balanceert hier tussen het maximaliseren van inkomsten en het aantrekkelijk houden van het platform. Tot nu toe lijkt de aantrekkingskracht overeind te blijven, mede omdat Amazon voor veel verkopers nog altijd het goedkoopste en meest efficiënte distributiekanaal is.

De opkomst van AI vormt zowel een risico als een kans. Aan de ene kant kunnen AI-assistenten in de toekomst consumenten direct naar externe aanbieders leiden. Aan de andere kant heeft Amazon de schaal en data om zelf AI-gedreven koopassistenten te integreren, waarbij het eigen platform centraal blijft staan. In dat scenario wordt Amazon eerder versterkt dan verzwakt.

Binnen een sum of the parts analyse wordt Third-party Seller Services gezien als een platformbedrijf met kenmerken van zowel e-commerce als software. Door de sterke groei, hoge marges en stevige lock-in verdient dit segment een hogere waardering dan traditionele retail. Het is een van de belangrijkste redenen waarom Amazon structureel meer waard is dan een klassieke webwinkel.

Online Stores en Fysieke winkels

Online Stores vormen historisch gezien de kern van Amazon. Dit is het segment waar het allemaal begon en waar nog altijd het grootste deel van de zichtbare omzet wordt gerealiseerd. In 2024 bedroeg de omzet uit Online Stores ongeveer 247 miljard dollar, aangevuld met circa 21 miljard dollar uit Physical Stores, waaronder Whole Foods, Amazon Fresh en Amazon Go. Samen zijn deze activiteiten goed voor ruim 40 procent van de totale omzet van Amazon.

De omzet bijdrage uit deze segmenten:

Tegelijkertijd zijn dit ook de segmenten met de laagste marges. Amazon verkoopt hier producten uit eigen voorraad en draagt zelf het risico van inkoop, opslag, prijsdruk, retouren en logistiek. De brutomarges zijn dun en de operationele marges liggen structureel laag. In Noord-Amerika lag de operationele marge in 2024 rond de 6 procent, internationaal zelfs rond de 3 procent. Dit contrasteert sterk met AWS en Advertising, maar betekent niet dat deze segmenten minder belangrijk zijn.

De kracht van Online Stores zit niet primair in winstgevendheid per transactie, maar in schaal en strategische waarde. Amazon is voor honderden miljoenen consumenten wereldwijd het startpunt van online winkelen. Die positie levert data, klantrelaties en traffic op die de rest van het imperium voedt. Zonder de webwinkel zouden Prime, advertenties, third-party sellers en zelfs AWS minder krachtig zijn.

Het belangrijkste concurrentievoordeel ligt in logistiek en prijs. Amazon heeft een wereldwijd netwerk van meer dan 200 fulfillment centers, aangevuld met sorteercentra, bezorgstations, een eigen luchtvloot en honderdduizenden bezorgvoertuigen. Hierdoor kan Amazon sneller en vaak goedkoper leveren dan vrijwel elke concurrent. In veel landen is next-day delivery de norm geworden, wat de lat voor concurrenten structureel verhoogt.

Daarnaast hanteert Amazon al jaren een strategie van lage prijzen en hoge rotatie. Dankzij schaalvoordelen en directe inkoop kan het bedrijf prijzen laag houden, wat weer leidt tot hogere volumes. Dit sluit aan bij het flywheel-model: lage prijzen trekken klanten aan, meer klanten trekken verkopers aan, meer volume verlaagt kosten, en lagere kosten maken verdere prijsverlaging mogelijk.

Physical Stores spelen een andere rol. Whole Foods biedt Amazon toegang tot de dagelijkse boodschappenmarkt en tot fysiek consumentengedrag. De marges zijn hier traditioneel laag, maar de strategische waarde ligt in data, last-mile distributie en cross-selling. Amazon gebruikt fysieke winkels ook als testomgeving voor technologie, zoals kassaloos winkelen en dynamische prijsmodellen.

Een Amazon Go winkel, waar geen kassapersoneel werkt:

De concurrentie in retail is intens. In de VS zijn Walmart en Costco sterke spelers, in Europa en Latijns-Amerika spelen lokale kampioenen een grote rol. Amazon heeft niet in elk land gewonnen, zoals het mislukte avontuur in China laat zien. Toch blijft Amazon in kernmarkten dominant, vooral door de combinatie van assortiment, prijs en gemak.

Binnen een sum of the parts analyse wordt retail doorgaans conservatief gewaardeerd. Het is kapitaalintensief en kent lagere marges dan de technologie-onderdelen. Toch vormt dit segment de fundering van het hele ecosysteem. Zonder de schaal van Online en Physical Stores zou Amazon niet de data, klantloyaliteit en logistieke macht hebben die de winstgevendere segmenten mogelijk maken.

Subscription Services en het bredere Amazon-imperium

Subscription Services vormen het bindmiddel van Amazon’s ecosysteem. Dit segment bestaat voornamelijk uit Amazon Prime, aangevuld met diensten zoals Prime Video, Prime Music, Kindle Unlimited, Audible en andere digitale abonnementen. In 2024 genereerde dit segment ongeveer 44 miljard dollar aan omzet, wat neerkomt op circa 7 procent van de totale omzet. Hoewel dit kleiner is dan retail of AWS, is de strategische impact buitenproportioneel groot.

De omzet bijdrage van abonnenten:

Amazon Prime is het hart van dit segment. Voor een vast bedrag per jaar krijgen leden toegang tot snelle en gratis verzending, streamingdiensten, exclusieve aanbiedingen en diverse digitale extra’s. Prime-leden besteden aantoonbaar meer dan niet-leden en kopen vaker. Hierdoor fungeert Prime als een loyaliteitsmachine die de hele flywheel versnelt. De kosten van Prime zijn hoog, vooral door logistiek en content, maar op groepsniveau verhoogt het de levenslange klantwaarde aanzienlijk.

Prime versus niet prime leden:

De marges binnen Subscription Services zijn gemengd. Digitale diensten zoals Kindle Unlimited en Audible kennen hoge marges, terwijl Prime Video en logistieke voordelen zwaar drukken op de winstgevendheid. Amazon rapporteert geen afzonderlijke marges, maar het is duidelijk dat Prime niet is ontworpen om op zichzelf maximale winst te genereren. Het doel is binding, schaal en gedragsverandering bij de consument.

Prime Video is daarbij een strategisch instrument. Met de overname van MGM heeft Amazon toegang gekregen tot een uitgebreide contentbibliotheek en eigen intellectueel eigendom. Streaming helpt om Prime aantrekkelijk te houden en verlaagt de kans op opzegging. In tegenstelling tot Netflix hoeft Prime Video niet op zichzelf winstgevend te zijn. Het is een onderdeel van een breder pakket, wat Amazon een structureel voordeel geeft ten opzichte van standalone streamers.

Naast Prime bouwt Amazon aan een breder imperium van consumentendiensten. Alexa is geïntegreerd in miljoenen huishoudens via Echo-apparaten. Hoewel Alexa commercieel nog geen groot succes is, levert het waardevolle data op en verstevigt het Amazon’s aanwezigheid in het dagelijks leven. Twitch is dominant in live streaming voor gaming en biedt Amazon een jong, betrokken publiek en extra advertentiemogelijkheden. Audible en Kindle versterken Amazon’s positie in digitale content en kennisconsumptie.

Ook supermarkten en fysieke retail passen in dit imperium. Ze maken Amazon relevanter voor dagelijkse aankopen en vergroten de frequentie van interactie met de klant. Hoe vaker een consument Amazon gebruikt, hoe moeilijker het wordt om over te stappen.

De concurrentie in abonnementen en media is hevig. Netflix, Disney en Spotify focussen volledig op content. Amazon onderscheidt zich door bundeling. Prime is moeilijk te vergelijken op prijs of aanbod, omdat het meerdere diensten combineert. Dit maakt het voor concurrenten lastig om Amazon rechtstreeks aan te vallen.

In een sum of the parts analyse wordt Subscription Services vaak gewaardeerd als een hybride segment. Het heeft kenmerken van media, software en retailloyaliteit. De directe winstbijdrage is beperkt, maar de indirecte waarde is enorm. Dit segment verhoogt de waarde van alle andere onderdelen en rechtvaardigt daarmee een hogere totale waardering van Amazon.

AI, strategische investeringen en het Other segment

Naast de grote, duidelijk afgebakende segmenten bouwt Amazon aan een brede laag van strategische investeringen en nieuwe infrastructuurprojecten. Deze activiteiten vallen deels onder het officiële Other segment, en deels verspreid over andere onderdelen van het concern. Financieel zijn ze vandaag nog relatief klein of zelfs verlieslatend, maar strategisch zijn ze van groot belang voor de lange termijnwaarde van Amazon.

Het Other segment zelf vertegenwoordigt minder dan 1 procent van de totale omzet, grofweg 5 miljard dollar op jaarbasis. Sinds Amazon de advertentie-inkomsten apart rapporteert, bestaat dit segment vooral uit licentie-inkomsten, distributieovereenkomsten, co-branded creditcards en diverse kleinere diensten. De marges zijn wisselend, maar doorgaans redelijk aantrekkelijk omdat het om kapitaallichte inkomstenstromen gaat. Op zichzelf is dit segment niet materieel voor de waardering, maar het laat wel zien hoe breed Amazon inkomsten weet te genereren buiten de kernactiviteiten.

Het Other segment van Amazon:

Veel belangrijker zijn de strategische investeringen die Amazon doet rondom kunstmatige intelligentie. Amazon positioneert zich nadrukkelijk niet alleen als gebruiker van AI, maar als fundamentele infrastructuurlaag voor de AI-economie. Daarbij hoort ook de grote investering in Anthropic. Amazon heeft inmiddels meerdere miljarden dollars geïnvesteerd in dit AI-bedrijf en gebruikt de modellen van Anthropic als kernonderdeel van zijn aanbod aan zakelijke klanten.

De impact hiervan is vooral strategisch. Door samen te werken met Anthropic versterkt Amazon zijn positie als neutrale speler. In plaats van één eigen AI-model centraal te stellen, biedt Amazon klanten keuze. Dat verlaagt het risico dat Amazon inzet op de verkeerde technologie en vergroot de kans dat bedrijven hun AI-activiteiten binnen het Amazon-ecosysteem blijven draaien. Op termijn kan dit leiden tot hoge, terugkerende inkomsten uit AI-diensten, met marges die vergelijkbaar zijn met software.

De minderheidsbelangen die Amazon heeft:

Ook intern speelt AI een steeds grotere rol. Amazon gebruikt AI voor logistieke optimalisatie, voorraadbeheer, prijsstelling, advertenties, klantenservice en productontwikkeling. Deze toepassingen verlagen kosten en verhogen efficiëntie in vrijwel alle segmenten. De waarde hiervan is moeilijk direct te kwantificeren, maar werkt als een stille margeverbetering door het hele bedrijf heen.

Project Kuiper is een ander voorbeeld van Amazon’s langetermijndenken. Dit satellietproject vergt meer dan 10 miljard dollar aan investeringen en zal de komende jaren geen winst opleveren. Toch past het logisch binnen Amazon’s strategie. Door wereldwijd internettoegang te bieden, kan Amazon zijn diensten beschikbaar maken in regio’s waar traditionele infrastructuur ontbreekt. Dit geldt niet alleen voor consumenten, maar vooral voor bedrijven, overheden en instellingen die afhankelijk zijn van data en connectiviteit.

Kuiper vergroot daarmee het potentiële bereik van Amazon’s diensten en verkleint de afhankelijkheid van telecombedrijven en nationale infrastructuren. Financieel lijkt het project vandaag een kostenpost, maar strategisch kan het een belangrijke groeilaag worden bovenop bestaande activiteiten.

Het bredere imperium van Amazon, met onder andere Alexa, Twitch, Ring, Zoox en gezondheidsdiensten zoals One Medical, past in hetzelfde patroon. Niet elk project zal een succes worden, maar Amazon heeft historisch laten zien dat een paar winnaars voldoende zijn om vele mislukkingen te compenseren. De schaal van het bedrijf maakt experimenteren mogelijk zonder dat het voortbestaan in gevaar komt.

Het imperium van Amazon:

In een sum of the parts analyse worden deze activiteiten vaak conservatief gewaardeerd of zelfs op nul gezet. Toch vertegenwoordigen ze reële optiewaarde. Ze vergroten Amazon’s strategische flexibiliteit en creëren kansen die vandaag nog niet volledig zichtbaar zijn. Juist deze laag van het imperium maakt Amazon meer dan de som van zijn huidige omzet en winst.

Sum of the parts waardering van Amazon

Een sum of the parts analyse is een waarderingsmethode die vooral geschikt is voor grote, gediversifieerde ondernemingen zoals Amazon. Het uitgangspunt is dat Amazon geen homogeen bedrijf is, maar een combinatie van zeer uiteenlopende activiteiten. Deze activiteiten verschillen sterk in groeitempo, winstgevendheid, kapitaalintensiteit en risico. Door Amazon als één geheel te waarderen met één enkele multiple, worden deze verschillen onvoldoende zichtbaar. Een sum of the parts analyse probeert dit probleem op te lossen door de waarde van elk onderdeel afzonderlijk te benaderen.

De huidige PE waardering van Amazon, is relatief laag vergeleken het gemiddelde:

De methode begint met het opsplitsen van Amazon in zijn belangrijkste segmenten, zoals retail, third-party seller services, advertising, subscriptions, cloud en overige strategische activiteiten. Voor elk segment wordt vervolgens een afzonderlijk toekomstbeeld geschetst. Daarbij ligt de focus op een lange periode van tien jaar, zodat tijdelijke economische schommelingen minder zwaar wegen en structurele trends beter tot hun recht komen.

De eerste bouwsteen van de analyse is de omzetgroei per segment. Deze groei wordt bepaald op basis van marktvolwassenheid, concurrentiedruk en structurele vraag. Segmenten die zich in snelgroeiende markten bevinden, zoals cloud en digitale advertenties, krijgen een hogere groeivoet. Meer volwassen activiteiten, zoals online en fysieke retail, groeien naar verwachting langzamer en dichter bij het tempo van de algemene economie. Door per segment een eigen groeipad te hanteren, ontstaat een realistischer beeld van de toekomstige samenstelling van Amazon.

De tweede bouwsteen is de structurele winstmarge. Dit is niet de marge uit een uitzonderlijk goed of slecht jaar, maar een inschatting van de marge die een segment op lange termijn kan volhouden. Factoren zoals schaalvoordelen, automatisering, prijszettingsmacht en kapitaalbeslag spelen hierbij een belangrijke rol. Digitale diensten en platformactiviteiten kennen doorgaans hogere en stabielere marges dan logistiek gedreven bedrijfsmodellen. Deze verschillen zijn essentieel voor het bepalen van de uiteindelijke waarde.

Hoe de waardering per segment eruit ziet:

De derde stap is het vertalen van de winst per segment naar winst per aandeel. Hierbij wordt rekening gehouden met de ontwikkeling van het totale aantal uitstaande aandelen van Amazon. Amazon maakt structureel gebruik van aandelencompensatie voor personeel, wat leidt tot verwatering. In deze analyse wordt aangenomen dat het aantal uitstaande aandelen van Amazon als geheel jaarlijks met 1 procent toeneemt. Deze verwatering wordt op concernniveau toegepast en niet afzonderlijk per segment, omdat alle segmenten dezelfde aandelenstructuur delen.

Wanneer de winst per aandeel per segment is bepaald, wordt aan elk segment een passende PE multiple toegekend. Deze multiple weerspiegelt het risicoprofiel, de groeivooruitzichten en de kwaliteit van de winst. Segmenten met hoge groei, hoge marges en sterke concurrentievoordelen rechtvaardigen een hogere multiple dan stabiele, kapitaalintensieve activiteiten met beperkte groei. Door deze multiples toe te passen, ontstaat per segment een impliciete waardering voor het hele bedrijf. De looptijd is 10 jaar.

De echte waardering van Amazon

Note: bij de waarderingen is rekening gehouden met de cijfers van 2024, de cijfers waren bij het moment van schrijven nog niet uit. De waardering is dus eigenlijk al voor 1/10 deel voltooid.

De waardering van Amazon is opgebouwd vanuit een sum of the parts analyse, waarbij elk segment afzonderlijk wordt doorgerekend op basis van drie kernvariabelen: omzetgroei, winstmarge en waarderingsmultiple. Deze variabelen bepalen samen de winst per segment en daarmee de impliciete koersbijdrage per aandeel. Door deze aannames expliciet te maken, wordt zichtbaar waar waarde wordt gecreëerd en waar de grenzen van groei liggen.

Voor Online winkels is gekozen voor een constante groei van 5 procent per jaar. Dit weerspiegelt een volwassen e-commercemarkt waarin Amazon al een zeer groot marktaandeel heeft. Structurele groei komt hier vooral uit inflatie, lichte volumegroei en efficiencyverbeteringen, niet uit agressieve marktverovering. Hogere groeipercentages zouden impliceren dat Amazon structureel marktaandeel blijft winnen in verzadigde markten, wat historisch gezien steeds moeilijker wordt. De winstmarge loopt in dit segment geleidelijk op van 3 procent naar 7 procent. Deze stijging is gebaseerd op schaalvoordelen, verdere automatisering, robotisering en AI-gedreven logistiek. Tegelijk blijft de marge begrensd, omdat retail structureel competitief blijft en Amazon bewust prijsdruk inzet als strategisch instrument. De gekozen PE van 20 sluit aan bij grote internationale retailers zoals Walmart en Mercado Libre, die vergelijkbare groeiprofielen en kapitaalintensiteit kennen.

De sum of the part van het online winkel segment:

Bij de koers van 244 dollar, is slechts 14 dollar afkomstig uit dit segment, terwijl het de grootste omzetbasis voor het bedrijf vormt.

Voor Fysieke winkels is de omzetgroei in de eerste jaren iets hoger, rond 6 procent, en daalt deze later naar 4 procent. Dit sluit aan bij een supermarkt- en fysieke retailmarkt die beperkt groeit en sterk concurrerend is. De winstmarge begint op nul en loopt langzaam op naar 4 procent. Deze aanname weerspiegelt dat Amazon fysieke winkels niet primair inzet voor winstmaximalisatie, maar als onderdeel van het bredere ecosysteem, bijvoorbeeld voor Prime, last-mile logistiek en data. De lage en langzaam stijgende marge is consistent met traditionele supermarktmodellen. De aflopende PE weerspiegelt de afnemende groei en het beperkte strategische belang als zelfstandig winstsegment.