SpaceX kost bijna 2 biljoen dollar terwijl alleen Starlink winst maakt
In het kort
SpaceX noteerde op 24 september 2026 om 12.50 uur UTC op $148,36 aan de Nasdaq Global Select Market. Het gaat om Class A-aandelen onder ticker SPCX. De beursgang sloot op 15 juni: SpaceX verkocht inclusief de volledig uitgeoefende overtoewijzingsoptie 638.888.888 aandelen voor $135 per stuk en haalde bruto circa $85,7 miljard op. Het aandeel is dus niet langer een private-marktverhaal. Beleggers kunnen nu de bijna $2 biljoen beurswaarde rechtstreeks vergelijken met omzet, kasstroom, capex en verwatering.
De aantrekkingskracht is begrijpelijk. SpaceX combineert herbruikbare raketten, een snelgroeiend satellietnetwerk en AI-infrastructuur in één aandeel. In het tweede kwartaal steeg de omzet met 92 procent naar $7,81 miljard. Starlink telde volgens SpaceX twaalf miljoen abonnees, tegen een gemiddelde maandopbrengst van $66. Tegelijk laat de kwartaalrekening zien waarom een spectaculaire technologie niet automatisch een goedkope belegging is: alleen Connectivity, waar Starlink onder valt, boekte operationele winst. Space en AI verloren samen $1,80 miljard.
De kernvraag is daarom niet of SpaceX technologisch bijzonder is. De vraag is hoeveel toekomstige omzet en vrije kasstroom al in $148,36 zitten. Dit artikel behandelt SpaceX voor het eerst als beursfonds en rekent de drie economische motoren afzonderlijk door.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Het bedrijf achter de raketbeelden
SpaceX rapporteert drie segmenten. Space omvat lanceerdiensten, Starship en andere ruimtevaartactiviteiten. Connectivity bevat Starlink en zakelijke of overheidsverbindingen. AI omvat de infrastructuur en diensten die na de combinatie met xAI onderdeel van de groep zijn geworden. Die verdeling is cruciaal, want de segmenten hebben zeer verschillende kapitaalbehoeften en marges.
In het tweede kwartaal kwam $4,29 miljard omzet uit Connectivity. Het segment boekte $1,66 miljard operationele winst, een marge van bijna 39 procent. Space behaalde $962 miljoen omzet en verloor $542 miljoen operationeel. AI realiseerde $2,56 miljard omzet, maar verloor $1,26 miljard. Voor de groep resulteerde dit, na centrale posten en eliminaties, in een operationeel verlies van $143 miljoen en een nettoverlies van $541 miljoen.
Starlink is daarmee de economische motor die de andere ambities mede draagt. Het verdienmodel heeft aantrekkelijke kenmerken: consumenten betalen doorgaans maandelijks en zakelijke en overheidsklanten tekenen vaker meerjarige contracten. De satellieten vragen wel voortdurende vervanging, lanceringen en grondinfrastructuur. Terugkerende omzet is dus niet hetzelfde als kapitaallichte software-omzet.
Space is strategisch onmisbaar, maar financieel nog geen bewezen winstmachine. Hergebruik verlaagt de marginale lanceerkosten en een eigen lanceerplatform geeft Starlink een voordeel. Toch kunnen Starship-ontwikkeling, testvluchten, productieverhoging en missievertragingen jarenlang geld kosten. AI heeft een vergelijkbare spanning: grote vraag naar rekenkracht kan omzet snel laten groeien, maar GPU's, datacenters en energieaansluitingen moeten eerst worden betaald.
De capexrekening is het echte nieuws
SpaceX investeerde in het tweede kwartaal $18,37 miljard. Daarvan ging $1,17 miljard naar Space, $1,37 miljard naar Connectivity en maar liefst $15,83 miljard naar AI. Dat kwartaalbedrag is groter dan de volledige halfjaaromzet van $12,51 miljard. Het is ook de reden dat de brutomarge of omzetgroei alleen onvoldoende zegt over de waarde voor aandeelhouders.
De balans kan voorlopig veel dragen. Per 30 juni had SpaceX $93,52 miljard kas en $6,49 miljard verhandelbare effecten. Daar stonden $2,53 miljard kortlopende en $36,84 miljard langlopende schuld- en leaseverplichtingen tegenover. Op een eenvoudige basis resteerde ongeveer $60,6 miljard nettokas vóór alle nuances rond leases en contractuele verplichtingen.
De beursgang versterkte die buffer enorm. Maar een grote kas is geen verdienmodel wanneer ieder kwartaal tientallen miljarden naar capaciteit gaan. De interactieve module maakt daarom een statische runway zichtbaar. Zij voorspelt geen faillissementsmoment. Operationele kasstroom, extra schuld, klantbetalingen en een andere investeringssnelheid veranderen de uitkomst. De bedoeling is eenvoudiger: zichtbaar maken hoeveel afhankelijkheid ontstaat wanneer de capex hoog blijft.
Een optimist ziet in die investeringen toekomstige infrastructuur met hoge toetredingsdrempels. Een pessimist ziet activa die snel verouderen en alleen waarde hebben wanneer de bezettingsgraad hoog genoeg is. Beide kunnen tegelijk gelijk krijgen. SpaceX kan een uitzonderlijk netwerk bouwen en toch een middelmatig aandeel zijn wanneer beleggers te veel vooruitbetalen.
Aandelenbasis en splitsing
SpaceX voerde in mei 2026 een vijf-voor-één aandelensplitsing uit. Historische winst per aandeel en aandelenaantallen zijn in de SEC-stukken daarvoor aangepast. Op 30 juni stonden circa 7,61 miljard Class A- en 5,57 miljard Class B-aandelen uit. Op 28 juli waren dat samen ongeveer 13,18 miljard aandelen.
Bij $148,36 geeft die basis een beurswaarde van ongeveer $1,96 biljoen. Dat getal is belangrijker dan de optisch betaalbare prijs per aandeel. Een splitsing creëert geen economische waarde. Zij deelt dezelfde onderneming alleen in meer stukken.
Ook toekomstige verwatering verdient aandacht. SpaceX kende tussen 1 april en de beursgang 25,9 miljoen restricted stock units toe. Aandelenbeloning kan talent aantrekken en kas sparen, maar verlaagt bij uitoefening het belang van bestaande aandeelhouders. Daarom rekenen onze scenario's met een verwaterde aandelenbasis. We trekken aandelenbeloning niet nog eens als kaspost af wanneer deze al in de aandelenbasis is verwerkt.
Wat moet bijna $2 biljoen waarmaken?
Omdat SpaceX op groepsniveau verlies maakt, is een huidige koers-winstverhouding misleidend. De betere reverse vraag luidt: welke duurzame omzet en vrije kasstroom zijn nodig om de huidige ondernemingswaarde te dragen?
Met 13,18 miljard aandelen, $148,36 per aandeel en circa $60,6 miljard nettokas komt de eenvoudige ondernemingswaarde op ongeveer $1,90 biljoen. Als SpaceX ooit 25 procent van de omzet als vrije kasstroom overhoudt en beleggers daar 30 keer voor betalen, is ongeveer $253 miljard jaarlijkse omzet nodig. Dat is ruim tien keer de geannualiseerde halfjaaromzet van 2026.
Een vrije-kasstroommarge van 25 procent is ambitieus voor een groep die raketten, satellieten en datacenters bouwt. Connectivity kan zo'n marge mogelijk benaderen of overtreffen. Voor Space en AI moet eerst blijken dat schaalvoordelen groter worden dan onderhoud, vervangingsinvesteringen en technologische veroudering. De reverse module laat daarom marge en multiple tegelijk aanpassen.
De rekensom is niet bedoeld om te bewijzen dat SpaceX overgewaardeerd is. Zij toont wat succes op deze prijs betekent. Bij een lagere eindmultiple moet de omzet hoger zijn. Bij een hogere marge is minder omzet nodig. Wie $148,36 betaalt, koopt niet alleen snelle groei, maar ook de aanname dat een aanzienlijk deel van die groei uiteindelijk in vrije kasstroom verandert.
Waarom beleggers zoveel willen betalen
SpaceX bezit zeldzame strategische activa. Het lanceert zijn eigen satellieten, kan de constellatie sneller uitbreiden dan partijen die afhankelijk zijn van externe raketten en verkoopt capaciteit aan consumenten, bedrijven en overheden. De combinatie van netwerk, hardware, spectrum, lanceringen en data maakt toetreding duur.
Daarnaast geeft Starlink SpaceX directe klantrelaties. Een traditionele raketbouwer verkoopt projectmatig. Starlink kan iedere maand factureren. Wanneer het aantal abonnees groeit zonder evenredige stijging van servicekosten, ontstaat sterke operationele hefboom. Dat verklaart de winstgevendheid van Connectivity.
De AI-activiteiten voegen een tweede groeiverhaal toe. De vraag naar trainings- en inferentiecapaciteit blijft hoog, terwijl beschikbaar vermogen en datacenterlocaties schaars zijn. SpaceX kan mogelijk eigen energie-, netwerk- en ruimtevaartkennis combineren. Maar juist dit verhaal draagt het grootste deel van de capex en het grootste segmentverlies. De beurs beloont de optie voordat het rendement is bewezen.
Concurrentie is breder dan raketten
In lanceringen concurreert SpaceX met onder meer Blue Origin, Rocket Lab, nationale ruimtevaartprogramma's en traditionele defensiebedrijven. In satellietinternet zijn Amazon Leo, OneWeb en regionale aanbieders relevant. In AI-infrastructuur staan hyperscalers als Microsoft, Amazon en Google tegenover gespecialiseerde neoclouds.
Het voordeel van SpaceX is verticale integratie. Het nadeel is concentratie van uitvoeringsrisico. Een technisch probleem bij lanceringen kan de uitrol van Starlink raken. Een tekort aan stroom of chips kan AI-capaciteit vertragen. Regelgeving, spectrumconflicten en exportregels kunnen meerdere segmenten tegelijk beïnvloeden.
Ook governance verdient aandacht. Class A en Class B hebben verschillende stemrechten en de economische invloed van een gewone A-aandeelhouder is niet gelijk aan de strategische controle van oprichters en insiders. Een belegger koopt dus economische blootstelling zonder evenredige zeggenschap.
Het sterkste tegenargument
Het sterkste optimistische argument is dat traditionele waarderingsmethoden te statisch zijn voor een infrastructuurplatform met meerdere doorbraken. Als Starlink tientallen miljoenen klanten bereikt, AI-capaciteit volledig bezet raakt en Starship lanceerkosten sterk verlaagt, kan de omzet veel sneller groeien dan historische cijfers suggereren. De grote kas maakt het mogelijk om die kansen te financieren wanneer concurrenten afhaken.
Het sterkste negatieve argument is precies de spiegel daarvan. De beurswaarde verdisconteert al meerdere successen tegelijk. Starlink moet klanten blijven toevoegen, Space moet verliezen terugdringen en AI moet van een zware investering in een winstgevende dienst veranderen. Tegenvallers in één onderdeel kunnen worden opgevangen; tegenvallers in twee onderdelen maken de huidige prijs moeilijker te verdedigen.
Verder kan financiering opnieuw relevant worden. De IPO-kas is groot, maar $18,37 miljard kwartaalcapex laat zien hoe snel kapitaal verdwijnt. Nieuwe schuld verhoogt vaste lasten. Nieuwe aandelen verwateren bestaande aandeelhouders. Minder investeren kan groei vertragen. Er is geen kosteloze keuze.
Drie jaar, drie paden
Onze scenario's waarderen SpaceX op vrije kasstroom per verwaterd aandeel. In het bearscenario blijft de vrije kasstroom per aandeel laag en past een multiple van 18 keer. In het middenscenario loopt deze op van $3,82 in 2027 naar $4,95 in 2029, terwijl de multiple geleidelijk daalt. In het gunstige scenario groeit de kasstroom per aandeel naar $8,44, maar ook daar nemen we geen steeds hogere multiple aan.
De negen bedragen zijn mogelijke koersen, geen koersdoelen. De formule is koers = vrije kasstroom per verwaterd aandeel maal multiple. Nettokas is in de kasstroombasis verwerkt en wordt niet nogmaals opgeteld. De peildatum is 24 september 2026 en alle bedragen zijn in Amerikaanse dollars.
Het verschil tussen scenario's is groot omdat SpaceX zich nog in een investeringsfase bevindt. Kleine veranderingen in eindmarge, kapitaalintensiteit en verwatering hebben op een lange horizon een grote invloed per aandeel. Dat is geen fout in het model, maar een kenmerk van het aandeel.
Waar wij nu op letten
De volgende kwartalen moeten drie dingen bewijzen. Ten eerste moet Connectivity de hoge marge vasthouden terwijl het netwerk uitbreidt. Ten tweede moeten Space en AI laten zien dat extra omzet het operationele verlies sneller verlaagt dan capex stijgt. Ten derde moet de onderneming duidelijk maken hoeveel toekomstige groei met de bestaande kas kan worden gefinancierd.
SpaceX is een uitzonderlijk bedrijf. Bijna $2 biljoen betalen voor een uitzonderlijk bedrijf kan toch een gewone of slechte belegging opleveren wanneer de verwachte kasstroom al volledig in de koers zit. Op $148,36 vraagt de markt niet om één succes, maar om meerdere successen tegelijk.
Peildatum koers: 24 september 2026 om 12.50 uur UTC, Nasdaq Global Select Market, Class A, USD. Bedrijfscijfers: SEC Form 10-Q over het kwartaal tot 30 juni 2026. Beursgang: officiële SpaceX-publicatie. Foto: NASA, Gwynne Shotwell tijdens de Commercial Crew-presentatie van 2018, publiek domein via Wikimedia Commons. Scenario's zijn eigen aannames.
Opmerkingen