ABP wil een miljard investeren maar Europa moet rendement leveren
In het kort
ABP wil de komende drie jaar €1 miljard toezeggen aan Europese groeibedrijven en durfkapitaalfondsen, afhankelijk van kansen en marktomstandigheden. Een eerste stap is €250 miljoen voor het Scaleup Europe Fund. De bedragen zijn relevant voor Europese bedrijven, maar klein ten opzichte van het totale pensioenvermogen. Voor deelnemers telt uiteindelijk of risico, kosten en rendement kloppen; het Europese doel is op zichzelf geen beleggingsopbrengst.
Een miljard euro klinkt als een grote verschuiving van pensioengeld. Vergeleken met de €568 miljard vermogen die ABP eind juni rapporteerde, is het ongeveer 0,18 procent. Voor een individuele groeionderneming kan een deel van dat geld doorslaggevend zijn. Voor de totale pensioenportefeuille is het een beperkte positie. Beide perspectieven zijn nodig om het besluit te beoordelen.
ABP kondigde op 24 september aan €250 miljoen te willen investeren in het Scaleup Europe Fund, beheerd door EQT. Het fonds heeft een beoogde omvang van €5 miljard. Dat doelbedrag is niet hetzelfde als reeds opgehaald en geïnvesteerd vermogen. ABP plaatst de stap binnen een voornemen om in drie jaar €1 miljard aan dit Europese segment toe te zeggen, met ruimte om tempo en keuzes aan de omstandigheden aan te passen.
De economische spanning is helder. Europa wil bedrijven behouden die veel kapitaal nodig hebben om internationaal door te groeien. Een pensioenfonds wil toekomstige pensioenen financieren. Die belangen kunnen samenvallen wanneer Europese bedrijven aantrekkelijk geprijsde investeringskansen bieden. Ze vallen niet automatisch samen omdat het geld binnen Europa blijft.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Geld voor doorgroei is iets anders dan subsidie
Een jonge onderneming kan een werkend product en klanten hebben, maar nog onvoldoende kasstroom om een volgende groeifase zelf te betalen. Internationale verkoop, productontwikkeling, vergunningen en productiecapaciteit vragen uitgaven voordat alle inkomsten binnenkomen. Eigen vermogen kan die periode overbruggen zonder direct dezelfde rentelasten als een lening op te leggen.
Daar staat eigendom tegenover. Nieuwe investeerders krijgen een belang en meestal afspraken over informatie en zeggenschap. Voor bestaande aandeelhouders betekent dat verwatering: hun percentage van het geheel wordt kleiner. Dat hoeft geen verlies te zijn als het extra geld de totale waarde voldoende vergroot. Maar een groter bedrijf is niet automatisch een betere uitkomst per oorspronkelijk aandeel.
Neem een fictief bedrijf met een overeengekomen waarde van €100 miljoen vóór een financieringsronde. Een investeerder brengt €50 miljoen nieuw geld in. Zonder andere instrumenten of afspraken bedraagt de waarde direct na de ronde €150 miljoen en krijgt de nieuwe investeerder een derde van de aandelen. De bestaande eigenaren houden twee derde. De module laat zien hoe die verdeling met het bedrag en de waardering verandert.
Zo wordt duidelijk waarom de term investeren ertoe doet. Een fonds verstrekt niet simpelweg geld aan een gewenst maatschappelijk project. Het koopt een financiële claim op toekomstige waarde. De kwaliteit van die claim hangt af van prijs, rechten, ontwikkeling van het bedrijf en de mogelijkheid het belang later te verkopen. Een maatschappelijk nuttig bedrijf kan bij een te hoge instapprijs alsnog een matige belegging zijn.
De Europese beleidsambitie, onder meer verbonden aan het debat over concurrentiekracht dat Mario Draghi aanwakkerde, verandert die discipline niet. Ze kan wel helpen om obstakels zoals versnipperde markten te verminderen. Kapitaal lost niet vanzelf een gebrek aan klanten, vergunningen of internationale schaal op. Wie alleen de financieringsomvang meet, mist daardoor een deel van het groeiprobleem.
Voor de portefeuille is het aandeel klein maar het risico echt
Het kwartaalbericht van ABP over het tweede kwartaal geeft een vermogen van €568 miljard per eind juni 2026. Dat bedrag is een momentopname. Door de aangekondigde €1 miljard daarmee te delen, krijgen we een schaalvergelijking, geen actuele portefeuilleverdeling en evenmin het totale bestaande belang in durfkapitaal.
De som is €1 miljard gedeeld door €568 miljard maal honderd, of ongeveer 0,176 procent. Voor €250 miljoen is dat circa 0,044 procent. Bovendien hoeft een toezegging niet onmiddellijk volledig te worden gestort. Het daadwerkelijke geïnvesteerde bedrag kan tijdens de opbouw lager liggen dan het toegezegde bedrag.
Stel uitsluitend om het risico zichtbaar te maken dat de volledige €1 miljard is geïnvesteerd en vervolgens de helft aan waarde verliest, terwijl alle andere beleggingen onveranderd blijven. Dan bedraagt het verlies €500 miljoen. Dat is ongeveer 0,088 procent van €568 miljard. Voor deze positie is het verlies groot; voor het gehele vermogen is de procentuele invloed beperkt.
Dit betekent niet dat het risico kan worden genegeerd. Verschillende beleggingen kunnen op hetzelfde moment geraakt worden. Een tegenvallende technologiemarkt kan ook beursgenoteerde aandelen en andere private fondsen raken. Spreiding werkt minder sterk als posities economisch op dezelfde groeiverwachtingen leunen. Daarnaast heeft een euro in een moeilijk verkoopbaar fonds een andere beschikbaarheid dan een euro op een bankrekening.
Een afzonderlijke pensioenuitkering volgt niet rechtstreeks uit deze simpele portefeuillesom. Daarvoor zijn veel meer factoren van belang, waaronder de rest van het vermogen en de toepasselijke pensioenregels. Het is daarom misleidend om €1 miljard zonder passende berekening te delen door het aantal deelnemers en dat bedrag als persoonlijke kosten of winst te presenteren.
Toegezegd kapitaal staat niet meteen op de rekening van een bedrijf
Bij een fondsbelegging zegt een belegger doorgaans kapitaal toe dat in stappen kan worden opgevraagd. De beheerder gebruikt het geld wanneer investeringen en kosten zich voordoen. Tot dat moment moet de belegger rekening houden met toekomstige stortingsverplichtingen, ook als het geld nog elders is belegd.
Voor ABP zijn daardoor twee vragen relevant. Hoeveel risico wil het fonds uiteindelijk aan deze categorie toewijzen? En hoeveel liquide middelen moeten op welk moment beschikbaar zijn? Een goed beleggingsidee kan operationeel lastig worden als stortingsverzoeken samenvallen met ongunstige markten en andere kasbehoeften.
Een kleine positie in verhouding tot het totale vermogen maakt die planning overzichtelijker, maar niet overbodig. Ook kosten verdienen afzonderlijke aandacht. Een beheervergoeding en een winstdeling voor de fondsbeheerder verlagen het rendement dat uiteindelijk bij pensioenbeleggers belandt. Zonder gepubliceerde afspraken kan geen exact nettoresultaat voor ABP worden berekend.
De €250 miljoen ten opzichte van een doelomvang van €5 miljard is rekenkundig 5 procent. Dat zegt iets over de beoogde schaal van ABP’s bijdrage. Het is geen bewijs van een definitief economisch belang van precies 5 procent, want de uiteindelijke fondsomvang, klassen en voorwaarden kunnen verschillen. Evenmin mag die verhouding worden gelezen als een directe deelneming van 5 procent in ieder onderliggend bedrijf.
Hoe sterk moeten de winnaars zijn om verliezen op te vangen
Durfkapitaal wordt vaak besproken aan de hand van de succesvolle bedrijven. Voor de belegger telt de hele groep, inclusief mislukkingen en tegenvallers. De omgekeerde berekening is daarom nuttig: welk resultaat moeten de overblijvende investeringen halen om een gekozen portefeuilledoel mogelijk te maken?
Neem een fictieve eenmalige inleg die na tien jaar een samengesteld nettorendement van 8 procent per jaar moet opleveren. Het eindbedrag moet dan 1,08 tot de tiende macht zijn, ongeveer 2,16 keer de startinleg. Veronderstel vervolgens dat 40 procent van het ingelegde bedrag volledig verloren gaat en 60 procent bij de winnaars terechtkomt.
Zonder kosten zouden die winnaars gemiddeld 2,16 gedeeld door 0,60, ofwel 3,60 keer hun inleg moeten terugbrengen. Voeg in een eenvoudig model 20 procent winstdeling over de positieve fondsopbrengst toe. Om netto 2,16 te behouden moet het fonds vóór die winstdeling ongeveer 2,45 keer de inleg opleveren. De winnaars moeten dan gemiddeld 4,08 keer hun eigen inleg terugbrengen.
Dit is geen schatting van uitvalkansen of van de voorwaarden van Scaleup Europe. Het model sluit jaarlijkse beheerkosten, tussentijdse stortingen en uitkeringen uit. Het laat uitsluitend zien hoeveel succesvolle investeringen moeten compenseren. De eis wordt zwaarder bij meer verlies, hogere kosten of een hoger rendementsdoel.
Ook een veelbelovende technologie is daardoor onvoldoende onderbouwing. De instapprijs bepaalt hoeveel toekomstige waarde de investeerder krijgt. Een bedrijf kan sterk groeien terwijl een duur ingestapte aandeelhouder weinig verdient. De lat moet daarom bestaan uit netto-opbrengst tegenover een passend alternatief en de genomen risico’s, niet alleen uit het aantal gefinancierde ondernemingen.
Drie stortingspaden tonen de rekening vóór het rendement
Voor 2027, 2028 en 2029 vergelijken we drie eigen planningsscenario’s voor een hypothetische toezegging van €1 miljard aan het begin van 2027. Het trage pad vraagt €100 miljoen, €150 miljoen en €200 miljoen per jaar. Het basisscenario vraagt €200 miljoen, €300 miljoen en €300 miljoen. Het snelle pad vraagt €400 miljoen, €350 miljoen en €250 miljoen.
Deze paden zijn geen planning van ABP of EQT. Ze tonen hoeveel kapitaal jaarlijks beschikbaar moet zijn en hoeveel van de toezegging daarna nog openstaat. In het basisscenario is eind 2029 €800 miljoen gestort en resteert €200 miljoen. In het trage pad is dat €450 miljoen gestort en €550 miljoen openstaand. Het snelle pad benut de volledige toezegging.
Voor rendement is drie jaar bij deze beleggingen doorgaans een beperkte beoordelingshorizon. Een boekwaardestijging vóór verkoop is niet hetzelfde als ontvangen geld. Daarom voorspelt de module geen pensioenwinst in 2029. De tienjaarsberekening hierboven laat zien welke uitkomsten uiteindelijk nodig kunnen zijn; de driejaarspaden tonen eerst de liquiditeitsvraag.
De sterkste tegenwerping tegen terughoudendheid is dat langetermijnbeleggers juist ruimte hebben om groeibedrijven te financieren waar kortetermijnkapitaal tekortschiet. Dat kan een economische kans zijn. Maar een lange horizon maakt een te hoge prijs of zwakke selectie niet onschadelijk. Voorzitter Harmen van Wijnen en de uitvoerders moeten beide doelen aan dezelfde discipline onderwerpen.
Het oordeel is positief over de mogelijkheid, voorwaardelijk over de opbrengst. De aangekondigde omvang is beheersbaar in verhouding tot het totale vermogen en kan voor Europese bedrijven betekenisvol zijn. Het bewijs komt uit zorgvuldige selectie, voorwaarden en uiteindelijk gerealiseerd nettorendement. Transparante informatie over stortingen, kosten en verkoopopbrengsten is daarom belangrijker dan een steeds groter aangekondigd bedrag.
Omslag: Mario Draghi in het Europees Parlement, 17 september 2024. Foto Europees Parlement / Pietro Naj-Oleari, via Wikimedia Commons, CC BY 2.0. Archiefbeeld; bestaande uitsnede door Commons-gebruiker Ooligan.
Opmerkingen