Is Besi te duur geworden? Het waarderingsrisico dat nu opbouwt

In het kort:

• Besi is een Nederlands chipbedrijf dat uitblinkt in het nichegebied van chip-assemblage en -verpakking.

• Het heeft een technologische voorsprong in technieken zoals die attach en hybrid bonding, essentieel voor moderne AI- en chipletchips.

• Door deze expertise en sterke klantrelaties heeft Besi een duidelijke voorsprong, al blijft de markt cyclisch en veranderlijk.

Wat maakt Besi bijzonder?

BE Semiconductor Industries, vaak afgekort als Besi, is een Nederlands chipbedrijf dat niet zoveel aandacht krijgt als bijvoorbeeld ASML, maar toch een belangrijke positie heeft in de halfgeleiderwereld. Het bedrijf maakt machines die nodig zijn om chips te monteren en te verpakken, een stap die helemaal aan het einde van het productieproces plaatsvindt. Juist in deze niche heeft Besi een sterke positie opgebouwd, met eigen technologie en een duidelijke voorsprong op veel concurrenten. In dit artikel kijken we naar hoe sterk die voorsprong, ofwel de “moat”, van Besi is en welke kansen en risico’s daarbij horen.

Afgelopen jaar steeg de koers circa 12%.

Bron: ABN AMRO

De plek van Besi in de halfgeleiderketen

Om Besi goed te begrijpen, is het belangrijk om te weten waar het bedrijf precies in de keten zit. Aan het begin van de keten heb je de zogenaamde front-end, waar wafers worden bewerkt en structuren op de chip worden geprint. Dat is de wereld van bedrijven als ASML en Applied Materials. Daarna komt de back-end, waar de individuele chips van de wafer worden gehaald, op een drager worden geplaatst, verbonden en ingepakt. Dat deel van de keten heet assembly en packaging, en dat is precies waar Besi actief is.

Besi is gespecialiseerd in apparatuur voor het plaatsen en hechten van chipjes op een substraat, ook wel die attach of die bonding genoemd. Daarnaast is het bedrijf sterk in geavanceerde varianten, zoals advanced die placement en hybrid bonding, die nodig zijn voor moderne oplossingen zoals 2.5D en 3D-chips en high-bandwidth memory. De totale markt voor chipapparatuur is groot, maar het deel waar Besi zich op richt is relatief klein. Toch is dat kleine segment van groot belang, vooral nu chips steeds krachtiger en ingewikkelder worden door onder andere kunstmatige intelligentie.

Market positioning Besi.

Bron: BESI

Technologisch leiderschap als kern van de moat

De belangrijkste kracht van Besi ligt in zijn technologische voorsprong binnen een beperkte, maar kritieke niche. Het bedrijf heeft een groot marktaandeel in die attach en een stevige positie in packaging en plating. Vooral in de complexere toepassingen, waar heel precies gewerkt moet worden, wordt Besi gezien als een toonaangevende speler. Dat is niet zo zichtbaar voor het grote publiek, maar bij chipproducenten en verpakkers is het bedrijf goed bekend.

Dat technologische leiderschap is niet alleen een kwestie van goede machines, maar ook van ervaring en kennis. Hoe meer systemen er bij klanten draaien, hoe meer Besi leert over processen, foutbronnen en verbeteringen. Deze praktijkervaring wordt weer gebruikt om nieuwe generaties apparatuur beter en betrouwbaarder te maken. Voor een nieuwe speler is het daardoor moeilijk om zomaar binnen te komen, omdat die niet alleen de technologie moet ontwikkelen, maar ook het vertrouwen van grote klanten moet winnen.

Hybrid bonding en TCB als groeimotor

De echte strategische voorsprong van Besi ligt bij de volgende generatie verpakkingsmethodes. Een belangrijk voorbeeld is hybrid bonding. Hierbij worden chips of geheugendies op elkaar gestapeld met zeer fijne verbindingen, waardoor je veel hogere reken- en geheugencapaciteit op een klein oppervlak kunt krijgen. Dit is essentieel voor moderne AI-chips en voor nieuwe generaties geheugen zoals HBM4 en HBM5. Zonder deze geavanceerde verpakkingsmethodes zou de ontwikkeling van dit soort chips veel minder snel gaan.

Daarnaast werkt Besi aan fluxless thermal compression bonding, via het zogenaamde TC Next-platform. Dit is in zekere zin een tussenstap voor klanten die nog niet volledig klaar zijn voor hybrid bonding, maar wel een stap vooruit willen maken ten opzichte van traditionele technieken. Daardoor kan Besi zowel klanten bedienen die al heel ver zijn als klanten die stap voor stap willen overstappen. Dat vergroot de markt die het bedrijf kan aanspreken en versterkt de positie in de keten.

Een duidelijke productroadmap geeft zicht op groei

Besi heeft een heldere productroadmap voor de komende jaren, waarin twee ontwikkelingen extra opvallen. De eerste is de 8800 HYBRID G2 bonder, die naar verwachting in 2026 op de markt komt. Deze machine heeft een modulair ontwerp en kan zowel in toepassingen voor krachtige logische chips als voor high-bandwidth memory worden ingezet. Dat betekent dat één platform een groot deel van de groeiende vraag kan afdekken, wat efficiënt is voor zowel Besi als zijn klanten.

De tweede belangrijke ontwikkeling is het verder uitbouwen van het TC Next-platform rondom thermal compression bonding. Daarmee kan Besi een bredere groep klanten helpen die nog niet direct de overstap naar volledig hybrid bonding wil maken. Tijdens een recente beleggersdag heeft het management de langetermijndoelen voor de omzet uit sub-micron technologie (zoals hybrid bonding en TCB) flink verhoogd. De doelstelling is nu ongeveer 700 miljoen euro omzet in 2030, terwijl de totale markt nog groter is. Dat betekent dat er nog ruimte is om marktaandeel te winnen als Besi goed blijft uitvoeren.

Structuele trends die de moat versterken

Een sterke moat wordt nog krachtiger als er lange termijn trends zijn die precies in het voordeel van het bedrijf werken. Bij Besi spelen twee grote bewegingen in de chipindustrie een sleutelrol: de opkomst van kunstmatige intelligentie en het afremmen van de traditionele Moore’s Law.

De eerste trend is de explosie van AI-toepassingen. AI-systemen vragen enorm veel rekenkracht en geheugenbandbreedte. Dat leidt tot chips met veel meer componenten, meer geheugen en complexere verbindingen. Hierdoor worden geavanceerde verpakkingsoplossingen geen luxe, maar een noodzaak. Besi profiteert daarvan, omdat de apparatuur die het bedrijf maakt direct nodig is om deze complexe chips en geheugens te assembleren.

De tweede trend is dat het steeds moeilijker en duurder wordt om traditionele chips verder te verkleinen volgens Moore’s Law. De industrie zoekt daarom naar andere manieren om meer prestaties uit systemen te halen, bijvoorbeeld door chiplets, 2.5D- en 3D-integratie en het combineren van verschillende soorten chips in één behuizing. Al deze technieken vragen om uiterst nauwkeurige en betrouwbare verpakkingsmethoden. Dat is precies het gebied waarin Besi goed is, waardoor het bedrijf stevig meebeweegt met deze verschuiving naar nieuwe chiparchitecturen.

Financiële slagkracht als extra verdedigingsmuur

Naast technologische voorsprong heeft Besi ook een sterke financiële positie. De brutomarges liggen rond de 60 tot 65 procent en het bedrijf stuurt op nog hogere marges op langere termijn. De operationele marge, dus wat er onderaan de streep overblijft uit de omzet, is eveneens hoog. Dat komt door de sterke marktpositie, de specialisatie in geavanceerde oplossingen en het vermogen om kosten goed te sturen in verschillende marktcycli.

Besi heeft bovendien een nette balans met per saldo meer cash dan schuld. Dat geeft het bedrijf de vrijheid om te blijven investeren, ook in mindere jaren. Over de gehele cyclus ligt het rendement op het geïnvesteerde kapitaal boven de 12 procent, wat betekent dat het bedrijf ook in slechtere conjunctuur nog waarde weet te creëren. Dit alles maakt de moat breder, omdat Besi in staat is om te blijven innoveren terwijl kleinere of zwakkere concurrenten het zwaarder krijgen.

Ontwikkeling van omzet, nettowinst en nettomarge (2020–2027).

Bron: MarketScreener

R&D en klantrelaties als langetermijnfundament

Een belangrijk onderdeel van de strategie van Besi is het structureel blijven investeren in onderzoek en ontwikkeling. De R&D-uitgaven nemen toe, en dat gebeurt niet zomaar. Het bedrijf baseert die investeringen op gesprekken en plannen met grote klanten, die aangeven welke technologie zij de komende jaren nodig hebben. Daardoor sluit de ontwikkeling van nieuwe machines en processen goed aan op de toekomstige vraag in de markt.

Klantrelaties spelen hierin een cruciale rol. De apparatuur van Besi staat vaak midden in het productieproces van kritieke chips. Klanten zijn daarom terughoudend om zomaar van leverancier te wisselen, omdat een fout of instabiliteit in dit deel van de keten enorme kosten kan veroorzaken. Het kwalificeren van een nieuwe machine kost veel tijd en geld en kan de introductie van nieuwe chips vertragen. Dat zorgt voor stille, maar zeer reële overstapdrempels. Besi profiteert hiervan, omdat bestaande klanten geneigd zijn om bij upgrades en nieuwe generaties opnieuw voor hetzelfde platform te kiezen.

Dividendgroei als steunpunt voor langetermijnbeleggers

Hoewel de resultaten van Besi van jaar tot jaar flink kunnen schommelen, is er voor beleggers ook een stabiele factor: de dividendgroei op de lange termijn. De uitkering per aandeel is in iets meer dan tien jaar tijd van een paar dubbeltjes naar meer dan twee euro gegroeid, met een piek van ruim drie euro in een topjaar.

Dat patroon is weliswaar cyclisch, maar over lange periodes groeit het dividend duidelijk mee met de winstontwikkeling.

Voor beleggers helpt dat om de volatiliteit in de koers beter te verdragen. Een bedrijf dat op termijn meer winst en meer dividend uitkeert, is eenvoudiger vast te houden, ook als de markt tijdelijk tegenzit. Zo ontstaat er een groep trouwe aandeelhouders die het management de ruimte geeft om door de cyclus heen gericht te blijven investeren in groei. Indirect draagt dit ook bij aan de stevigheid van de moat.

Kwetsbaarheden van de moat

Ondanks al deze sterke punten is de moat van Besi niet onaantastbaar. De eerste zwakte zit in de aard van de markt. De back-end van de chipindustrie is kleiner, sterker geconcentreerd en cyclischer dan de front-end. Orders kunnen per kwartaal flink schommelen, afhankelijk van de investeringsplannen van een beperkt aantal grote klanten. Dat leidt tot wisselende resultaten en soms tot het gevoel dat de koers “te duur” oogt als de winst juist tijdelijk onder druk staat.

Daarnaast is er een technologierisico. Besi heeft weliswaar een sterke positie, maar geen absoluut monopolie zoals ASML dat heeft met EUV. Nieuwe technieken of verbeterde oplossingen van concurrenten kunnen het marktaandeel van Besi onder druk zetten. Als een concurrerende technologie door grote klanten wordt omarmd, kunnen eerdere investeringen in bepaalde platforms of processen aan waarde verliezen.

Tot slot zijn er geopolitieke risico’s en klantconcentratie. Grote delen van de chipproductie vinden plaats in Azië, en spanningen tussen landen of nieuwe exportregels kunnen de vraag en de supply chain beïnvloeden. Omdat Besi sterk leunt op een aantal grote spelers, kunnen veranderingen in beleid, handel of subsidies merkbare gevolgen hebben voor de orderinstroom en de marges.

Een sterke niche-moat met cyclische randjes

De moat van Besi bestaat uit een combinatie van technologische voorsprong, een sterke positie in een kleine maar belangrijke niche, stevige financiële fundamenten en diepe klantrelaties. Het bedrijf speelt een cruciale rol in de overgang naar geavanceerde verpakkingsvormen die nodig zijn voor AI, chiplets en nieuwe chiparchitecturen. Zolang die trends doorzetten en Besi erin slaagt zijn productroadmap waar te maken, lijkt de concurrentievoorsprong van het bedrijf goed verdedigbaar.

Daar staat tegenover dat beleggers rekening moeten houden met stevige cyclische bewegingen in zowel resultaten als koers, en met de kans dat technologische innovaties van concurrenten op termijn druk zetten op de huidige voorsprong. Per saldo is Besi echter een voorbeeld van een bedrijf met een sterke, gespecialiseerde moat, dat misschien niet dagelijks in het nieuws is, maar wel onmisbaar werk doet in de halfgeleiderketen. Voor langetermijnbeleggers die die volatiliteit aankunnen, kan dat een interessante combinatie zijn.

Voor beleggers die inspelen op de structurele groei van technologie en halfgeleiders, zoals in het geval van Besi, speelt naast fundamenten ook de efficiënte uitvoering van hun strategie een rol. Wie regelmatig handelt in internationale chipbedrijven of zijn portefeuille actief aanpast, merkt dat valutakosten en transactietarieven direct doorwerken in het uiteindelijke rendement.

MEXEM werd door Brokerskiezen.nl uitgeroepen tot beste allround broker van 2025 en rekent slechts 0,005 procent valutakosten, tegenover 0,25 procent bij DEGIRO en SAXO Bank. Dat kan voor veel beleggers jaarlijks een verschil van honderden tot duizenden euro’s betekenen bij internationaal gespreid beleggen. Zo positioneert MEXEM zich als beste allround broker van 2025, met scherpe tarieven die het rendement van beleggers merkbaar kunnen verbeteren.