AMD moet op 3 november winst tonen, niet alleen racks
In het kort
AMD verdubbelde de omzet van Data Center in het tweede kwartaal tot $6,7 miljard. De totale omzet kwam op $11,5 miljard en de GAAP-brutomarge op 54%. Dat bevestigt dat de producten aanslaan, maar bij een koers van $552,48 vraagt de markt meer: groei moet zichtbaar veranderen in hogere winst en vrije kasstroom per aandeel. De cijfers van 3 november worden daarom vooral een test van marge en mix.
AMD heeft het productverhaal de afgelopen jaren sterk verbeterd. De EPYC-serverprocessors wonnen marktaandeel en de Instinct-versnellers geven hyperscalers een alternatief voor NVIDIA. De nieuwe Helion-rackarchitectuur laat bovendien zien dat AMD niet alleen losse chips wil verkopen, maar een complete infrastructuur met CPU's, GPU's, netwerken en open software.
Dat is strategisch logisch. Een klant koopt in een datacenter geen chip in isolatie. Hij koopt rekencapaciteit, energie-efficiëntie, geheugenbandbreedte, softwareondersteuning en zekerheid dat het systeem op schaal werkt. Hoe meer AMD van dat geheel levert, hoe groter de mogelijke omzet per rek en hoe sterker de relatie met de klant.
De waarderingsvraag ligt alleen een stap verder. Een productpresentatie bewijst capaciteit en interesse. Zij bewijst nog niet hoeveel systemen worden geleverd, tegen welke prijs en met welke marge. Daarom is de volgende relevante meetlat niet opnieuw een sneller rack, maar de winst die overblijft op iedere extra datacenterdollar.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Sterke groei, nog geen volledige margehefboom
Op 4 augustus rapporteerde AMD $11,5 miljard kwartaalomzet. Data Center was met $6,7 miljard veruit de grootste groeimotor en groeide 107% ten opzichte van een jaar eerder. De GAAP-operationele winst voor de hele onderneming bedroeg $2,0 miljard en de nettowinst $2,3 miljard. Op aangepaste basis lag de operationele winst op $3,1 miljard.
Het verschil tussen GAAP en aangepast is belangrijk. GAAP bevat onder meer aandelenbeloning en overnamegerelateerde kosten. Aangepaste cijfers kunnen beter laten zien hoe de lopende operatie draait, maar aandelenbeloning is economisch niet gratis. Zij verdeelt dezelfde onderneming over meer aandelen wanneer de uitgifte niet volledig wordt teruggekocht. Voor de waarde per aandeel moet daarom altijd worden gekeken naar zowel kasstroom als verwatering.
De interactieve brug laat zien waarom marge telt. Bij $6,7 miljard datacenteromzet en een brutomarge van 54% ontstaat $3,6 miljard brutowinst voordat onderzoek, verkoop, software en overige kosten zijn betaald. Wanneer toegerekende kosten sneller stijgen dan de omzet, blijft de winsthefboom beperkt. Wanneer omzet groeit terwijl de ontwikkelkosten minder snel oplopen, kan de winst per aandeel juist veel harder stijgen dan de omzet.
In onze analyse van TSMC en de capaciteit achter de AI-boom staat waarom een sterk chipontwerp nog afhankelijk blijft van productie, verpakking en geheugen. AMD kan bestellingen winnen, maar moet samen met TSMC en leveranciers voldoende bruikbare systemen leveren. Capaciteit is pas waardevol als zij ook tegen aantrekkelijke marges wordt benut.
Een tweede leverancier heeft echte waarde
De sterkste bullcase is niet dat AMD NVIDIA volledig moet verslaan. Dat hoeft ook niet. Grote cloudbedrijven willen een tweede leverancier om kosten, beschikbaarheid en onderhandelingsmacht te verbeteren. Zelfs een bescheiden aandeel in een zeer snel groeiende AI-markt kan voor AMD tientallen miljarden omzet toevoegen.
De open softwarebenadering helpt daarbij. Klanten die niet permanent aan één gesloten ecosysteem willen vastzitten, hebben belang bij ROCm en open rackstandaarden. Toch is software ook de lastigste verdedigingslinie. Ontwikkelaars kiezen niet alleen op benchmarkprestaties, maar op bibliotheken, hulpmiddelen, beschikbaar personeel en de tijd die nodig is om modellen stabiel te laten draaien. Een goedkopere chip kan economisch duurder zijn wanneer migratie veel ingenieursuren kost.
Dat maakt de Client-, Gaming- en Embedded-activiteiten relevant. Zij spreiden de omzet, maar trekken de gemiddelde groei en marge soms omlaag. Een belegger die de hele onderneming waardeert alsof iedere omzetdollar uit AI-versnellers komt, betaalt te veel. Wie de andere segmenten helemaal negeert, mist juist de schaal in CPU-ontwerp en klantrelaties.
Wat vraagt $552,48?
Bij deze koers is een groot deel van toekomstig succes al ingeprijsd. Een eenvoudige omgekeerde waardering laat dat zien. Wanneer AMD in 2029 $22 winst per aandeel verdient en de markt dan 30 keer winst betaalt, volgt een koers van $660. Vanaf $552,48 is dat ongeveer 6% koersrendement per jaar. Voor een rendement van rond 10% moet de winst hoger zijn, de multiple ruimer blijven of beide.
Dat is geen onmogelijk scenario. De huidige kwartaalwinst is nog geen goede eindbasis omdat nieuwe datacenterproducten snel opschalen. De lat is wel hoog. Een P/E van 30 in 2029 veronderstelt dat AMD dan nog steeds een overtuigend groeiverhaal heeft. Wanneer de groei normaliseert en de multiple naar 22 zakt, moet de winst per aandeel veel verder stijgen om dezelfde koers te dragen.
In onze waarderingsanalyse van Broadcom staat een nuttige vergelijking. Broadcom combineert custom AI-chips met zeer winstgevende infrastructuursoftware. AMD heeft meer directe blootstelling aan de rekencyclus. Dat kan in een groeifase sneller gaan, maar geeft minder kasstroomstabiliteit wanneer klanten hun investeringen vertragen.
Drie koerspaden
Het bearscenario neemt aan dat AMD wel groeit, maar dat softwarefrictie, concurrentie en kosten de winstconversie beperken. De markt verlaagt de multiple terwijl de winst per aandeel achterblijft. Dan volgen ongeveer $370 eind 2027, $330 eind 2028 en $360 eind 2029.
In het middenpad groeit Data Center stevig, neemt AMD marktaandeel zonder een prijzenoorlog en loopt de winst per aandeel op richting $22 tot $25. Bij een geleidelijk dalende maar nog hoge multiple geeft dat $590, $680 en $760. Het gunstige pad veronderstelt succesvolle rackleveringen, sterke software-adoptie en een veel hogere winst per aandeel. Dan komt het model op $760, $980 en $1.180.
De bedragen zijn scenario's, geen koersdoelen. De formule is winst per aandeel maal een veronderstelde P/E. Het model telt kasgeld niet nog eens boven op de koers en behandelt aandelenbeloning via de winst en het aantal verwaterde aandelen, zodat dezelfde economische last niet dubbel wordt verwerkt.
AMD heeft een geloofwaardig pad om een grotere tweede leverancier in AI-infrastructuur te worden. Dat maakt dit geen eenvoudig negatief verhaal. De doorslaggevende onzekerheid is de marge op die groei. De volgende cijfers moeten daarom aantonen dat de stijgende datacenteromzet niet alleen meer omzet oplevert, maar ook een hoger rendement voor iedere bestaande aandeelhouder. Wanneer GAAP-winst en vrije kasstroom per aandeel sneller gaan groeien dan het aantal aandelen, wordt de huidige waardering beter verdedigbaar. Zonder die stap blijft een uitstekend productverhaal duur geprijsd.
Opmerkingen