Niet ruwe olie maar diesel voelt de aanvallen op Rusland
In het kort
Oekraïne heeft de aanvallen op Russische raffinaderijen hervat, meldt Reuters op 15 oktober. De economische gevolgen hangen af van de beschadigde installaties, de reparatieduur en de beschikbare voorraden. Minder raffinage kan diesel duurder maken, zonder dat ruwe olie in dezelfde mate stijgt. Voor beleggers verschillen de gevolgen daarom sterk tussen producenten, raffinaderijen en bedrijven die veel brandstof gebruiken.
Bij een bericht over een aanval op een raffinaderij is de eerste gedachte vaak dat olie duurder wordt. Ik vind dat te eenvoudig. Een raffinaderij maakt van ruwe olie bruikbare brandstoffen. Als dat proces uitvalt, ontstaat niet noodzakelijk een tekort aan de grondstof; er kan juist een tekort ontstaan aan het eindproduct.
Dat onderscheid bepaalt welke bedrijven geraakt worden. Een olieproducent verkoopt iets anders dan een raffinaderij. Een transportbedrijf koopt weer iets anders in. Wie alles onder dezelfde noemer energie plaatst, mist een groot deel van het beleggingsverhaal.
Reuters meldt op 15 oktober een aanval op een installatie in de regio Rjazan. De regionale gouverneur sprak over brand bij een raffinaderij. President Zelensky had tegenover de Financial Times aangekondigd de aanvallen te hervatten. Dat bevestigt de hernieuwde dreiging voor de verwerking, maar nog niet hoeveel productie langdurig verloren gaat. Bron: Reuters.
Een vat olie is nog geen vat diesel
Een raffinaderij bestaat uit verschillende installaties. De gevolgen van schade hangen af van welke onderdelen uitvallen en of andere installaties kunnen blijven draaien. Nominale capaciteit, daadwerkelijke bezetting en de hoeveelheid diesel die uiteindelijk beschikbaar komt, zijn verschillende grootheden.
De Amerikaanse energie-informatiedienst EIA beschrijft in haar onderzoek naar raffinagestoringen hoe productie, voorraden en vervangende aanvoer samen bepalen wat er met productprijzen gebeurt. De relevante les is dat het uitvallen van capaciteit niet één op één doorwerkt in een blijvend tekort voor consumenten. Bron: EIA, onderzoek naar raffinagestoringen.
Er kunnen voorraden worden aangesproken. Andere raffinaderijen kunnen hun bezetting verhogen. Handelsstromen kunnen verschuiven. Maar die oplossingen kosten tijd en soms extra geld. Een voorraad op de verkeerde plek helpt niet meteen de klant die vandaag brandstof nodig heeft.
Stel dat een fictieve installatie dagelijks 200.000 vaten verwerkt en daarvan 35% als dieselachtige producten aflevert. Als zij dertig dagen volledig stilstaat, gaat het rekenkundig om 2,1 miljoen vaten van die producten. Dat is geen schatting van de schade in Rjazan. Het is een manier om zichtbaar te maken welke informatie nodig is voordat een nieuwsbericht een bruikbare aanbodraming wordt.
Wie kan aan schaarste verdienen?
Voor een raffinaderij buiten het getroffen gebied kan de situatie gunstig zijn wanneer verkoopprijzen van brandstoffen sneller stijgen dan de kosten van ruwe olie. Het verschil tussen productopbrengsten en grondstofkosten wordt dan groter. Daar moeten nog energie, personeel, onderhoud en andere kosten vanaf.
Een eenvoudig voorbeeld: bij 100.000 vaten dagelijkse verwerking en €5 extra bijdrage per vat ontstaat over negentig dagen €45 miljoen extra operationele bijdrage. Dat is vóór belasting en zonder rekening te houden met storingen, andere kosten of veranderingen in de productmix. Het is nadrukkelijk geen gegarandeerde winst.
Daarom vind ik geïntegreerde oliebedrijven lastiger te beoordelen op één headline. Zij kunnen in de ene activiteit profiteren en in de andere last hebben. Een hogere brandstofmarge is gunstig voor raffinage, maar een zwakkere economie kan de afzet van petrochemie of transportbrandstoffen drukken.
Ook het politieke risico kan toenemen. Overheden kunnen ingrijpen met exportbeperkingen, subsidies, voorraadverkopen of aanvullende belastingen. Wie uitzonderlijke marges simpelweg doortrekt naar de toekomst, negeert dat hoge prijzen juist reacties oproepen.
Voor een specifieke aandelenkeuze wil ik daarom eerst weten waar de raffinaderijen staan, welke grondstoffen zij kunnen verwerken en hoe de winst verdeeld is over productie, raffinage en verkoop. Alleen een bekende bedrijfsnaam en een stijgende olieprijs zijn voor mij onvoldoende.
De rekening bij brandstofgebruikers
Aan de andere kant staan bedrijven die diesel nodig hebben. Denk aan transport, landbouw en delen van de industrie. Het belangrijkste verschil tussen die bedrijven is niet alleen hoeveel zij gebruiken, maar ook of zij prijsstijgingen aan klanten kunnen doorberekenen.
Een fictief transportbedrijf dat jaarlijks tien miljoen liter verbruikt, krijgt bij €0,15 extra per liter €1,5 miljoen aanvullende kosten. Kan het 70% doorberekenen, dan blijft €450.000 voor eigen rekening. Bij een bestaande operationele winst van €5 miljoen betekent dat een daling van 9%.
In werkelijkheid kunnen brandstoftoeslagen vertraagd worden aangepast. Dan ontstaat naast winstmargedruk ook een tijdelijk liquiditeitsprobleem: de leverancier moet vandaag betaald worden, terwijl de klant later wordt gefactureerd. Dat is een reden om naast winst ook werkkapitaal te volgen.
De consument merkt de gevolgen via brandstofprijzen en mogelijk via duurdere goederen. Toch is het onjuist om ieder hogere inflatiecijfer aan één aanval toe te schrijven. Belastingen, valuta, seizoenspatronen en andere verstoringen spelen mee.
Waarom dit ook groeiaandelen raakt
De Amerikaanse CPI-inflatie bedroeg in september 3,7% op jaarbasis; de kerninflatie zonder voeding en energie was 2,6%. Dat zijn de cijfers die het BLS op 14 oktober publiceerde. Ze beschrijven de afgelopen maand en zijn geen bewijs van het effect van de nieuwste aanvallen. Bron: BLS.
Wel kan een nieuwe verstoring beleggers ongerust maken over toekomstige inflatie en rente. Bij hogere rendementeisen wordt winst die ver in de toekomst ligt minder waard. Zo kan nieuws over brandstof ook aandelen raken die zelf nauwelijks diesel inkopen.
Mijn omgekeerde waarderingsvraag voor een raffinageaandeel is daarom: hoeveel van de huidige winst moet normaal blijken om de beursprijs te dragen? Als de prijs alleen aantrekkelijk lijkt bij uitzonderlijk hoge marges, koop ik mogelijk de schaarste op het moment dat die het meest zichtbaar is.
Voor 2027–2029 onderscheid ik drie eigen scenario's. Bij snel herstel en voldoende vervangende aanvoer normaliseren productmarges en verdwijnt een deel van de recente meevaller. Bij terugkerende maar beheersbare storingen blijven marges wisselvallig en vragen afnemers meer voorraad. Bij langdurige verstoringen blijven brandstoffen duur, maar nemen ook economische schade en beleidsingrepen toe. Het derde scenario is dus zelfs voor energiebedrijven niet uitsluitend gunstig.
Ik wil eerst zien hoeveel capaciteit werkelijk uitvalt en hoe lang. Daarna kijk ik naar dieselvoorraden, productmarges en de mate waarin afnemers hogere kosten kunnen doorgeven. Een brand is nieuws; een blijvende verandering in kasstromen is een beleggingsargument. De twee kunnen samenvallen, maar dat moet nog blijken.
Opmerkingen