Dit aandeel blijft maar kelderen, terwijl het bedrijfsmodel zeer slim is
In het kort:
Chewy’s belangrijkste bezit is de terugkerende klantrelatie. Autoship maakt een groot deel van de omzet voorspelbaar en geeft het bedrijf kansen om meer producten en diensten aan dezelfde klant te verkopen.
Met apotheken, dierenklinieken en andere zorgdiensten probeert Chewy uit te groeien tot een breder ecosysteem. Dat kan de bestedingen per klant verhogen, maar vraagt investeringen en brengt uitvoeringsrisico mee.
De recente winstgroei laat zien dat schaal en automatisering beginnen te werken. Tijdelijke margevoordelen, overnames en nieuwe schulden maken het beeld minder eenvoudig dan de aangepaste winstcijfers suggereren.
Na de recente kwartaalcijfers verloor het aandeel Chewy ongeveer een tiende van zijn waarde. Beleggers richtten zich onder meer op de dalende vrije kasstroom, tijdelijke margevoordelen en een balans die door overnames en aandeleninkoop ingrijpend was veranderd. Dat is begrijpelijk, maar een kwartaalreactie vertelt weinig over de centrale economische vraag rond het bedrijf.
Koers Chewy (5D)
Kan Chewy zijn sterke positie in online dierenvoeding gebruiken om een veel bredere en winstgevendere klantrelatie op te bouwen?
Chewy verkoopt veel producten die huisdiereigenaren regelmatig opnieuw nodig hebben. Voeding, medicijnen en andere dagelijkse benodigdheden verdwijnen niet van het boodschappenlijstje wanneer consumenten voorzichtiger worden. Binnen die markt vormt Autoship de kern van het bedrijfsmodel: klanten laten producten automatisch bestellen, betalen en bezorgen.
In het tweede kwartaal kwam 84,6% van de totale omzet van Autoship-klanten. Deze omzet groeide met 9,3% tot $2,82 miljard, sneller dan de totale omzetgroei van 7,3%. Het percentage omvat ook losse aankopen van klanten die Autoship gebruiken. Daardoor meet het meer dan abonnementsomzet alleen: het laat zien hoeveel omzet afkomstig is van klanten die al een terugkerende relatie met Chewy hebben.
Omzet(verwachtingen)
Dat maakt de verkoop relatief voorspelbaar en verlaagt mogelijk de noodzaak om iedere bestelling opnieuw met reclame of korting te winnen. Toch is het groeitempo van Autoship afgenomen ten opzichte van de 14,9% van een jaar eerder. De motor draait dus nog stevig, maar versnelt momenteel niet.
Ook de samenstelling van de omzetgroei verdient aandacht. Chewy bereikte 21,7 miljoen actieve klanten, 3,8% meer dan een jaar eerder. De omzet per actieve klant steeg met 1,9% tot $602. Na correctie voor een extra week in de vergelijkingsperiode bedroeg die stijging 3,8%. De groei kwam daarmee zowel uit meer klanten als uit een geleidelijk hogere besteding per klant.
De volgende fase draait om de vraag hoeveel behoeften Chewy binnen één klantrelatie kan bedienen. Een bestelling van dierenvoer levert een bescheiden winkelmarge op. Een klant die daarnaast medicijnen koopt, een dierenarts bezoekt en andere categorieën ontdekt, kan economisch veel waardevoller worden.
Chewy breidt daarom uit in apotheekdiensten, verse en diepgevroren voeding, producten voor paarden en andere dieren, en vooral diergeneeskundige zorg. Deze activiteiten hebben ieder een eigen functie. Verse voeding kan de productmix verbeteren, gezondheidsproducten bieden een hogere marge en klinieken voegen een dienst toe die moeilijker uitwisselbaar is dan een zak voer.
De overname van Modern Animal versnelde deze ontwikkeling. Het netwerk groeide hierdoor met 29 klinieken naar 47 locaties, met een doelstelling van 60 aan het einde van het jaar. Voor een volwassen kliniek wordt uitgegaan van ongeveer $3,5 miljoen aan eigen omzet en nog eens $0,8 miljoen aan mogelijke extra bestedingen bij andere onderdelen van Chewy.
Die tweede opbrengst is strategisch het interessantst. Een kliniek hoeft niet alleen binnen zijn eigen muren geld te verdienen. Een consult kan ook leiden tot medicijnverkopen, vervolgzorg en een grotere betrokkenheid bij het digitale platform. De circa 100.000 klanten van Modern Animal bieden eveneens nieuwe kruisverkoopkansen; naar verwachting was 40% tot 50% van hen nog geen klant van Chewy.
Daarmee verandert het karakter van de onderneming. De webwinkel blijft het distributieplatform, terwijl zorgdiensten de relatie met de huisdiereigenaar verdiepen. Het model gaat steeds meer lijken op een netwerk waarin gemak, aankoopgeschiedenis en verschillende diensten elkaar versterken.
De financiële aantrekkelijkheid van dit model hangt af van schaal. Het bezorgen van zware zakken dierenvoer is kostbaar, en concurrentie houdt de productmarges onder druk. Chewy moet dus dezelfde infrastructuur efficiënter gebruiken en inkomsten toevoegen waarvoor weinig extra distributiekosten nodig zijn.
EBITDA marge
Dat proces is zichtbaar in de bedrijfskosten. De aangepaste verkoop- en algemene kosten daalden als percentage van de omzet van 19,1% naar 18,4%. Meer dan de helft van het ordervolume loopt inmiddels door geautomatiseerde onderdelen van het distributienetwerk. Een hogere bezetting van die infrastructuur verdeelt de vaste kosten over meer bestellingen.
Gesponsorde advertenties vormen een andere margedriver. Leveranciers betalen om hun producten zichtbaarder te maken op Chewy’s platform. Die inkomsten vereisen weinig voorraad of bezorgcapaciteit en kunnen daardoor winstgevender zijn dan de verkoop van het product zelf.
De aangepaste EBITDA steeg in het tweede kwartaal met 23,7% tot $227 miljoen. De bijbehorende marge liep op van 5,9% naar 6,8%. Dat ondersteunt het idee dat Chewy schaalvoordelen begint te realiseren.
De brutomarge bleef echter steken op 30,4%. Bovendien profiteerde het kwartaal voor ongeveer $10 miljoen van eerder ontvangen tariefteruggaven en verschoven leveranciersvergoedingen. Ruim $5 miljoen kwam uit afzonderlijke posten zoals ongebruikte cadeaubonnen en voorraadcorrecties. Deze voordelen verklaarden vrijwel de volledige meevaller ten opzichte van de winstverwachting voor het kwartaal.
Brutomarge
De structurele verbetering zit daardoor vooral onder de brutowinst: efficiëntere distributie, lagere servicekosten en beheerste personeelsuitgaven. Dat is waardevol, maar het betekent ook dat aanhoudende winstgroei afhankelijk blijft van zorgvuldige uitvoering. Klinieken die langzaam volwassen worden of een tegenvallende productmix kunnen de voortgang afremmen.
Bij een ondernemingswaarde van circa $8,3 miljard en de verwachte aangepaste EBITDA van $912 miljoen voor 2026 bedraagt de verhouding tussen ondernemingswaarde en EBITDA ongeveer 9,1. Die maatstaf oogt gematigd wanneer de marges structureel blijven stijgen. Zij wordt minder aantrekkelijk wanneer klinieken veel kapitaal blijven vragen, tijdelijke voordelen wegvallen of de groei van terugkerende omzet verder vertraagt.
Chewy’s toekomst wordt daarom niet uitsluitend bepaald door het aantal verkochte zakken dierenvoer. Het bedrijf probeert van iedere terugkerende bestelling het begin van een bredere relatie te maken. Autoship levert de stabiliteit, terwijl zorg, apotheekdiensten, advertenties en automatisering de economische waarde per klant kunnen verhogen.
De recente cijfers geven aanwijzingen dat dit model begint te werken. Ze laten tegelijk zien dat de uitbreiding geld kost en de financiële speelruimte verandert. De centrale onzekerheid is daarmee helder: kan Chewy zijn klantrelaties sneller verdiepen dan de kosten en risico’s van het nieuwe ecosysteem oplopen?
Opmerkingen