Wat als de lichtbron van 1.000 watt bij ASML later komt dan de koers al inprijst?
In het kort
ASML blijft inzetten op laser-produced plasma voor de EUV-lichtbron en werkt volgens recente technische berichtgeving toe naar 1.000 watt. Dat is geen detail: meer bruikbaar EUV-licht kan de waferproductiviteit verhogen en de kosten per belichte wafer verlagen. Tegelijk laat de discussie over alternatieven zoals free-electron lasers zien waar ASML’s kwetsbaarheid zit. Niet in een concurrent die morgen een complete scanner levert, maar in de vraag of het bedrijf zijn eigen complexe route snel en betrouwbaar genoeg kan opschalen. Bij €1.515,80 op Euronext Amsterdam op 23 september 2026 betaalt een belegger ongeveer 59 keer de winst over de laatste twaalf maanden. De technologie mag dus niet alleen werken, zij moet ook veel extra winst opleveren.
De meeste beleggers kennen ASML als monopolist in EUV. Minder zichtbaar is dat zo’n machine alleen productief is wanneer een extreem ingewikkelde keten tegelijk presteert: een laser raakt tienduizenden tindruppels per seconde, het plasma maakt licht met een golflengte van 13,5 nanometer, spiegels verzamelen dat licht en twee razendsnelle podia bewegen masker en wafer. Een krachtigere bron helpt pas wanneer vervuiling, optiek, resist, uptime en beweging mee kunnen.
Dat maakt de recente discussie over de lichtbron relevanter dan een losse technische specificatie. Een verdubbeling van 500 naar 1.000 watt klinkt als een rechte lijn. Economisch is het eerder een hindernisbaan.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Waarom de lichtbron de bottleneck blijft
Bij laser-produced plasma, of LPP, schiet een krachtige CO2-laser op minuscule druppels tin. Het gevormde plasma zendt EUV-licht uit. Reuters beschreef begin 2026 hoe huidige systemen circa 50.000 tindruppels per seconde verwerken. De nieuwste route waarover ASML communiceert via technische presentaties en die deze week opnieuw werd beschreven, mikt op 100.000 druppels en een bron van 1.000 watt.
Meer watt is aantrekkelijk omdat de scanner dan in beginsel sneller kan belichten. Maar niet elke extra watt bereikt de wafer. EUV-licht wordt door bijna alles geabsorbeerd en moet via een reeks spiegels onder vacuüm worden geleid. Iedere spiegel verliest een deel van het licht. Meer bronvermogen kan bovendien extra hitte, vervuiling en slijtage veroorzaken. Daarom is de juiste vraag niet hoeveel watt de bron haalt in een proefopstelling, maar hoeveel goede wafers een klant per uur kan produceren bij een hoge beschikbaarheid.
De route naar 1.000 watt past bij ASML’s eigen capaciteitsplan. Het bedrijf wil zijn capaciteit voor Low-NA EUV, ongeveer 65 systemen in 2026, in 2027 met 30% verhogen en onderzoekt nog eens 30% voor 2028. Dat is productiecapaciteit, geen verkoopgarantie. Klanten moeten fabrieken, stroom, cleanrooms en processtappen gereed hebben. Een snellere scanner helpt alleen wanneer de rest van de fabriek niet de volgende bottleneck wordt.
De economische maatstaf is cost per good wafer. Een klant telt niet hoeveel fotonen de bron produceert, maar hoeveel verkoopbare chips uit een wafer komen na alle processtappen. Hogere snelheid kan worden tenietgedaan door meer uitval, vaker onderhoud of een lagere yield. Andersom kan een relatief kleine verbetering in uptime veel waarde hebben, omdat een EUV-scanner in een geavanceerde fab vrijwel continu hoort te draaien. Eén procentpunt extra beschikbaarheid op een machine van honderden miljoenen euro’s kan meer betekenen dan een hoge piekwaarde die alleen onder ideale omstandigheden wordt gehaald.
Daarom is ASML’s servicemodel een belangrijk deel van de moat. De onderneming ziet prestatiegegevens van een groot deel van de geïnstalleerde basis, kan software en onderdelen gericht verbeteren en heeft technici bij klanten. Die feedbacklus maakt het voor een nieuwe leverancier lastig om de betrouwbaarheid snel te evenaren. Het nadeel is dat ASML zelf de kosten draagt wanneer nieuwe generaties meer interventies vragen dan voorzien. Een hogere onderhoudsintensiteit kan de serviceomzet vergroten en tegelijk de servicemarge verlagen.
Waarom een alternatieve lichtbron nog geen alternatieve ASML is
Free-electron lasers, of FEL’s, gebruiken een deeltjesversneller om zeer krachtig licht te genereren. Op papier zijn ze aantrekkelijk: veel vermogen, mogelijk minder tinvervuiling en de kans om meerdere scanners vanuit een centrale bron te voeden. De belangstelling uit de Verenigde Staten, China en Japan is daarom serieus.
Toch is een lichtbron niet hetzelfde als een lithografiesysteem. Een bruikbare concurrent moet bron, vacuüm, collector, spiegels, maskers, waferstage, metrologie, software en service integreren. Dat is precies waarom ASML’s voorsprong niet netjes in één patent of fabriek past. De onderneming werkt met gespecialiseerde leveranciers als Zeiss en Trumpf, maar draagt de integratieverantwoordelijkheid.
ASML’s keuze om voorlopig op LPP door te bouwen kan rationeel zijn. Het pad is bewezen in massaproductie, klanten hebben processen en reserveonderdelen ingericht en elke verbetering kan relatief snel in een bestaand platform landen. Een FEL vraagt mogelijk een andere fabrieksarchitectuur en enorme kapitaalinvesteringen voordat de eerste productieve wafer ontstaat.
Het sterke tegenargument is dat gevestigde technologieën vaak te lang worden geoptimaliseerd. Wanneer een centrale FEL uiteindelijk veel scanners kan voeden, kan de economie per watt kantelen. De waarschijnlijkheid op korte termijn lijkt beperkt, maar de impact zou groot zijn. Dat is precies het type risico dat een hoge waardering gevoeliger maakt dan de kwartaalomzet doet vermoeden.
Ook China hoeft geen complete kopie van ASML te bouwen om de economische balans te veranderen. Een eigen lichtbron, betere inspectie of voldoende goede DUV-multipatterning kan in specifieke lagen de vraag naar de duurste systemen uitstellen. Voor de meest geavanceerde chips blijft EUV nodig, maar de omzet van ASML wordt bepaald door aantallen lagen, fab-capaciteit en timing. Technologische achterstand is dus geen binaire variabele. Een alternatief dat slechts een deel van de markt bedient, kan al prijsdruk veroorzaken of de groei afremmen.
Aan de andere kant vergroot iedere nieuwe complexiteitslaag de waarde van integratie. Een klant koopt geen verzameling onderdelen, maar gegarandeerde prestaties in een productielijn. ASML kan een zwakke component van een leverancier compenseren met software, metrologie of aanpassingen elders in het systeem. Die systeemkennis is moeilijker te kopiëren dan een afzonderlijke bron. De echte moat is daarmee niet LPP alleen, maar het vermogen om LPP, optiek, beweging en procescontrole als één commercieel product te laten werken.
De cijfers geven ASML ruimte, maar weinig foutmarge
ASML rapporteerde over het tweede kwartaal €9,326 miljard omzet, €5,035 miljard brutowinst en €2,918 miljard nettowinst. De brutomarge was 54,0%. Voor heel 2026 verwacht het bedrijf €43 tot €45 miljard omzet en 54% tot 56% brutomarge. De Q3-verwachting van €11 tot €12 miljard laat zien dat de omzet per kwartaal sterk kan bewegen door het moment waarop systemen worden geaccepteerd.
Installed Base Management leverde in Q2 €2,762 miljard omzet. Dat onderdeel is belangrijk voor de lichtbronroute. Een krachtigere bron creëert niet alleen vraag naar nieuwe machines, maar kan ook upgrades, onderhoud en onderdelen opleveren in een steeds grotere geïnstalleerde basis. Die terugkerende omzet dempt de cycliciteit, al blijft zij afhankelijk van het gebruik van de machines bij klanten.
De brutomarge is de economische lakmoesproef. Als ASML veel ontwikkelkosten en service-uren nodig heeft om hogere bronvermogens stabiel te krijgen, kan de omzet sneller groeien dan de winst. Andersom kunnen software, upgrades en hogere productiviteit per systeem een hogere waarde voor klanten en dus prijsruimte geven.
Het orderboek verdient daarbij minder blind vertrouwen dan vroeger. Een bestelling voor een EUV-systeem is belangrijk, maar kan worden uitgesteld wanneer een klant zijn fab niet tijdig gereed heeft of wanneer exportregels veranderen. ASML’s sterke orderinstroom in de eerste helft van 2026 geeft zichtbaarheid, geen onvoorwaardelijke omzet. De overgang van order naar omzet vraagt productie, verzending, installatie en klantacceptatie. Juist bij nieuwe bron- en platformgeneraties kan die cyclus langer worden.
Voor de komende kwartalen zijn drie combinaties nuttiger dan één headline. Stijgende systeemomzet met dalende brutomarge wijst mogelijk op dure opschaling. Stijgende Installed Base Management-omzet met stabiele marge suggereert dat upgrades economisch landen. En hogere capaciteit zonder vergelijkbare orderconversie kan betekenen dat ASML te vroeg investeert. De onderneming heeft door haar marktpositie tijd, maar de beursmultiple geeft weinig ruimte voor een meerjarige leercurve.
Wat moet er gebeuren om €1.515,80 te dragen?
De koers op 23 september 2026 was €1.515,80. De koerspagina van De Belegger vermeldde daarbij €25,48 winst per aandeel over de laatste twaalf maanden, een marktkapitalisatie van ongeveer €579 miljard en €10,6 miljard netto kas. Dat komt neer op circa 59 keer de gerealiseerde winst.
Een reverse valuation maakt de lat zichtbaar. Wie vanaf deze koers 8% per jaar wil verdienen en in 2029 nog 35 keer de winst wil betalen, heeft in 2029 ongeveer €54,5 winst per aandeel nodig. Dat is ruim een verdubbeling in drie jaar, of ongeveer 29% samengestelde groei per jaar. Een deel kan uit aandeleninkoop komen, maar de operationele winst moet het grootste werk doen.
De formule is eenvoudig: vereiste winst per aandeel in 2029 = €1.515,80 × 1,08³ / 35. Het dividend is klein ten opzichte van de koers en is in deze terugrekening niet apart toegevoegd. Netto kas wordt evenmin nogmaals bij de koers opgeteld, omdat de multiple op winst per aandeel wordt toegepast.
Wat kan de analyse verkeerd hebben?
De positieve lezing is dat ASML zijn eigen bottleneck blijft oplossen. Meer licht, hogere throughput en een grotere geïnstalleerde basis versterken elkaar. Klanten kunnen een duurdere machine accepteren wanneer de kosten per goede wafer dalen. In dat geval groeit niet alleen de omzet, maar ook de economische waarde van het platform.
De negatieve lezing is dat de markt de technische vooruitgang al volledig beloont. Een vertraging in 1.000 watt, lagere uptime, zwakkere chipvraag of snellere opkomst van een alternatieve bron kan tegelijk de winstverwachting en de multiple raken. Exportbeperkingen voegen daar een tweede concentratierisico aan toe. ASML kan technisch winnen en toch tijdelijk minder systemen leveren.
Beleggers moeten daarom drie meetpunten volgen. Ten eerste bruikbare waferproductiviteit, niet alleen bronvermogen. Ten tweede Installed Base Management en brutomarge, omdat die tonen of upgrades winstgevend worden. Ten derde klantcapaciteit en orderconversie, want een technologisch roadmap is nog geen omzet.
Waardering en drie koerspaden
Onderstaande scenario’s zijn geen koersdoelen, maar uitkomsten van winstgroei en waarderingsmultiples vanaf een winstbasis van €25,48 per aandeel. Bear gebruikt 8% winstgroei en 30 keer winst. Midden gebruikt 20% groei en een multiple die van 45 naar 38 afloopt. Gunstig gebruikt 28% groei en een multiple die van 50 naar 42 afloopt. De jaarkoersen volgen uit winst per aandeel × multiple. Aandeleninkoop is geacht in de groei per aandeel te zitten en wordt niet nogmaals toegevoegd.
In het bear-scenario zijn mogelijke koersen €826 in 2027, €892 in 2028 en €964 in 2029. In het middenscenario zijn dat €1.376, €1.468 en €1.673. In het gunstige scenario zijn dat €1.631, €1.794 en €2.247. De grote spreiding is geen modelzwakte maar een waarschuwing: bij een hoge beginmultiple bepaalt een kleine verandering in groei en eindwaardering een groot deel van het rendement.
Peildatum 23 september 2026, koers €1.515,80, Euronext Amsterdam, EUR. Bronfoto: ASML, portret van CEO Christophe Fouquet.
Opmerkingen