De chip-ETF van VanEck kost 12 keer de boekwaarde

In het kort

De VanEck Semiconductor UCITS ETF had op 20 oktober een officiële intrinsieke waarde van $100,55 en stond dit jaar 62,93% hoger. Het factsheet van 30 september noemt 30,62 keer winst, 12,14 keer boekwaarde, 25 posities en 0,35% jaarlijkse kosten. De gekozen beurslijn is de accumulerende euro-notering SMH op Euronext Paris, ISIN IE00BMC38736; de slotkoers van die lijn was €89,94 op 16 oktober, terwijl de dollar-NAV dagelijks met markt en valuta bewoog. Die waardering kan alleen standhouden wanneer chipontwerpers, geheugenproducenten, foundries en machinebouwers hoge rendementen op nieuw kapitaal blijven verdienen.

Bij een softwarebedrijf is boekwaarde vaak een zwakke maatstaf. Veel waarde zit in code, personeel en klantrelaties die niet volledig op de balans staan. De chipsector is gemengder. Nvidia en AMD ontwerpen vooral chips, terwijl TSMC, Intel, Micron en SK Hynix enorme bedragen in fabrieken, apparatuur en voorraad steken. ASML, Lam Research en Applied Materials verkopen juist de machines waarmee die fabrieken worden gebouwd.

Een ETF die deze bedrijven bundelt, combineert dus verschillende balansen. De prijs-boekwaardeverhouding van 12,14 is geen oordeel over één soort bedrijf. Ze laat wel zien dat beleggers voor iedere dollar gerapporteerd eigen vermogen ruim twaalf dollar betalen. Dat kan verstandig zijn wanneer dat kapitaal uitzonderlijk winstgevend is, maar het geeft weinig bescherming als de winstcyclus omslaat.

Waarom P/B en P/E samen meer vertellen

De koppeling tussen prijs-boekwaarde en koers-winst maakt de verwachting zichtbaar. Deel 12,14 keer boekwaarde door 30,62 keer winst en er ontstaat een impliciet rendement op eigen vermogen van ongeveer 39,6%. Dit is een portefeuillerekenvoorbeeld, geen door VanEck gerapporteerde ratio. Het zegt dat de huidige combinatie van winst en boekwaarde alleen logisch is wanneer de bedrijven samen zeer veel winst halen uit hun eigen vermogen.

Daar ligt de grote kans. AI-datacenters vragen niet alleen GPU's, maar ook geheugen, netwerkchips, geavanceerde verpakking en nieuwe productiemachines. Wanneer die vraag meerdere jaren sneller groeit dan het aanbod, kunnen bezettingsgraad en prijsdiscipline hoog blijven. De bestaande fabrieken en intellectuele eigendom verdienen dan meer zonder dat iedere omzetdollar dezelfde extra investering nodig heeft.

De kostenkant verdient daarbij meer aandacht. Een nieuwe fabriek kost tientallen miljarden, duurt jaren om te bouwen en kan snel minder waard worden wanneer een technologiegeneratie verschuift. Geheugenprijzen zijn cyclisch. Een foundry moet capaciteit gereed hebben vóór de klantvraag volledig zeker is. Een ontwerper kan minder fysiek kapitaal nodig hebben, maar betaalt hoge onderzoeks- en ontwikkelingskosten en is afhankelijk van externe productie.

Dat maakt de boekwaarde niet perfect, maar ook niet nutteloos. Bij kapitaalintensieve posities vertelt zij hoeveel geld eerder in de productiebasis is gestoken. Bij fabless bedrijven onderschat zij eerder het economische kapitaal in onderzoek en ecosystemen. De ETF-multiple moet daarom worden gezien als een mengsel, niet als een exacte uniforme maatstaf.

In een eerdere analyse stond waarom de eurolijn het dollarrisico niet wegneemt. Ook is uitgelegd dat de tien grootste posities een groot deel van de ETF bepalen. De huidige vraag ligt daaronder: verdient die geconcentreerde keten genoeg op iedere nieuwe dollar kapitaal om de hoge prijs te dragen?

Na 63% rendement wordt winstgroei belangrijker

Een stijging van 62,93% sinds begin 2026 is indrukwekkend, maar kan niet ieder jaar uit een hogere waardering komen. Het fonds noteerde eind september tegen 30,62 keer winst. Als de eindwaardering in 2029 daalt naar 26 keer winst en een belegger 10% per jaar wil verdienen, is in het model ongeveer 16% jaarlijkse winstgroei nodig, inclusief de 0,35% kosten.

Die lat is hoog, maar niet ondenkbaar in een krachtige AI-investeringscyclus. De topbelangen omvatten AMD, TSMC, Micron, Nvidia, Broadcom, SK Hynix, ASML, Intel, Lam Research en Applied Materials. Sommige van deze ondernemingen groeien snel, andere herstellen uit een zwakke cyclus en weer andere verdienen aan de investeringsgolf van hun klanten. Daardoor kan de totale winst tijdelijk sterker stijgen dan de omzet.

De tegenwerping is dat 30,62 keer winst lager is dan eerdere momentopnames van deze ETF in 2026. Dat kan betekenen dat de winstverwachtingen sneller zijn opgelopen dan de koers. Als ondernemingen de verwachte winst daadwerkelijk boeken, hoeft een hogere NAV niet alleen uit multiple-expansie te komen. Dat is het beste argument voor het fonds.

Het risico zit in de timing. Orders voor machines kunnen jaren vooruitlopen op geproduceerde chips. Geheugenprijzen kunnen scherp draaien. Grote cloudbedrijven kunnen hun capex na een bouwgolf tijdelijk vertragen. De markt waardeert de ETF vandaag alsof de winstgroei lang genoeg aanhoudt om een lagere eindmultiple te compenseren.

De exacte beurslijn en het valuta-effect

Het gaat hier uitsluitend om de Ierse UCITS-ETF met ISIN IE00BMC38736, niet om de veel grotere Amerikaanse ETF met dezelfde ticker SMH. De Europese shareclass is accumulerend, heeft USD als basisvaluta en rekent 0,35% lopende kosten. Op Euronext Paris wordt zij in euro's verhandeld. De onderliggende aandelen en de officiële NAV blijven echter sterk aan de dollar en Aziatische valuta gekoppeld.

Dat verklaart waarom de eurobeurskoers niet gelijk is aan de dollar-NAV. De koersscenario's hieronder gebruiken €89,94, de slotkoers van de Parijse lijn op 16 oktober, als zichtbaar startpunt. De officiële fonds-NAV van $100,55 op 20 oktober is actueler maar luidt in dollars. Een exacte toekomstige eurokoers vereist daarom zowel een winstscenario als een wisselkoersscenario.

Het bear-scenario combineert een afkoelende cyclus met lagere waardering: €78 in 2027, €68 in 2028 en €75 in 2029. Het middenpad rekent op sterke winstgroei met geleidelijke normalisatie, goed voor €112, €128 en €146. Het gunstige pad veronderstelt dat AI-vraag de hele keten langer bezet houdt, met €128, €165 en €210. Het zijn mogelijke jaareindekoersen uit winst, multiple en valuta, geen koersdoelen.

SMH blijft een krachtige manier om gericht in de chipketen te beleggen. De keerzijde is dat 12,14 keer boekwaarde en 30,62 keer winst weinig ruimte laten voor een brede teleurstelling. Het bewijs dat de waardering houdbaar is, moet komen uit winstgroei én een hoog rendement op nieuwe fabrieken, onderzoek en apparatuur. Als de kapitaaluitgaven blijven stijgen terwijl vrije kasstroom en bezetting achterblijven, verandert de hoge boekwaardeprijs van kwaliteitsbewijs in kwetsbaarheid.