Alphabet betaalt minder voor distributie en veel meer voor datacenters
In het kort
Alphabet betaalde in het tweede kwartaal 19,8% van de advertentie-omzet aan partners die verkeer aanleveren, tegen 20,6% een jaar eerder. Tegelijk verdubbelden de investeringen in de eerste jaarhelft bijna tot $80,6 miljard en steeg de afschrijving van $9,5 miljard naar $13,6 miljard. De AI-rekening verdwijnt dus niet, maar verschuift van distributie naar infrastructuur.
Alphabet verdient het meeste geld nog altijd met advertenties rond zoekopdrachten, YouTube en andere diensten. Wie een vraag intikt, toont koopintentie. Een reisorganisatie betaalt graag om bovenaan te staan wanneer iemand zoekt naar een vlucht naar New York. Alphabet deelt een deel van die omzet met partijen die de gebruiker naar Google brengen.
Die betalingen heten verkeersacquisitiekosten, vaak afgekort tot TAC. Het gaat bijvoorbeeld om vergoedingen aan browsermakers, telefoonfabrikanten en websites die advertenties van Google tonen. In het tweede kwartaal daalde TAC als percentage van de advertentie-omzet van 20,6% naar 19,8%.
Dat lijkt een klein verschil. Op tientallen miljarden advertentie-omzet vertegenwoordigt acht tiende procentpunt echter honderden miljoenen dollars extra ruimte. De verbetering kan komen door een gunstiger omzetmix, prijsafspraken of meer verkeer via eigen diensten. Zij betekent niet dat distributie gratis wordt.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
De rekening verhuist naar het datacenter
Alphabet investeert tegelijk veel meer in servers, chips, netwerkapparatuur en gebouwen. Volgens het kwartaalrapport over de eerste helft van 2026 bedroegen de investeringen $80,6 miljard, tegenover $39,6 miljard een jaar eerder. De afschrijving steeg van $9,5 miljard naar $13,6 miljard.
Afschrijving is de verdeling van een eerdere investering over de gebruiksduur. Een server wordt vandaag betaald, maar de kosten verschijnen over meerdere jaren in de winst. Daardoor raakt een investeringsgolf eerst de kas en later steeds meer de operationele marge.
Het rekenvoorbeeld verdeelt honderd dollar advertentie-omzet. Een lagere TAC-ratio schept ruimte, maar hogere infrastructuurkosten kunnen die ruimte weer innemen. De precieze kostentoerekening van Alphabet is ingewikkelder, onder meer omdat dezelfde infrastructuur Search, YouTube, Gemini en Cloud ondersteunt. De module laat het mechanisme zien, niet de officiële segmentboekhouding.
In het oudere artikel over de miljardenbetaling aan Apple staat waarom distributie economisch waardevol is. Het stuk over de kwartaalcijfers van Alphabet laat zien waarom advertenties en AI samen moeten worden beoordeeld. De nieuwe ontwikkeling is dat datacenterkosten inmiddels veel sneller groeien dan de besparing op verkeerskosten.
Sterke groei, maar niet gratis
Google Services boekte in het tweede kwartaal $94,5 miljard omzet, 15% meer dan een jaar eerder. Search groeide 17%, YouTube-advertenties 13% en abonnementen, platforms en apparaten 15%. Google Cloud kwam uit op $24,8 miljard omzet, 82% hoger dan een jaar eerder.
Cloudgroei is belangrijk omdat externe klanten dan betalen voor infrastructuur die Alphabet ook zelf nodig heeft. Een hogere benutting kan de vaste kosten over meer omzet verdelen. Daar ligt een grote kans. Als dezelfde datacenters zowel Gemini als betalende cloudklanten bedienen, kan de economische opbrengst hoger zijn dan bij een puur interne investering.
De kostenkant verdient daarbij meer aandacht. Over de eerste helft steeg aandelenbeloning van $11,5 miljard naar $15,2 miljard. Ook afschrijving en energiegebruik lopen op. Vrije kas kan daardoor achterblijven bij winst, zelfs wanneer de omzet sterk groeit.
De sterkste positieve redenering is dat Alphabet de investering kan dragen. Search genereert veel winst, Cloud groeit hard en de onderneming heeft een sterke balans. Bovendien kan AI de kwaliteit van advertenties verhogen en nieuwe zoekvormen mogelijk maken. Een gebruiker die een uitgebreid antwoord krijgt, kan langer binnen het ecosysteem blijven.
De tegenwerping is dat AI-antwoorden duurder zijn dan een klassieke zoekpagina en minder advertentieruimte kunnen hebben. Alphabet hoeft geen gebruiker volledig te verliezen om geraakt te worden. Minder commerciële klikken, meer rekenkosten per vraag of harder onderhandelen door distributiepartners kan al voldoende zijn om de marge te drukken.
Wat $339,84 veronderstelt
We kijken naar de verhandelbare Class A-lijn GOOGL op Nasdaq. Het aandeel noteerde op 20 oktober rond $339,84. Op een afgeronde aandelenbasis voor de verschillende klassen komt de totale marktwaarde rond $4,1 biljoen uit.
Bij 10% gewenst jaarrendement moet de waarde in 2029 naar ongeveer $5,47 biljoen. Bij 28 keer vrije kas is dan circa $195 miljard jaarlijkse vrije kas nodig. Met een vrije-kasmarge van 30% hoort daar rond $650 miljard omzet bij.
Dat is een forse opdracht. De uitkomst wordt vriendelijker wanneer Cloudmarges snel stijgen, de eindmultiple hoger blijft of aandeleninkoop de aandelenbasis verlaagt. Zij wordt zwaarder wanneer afschrijving langer hard groeit, nieuwe regelgeving advertenties beperkt of de markt in 2029 een lagere multiple accepteert.
Het onderscheid tussen boekhoudkundige winst en economische opbrengst is hier belangrijk. Capex verdwijnt direct uit de kas. Afschrijving verlaagt later de winst, maar vraagt dan niet opnieuw kas. Een model dat beide volledig aftrekt in hetzelfde jaar telt de investering dubbel. Daarom laat de reverse waardering vrije kas als eindmaatstaf zien.
Drie mogelijke koerspaden
Het bear-scenario veronderstelt dat AI-kosten voorlopen op opbrengsten en Search prijszettingsmacht verliest. Het middenpad rekent op sterke groei van Search en Cloud, met geleidelijke normalisatie van capex. In het gunstige scenario verhoogt Gemini het gebruik, benut Cloud de nieuwe capaciteit en blijft TAC dalen.
De negen bedragen zijn mogelijke jaareindekoersen voor 2027, 2028 en 2029. Zij zijn geen koersdoelen. Dividend is niet apart toegevoegd. De gebruikte aandelenbasis is afgerond en toekomstige inkoop of beloning kan de uitkomst per aandeel veranderen.
De conclusie is dat de dalende TAC-ratio echt gunstig is, maar slechts één kant van de kostenrekening laat zien. Alphabet betaalt relatief minder om verkeer te krijgen en veel meer om iedere vraag te verwerken. De overtuigendste bevestiging zou zijn dat Cloudwinst en advertentie-opbrengst per gebruiker sneller groeien dan afschrijving en capex. Gebeurt dat niet, dan verschuift de rekening vooral van Apple naar het datacenter.
Lid worden? Met code GRAAG krijg je korting op een De Belegger-lidmaatschap.
Opmerkingen