Besi heeft de orders binnen, nu moet de omzet volgen
In het kort
BE Semiconductor Industries boekte in het tweede kwartaal €292,9 miljoen nieuwe orders, 129% meer dan een jaar eerder. De kwartaalomzet bedroeg €249,9 miljoen. Dat verschil wijst op een groeiende werkvoorraad, maar orders zijn nog geen omzet. Op 22 oktober moet Besi laten zien hoeveel vraag naar hybrid bonding en andere assemblagesystemen daadwerkelijk is geleverd, geaccepteerd en betaald.
Dat maakt het komende cijfermoment belangrijker dan de kop over ordergroei. De omzetverwachting voor het derde kwartaal impliceerde 10% tot 15% groei tegenover Q2, terwijl de brutomarge naar verwachting 63% tot 65% bedraagt. Meer volume kan dus samengaan met een iets lagere marge. Voor aandeelhouders telt wat onder de streep en per aandeel overblijft.
Het aandeel Besi sloot volgens De Belegger-data op 16 oktober op €155,55 in Amsterdam. De beurswaarde lag rond €12,93 miljard. De koers daalde die handelsdag 4,8%, maar zonder een nieuwe bedrijfsmededeling is het niet verstandig één oorzaak aan die beweging te koppelen.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Waarom chipfabrikanten Besi nodig hebben
Besi verkoopt machines voor het verbinden en verpakken van chips. Naarmate chips complexer worden, worden meerdere onderdelen vaker in één pakket samengebracht. Hybrid bonding verbindt zulke onderdelen met zeer fijne koperverbindingen. Dat kan de afstand tussen rekenchip en geheugen verkleinen en het energieverbruik per gegevensstroom verlagen.
De klant betaalt niet voor de machine op zichzelf, maar voor hogere opbrengst, snelheid en betrouwbaarheid in de fabriek. Een systeem is economisch waardevol wanneer het veel goede pakketten per uur produceert met weinig uitval. Daarom zijn productievolume, yield en onderhoud minstens zo belangrijk als een technische demonstratie.
In Q2 steeg de omzet 35% ten opzichte van het eerste kwartaal en 69% ten opzichte van een jaar eerder naar €249,9 miljoen. De orders kwamen op €292,9 miljoen en groeiden 8,6% op kwartaalbasis. De nettowinst bedroeg €89,0 miljoen, goed voor een nettomarge van 35,6%. Dat is uitzonderlijk winstgevend voor een machinebouwer, maar de halfgeleidercyclus blijft grillig.
In Rabi's deepdive over Besi en hybrid bonding staat waarom de structurele AI-kans van een tijdelijke orderpiek moet worden onderscheiden. De cijfers van 22 oktober geven een nieuw meetpunt voor precies dat onderscheid.
Van order naar omzet
Een order wordt omzet wanneer de afgesproken prestatie is geleverd en aan de voorwaarden voor omzetherkenning is voldaan. Tussen bestelling en omzet kunnen productie, transport, installatie, acceptatie en soms een klantbesluit liggen. Daarom kan een sterk orderkwartaal later omzet opleveren, maar timing is niet gegarandeerd.
Een eenvoudig model maakt de beweging zichtbaar. Bij €292,9 miljoen orders, 3% annuleringen of verschuivingen en €281 miljoen kwartaalomzet groeit de werkvoorraad met ongeveer €3,1 miljoen. Bij hogere omzet daalt zij juist. Dit is geen voorspelling van Besi's gerapporteerde orderboek. Het model toont alleen hoe instroom, uitval en levering samenhangen.
Voor Q3 wees de omzetbandbreedte op ongeveer €274,9 miljoen tot €287,4 miljoen. De brutomarge zou met 63% tot 65% iets onder de 65,7% van Q2 kunnen liggen. Dat hoeft de winst niet te laten dalen. Wanneer omzet sneller groeit dan de marge terugloopt en operationele kosten beheerst blijven, kan de absolute brutowinst nog steeds stijgen.
Stel dat de omzet €281 miljoen bedraagt en de brutomarge 64%. Dan ontstaat ongeveer €179,8 miljoen brutowinst. Bij operationele kosten rond €56,7 miljoen, een stijging van 2,5% tegenover de €55,3 miljoen uit Q2, resteert ongeveer €123 miljoen operationeel vóór rente, belasting en overige posten. Dit is een rekenvoorbeeld, geen winstprognose.
De sterkste kans en het grootste risico
De kans ligt bij meerlaagse chips en de steeds nauwere verbinding tussen processor en geheugen. Als hybrid bonding breed wordt ingezet in AI-accelerators en geavanceerd geheugen, kan Besi niet alleen meer machines verkopen maar ook een grotere technologische waarde per systeem leveren. De hoge brutomarge wijst erop dat klanten voor die specialisatie willen betalen.
De tegenwerping is dat klanten hun fabrieksinvesteringen in stappen doen. Een grote order kan door voorraadopbouw, capaciteitsplanning of een nieuwe productgeneratie worden gevolgd door een rustiger kwartaal. Concurrenten verbeteren eveneens hun apparatuur en een klant kan kwalificatie vertragen. Bovendien kan een snelle productmixverschuiving de marge drukken, ook wanneer de omzet stijgt.
Rabi beschreef eerder hoe ASML, Besi en ASMI tegelijk kunnen dalen. Dat artikel laat zien dat sectornieuws en klantbudgetten meerdere toeleveranciers raken. Besi heeft daarnaast zijn eigen gevoeligheid: de onderneming is kleiner en orders kunnen per kwartaal sterker bewegen.
Wat €155,55 veronderstelt
Bij €155,55, 9% gewenst jaarlijks rendement en een winstmultiple van 28 in 2029 moet Besi ongeveer €7,19 winst per aandeel verdienen. Een ruwe annualisatie van de Q2-nettowinst komt rond €4,28 per aandeel uit. Vanaf die basis is ongeveer 18,9% jaarlijkse groei nodig.
Die opdracht is stevig. Zij wordt haalbaar wanneer hybrid bonding van kwalificatie naar serieproductie gaat, volumes toenemen en de brutomarge boven 60% blijft. Zij wordt moeilijker wanneer klanten orders uitstellen of de productmix structureel minder winstgevend wordt. De eindmultiple van 28 veronderstelt bovendien dat Besi in 2029 nog steeds bovengemiddeld groeit.
Het bear-scenario loopt van €115 in 2027 naar €95 in 2029 bij een nieuwe investeringsdip en lagere waardering. Het middenpad stijgt van €170 naar €225 wanneer ordergroei geleidelijk in omzet en winst verandert. In het gunstige scenario loopt de koers van €205 naar €325 doordat hybrid bonding sneller breed wordt toegepast en de marge sterk blijft.
De volgende stap is levering
Besi heeft overtuigend laten zien dat klanten nieuwe apparatuur bestellen. Het bedrijf heeft ook een hoge marge en een gezonde netto kaspositie van ongeveer €164 miljoen aan het einde van Q2. Dat geeft ruimte om een zwakker kwartaal op te vangen en te blijven ontwikkelen.
De conclusie is toch niet dat iedere extra order euro meteen evenveel waarde per aandeel toevoegt. De doorslaggevende onzekerheid is de snelheid waarmee hybrid-bondingorders in geaccepteerde omzet veranderen zonder dat marge of kosten verslechteren. Op 22 oktober zouden omzet binnen of boven de bandbreedte, een brutomarge dichtbij 65% en opnieuw sterke orders reden zijn om positiever te worden. Wanneer omzet achterblijft terwijl orders verschuiven, is eerst meer bewijs nodig voordat de huidige waardering comfortabel wordt.
Opmerkingen