Dit aandeel maakte stabiel miljonairs – nu staat het ruim 50% lager

Rens Boukema
7 jun
7 minuten om te lezen

Bijgewerkt op: 12 jun

In het kort:

Dit aandeel heeft vanaf de top ruim 50% ingeleverd, gedreven door toenemende een enorme bestuurscrisis en meerdere federale onderzoeken.
Tegelijkertijd blijft het bedrijf indrukwekkende omzet- en winstgroei boeken: in Q1 steeg de omzet jaar-op-jaar met $9,8 miljard tot $109,6 miljard en groeide de aangepaste winst per aandeel met $0,29 tot $7,20.
De aandelen zijn inmiddels historisch zeer laag gewaardeerd op minder dan 12 keer de verwachte winst, maar structurele risico’s zoals margedruk, Medicare-hervormingen en loonkosteninflatie blijven bestaan.

Dit bedrijf is wereldwijd marktleider in zorgverzekeringen en gezondheidsdiensten. Het combineert traditionele verzekeringen met een eigen netwerk van zorgverleners, klinieken en dataplatforms — goed voor honderden miljarden aan jaarlijkse omzet.

De koers van UnitedHealth Group (NYSE: UNH) is vanaf de top met ruim 50% gedaald, en daarmee is het aandeel het tegenovergestelde geworden van wat het jarenlang was: een defensieve compounder met indrukwekkende rendementen.

De aandelenkoers van UnitedHealth sinds de beursgang:

Sinds 1990 leverde het aandeel een astronomisch rendement op van meer dan 60.000% — genoeg om $1 om te zetten in ruim $600. Maar nu het concern wordt geconfronteerd met juridische onderzoeken, structurele margedruk en een veranderend regelgevend klimaat, rijst de vraag: kan UnitedHealth opnieuw zulke levensveranderende rendementen realiseren voor nieuwe beleggers?

Van groeimachine naar risicoprofiel

De neergang begon in december 2024 met een onvoorstelbare gebeurtenis: de moord op de CEO van UnitedHealthcare, het verzekeringsonderdeel van UnitedHealth. Hoewel dit in eerste instantie als een eenmalige tragedie werd beschouwd, werd het al snel duidelijk dat er dieperliggende problemen waren.

In de maanden daarna kwamen er berichten naar buiten over mogelijk frauduleuze praktijken binnen het Medicare Advantage-programma. De Amerikaanse Justitie startte een strafrechtelijk onderzoek, en het bestuur trok de eerder gepresenteerde winstverwachting voor 2025 in — een zeldzame stap voor een bedrijf van deze omvang.

De waardering is hierna in elkaar gestort:

Dat was de eerste tik. De tweede kwam van binnenuit: de medische kosten voor patiënten in de Medicare Advantage-plannen bleken aanzienlijk hoger dan verwacht. In combinatie met loonkosteninflatie, lagere vergoedingen vanuit Medicare en een toename van het aantal complexe behandelingen, liep de zogeheten Medical Loss Ratio (MLR) op tot boven de 84%. Dat niveau ligt gevaarlijk dicht bij de grens waarbij marges beginnen te verdampen...

Wat gebeurd er onder de motorkap bij UnitedHealth?

Toch is het verhaal niet eenduidig negatief. In het eerste kwartaal van 2025 rapporteerde UnitedHealth een omzetgroei van 9,8% tot $109,6 miljard, en een aangepaste winst per aandeel van $7,20, eindelijk weer een stijging van $0,29 ten opzichte van dezelfde periode een jaar eerder. Dat is geen spectaculaire groei, maar het toont veerkracht in een turbulente periode de afgelopen jaren, helemaal gezien de klap die het bedrijf in 2023 en 2024 heeft gekregen op het gebied van winstgevendheid:

De EPS de afgelopen jaren:

De jaarlijkse omzetverwachting voor 2025 ligt nu tussen $450 miljard en $455 miljard, met een verwachte winst per aandeel van $26 tot $26,50. Dat zet het aandeel op een forward P/E van ongeveer 11,5x — historisch laag voor een bedrijf met deze kasstroomgeneratie.

Daarnaast blijft de balans solide.

De omzet groeiverwachting van analisten:

De langlopende schulden daalden van $72,3 miljard naar $71 miljard, terwijl het bedrijf beschikt over $30,7 miljard in liquide middelen. Het dividend werd bovendien opnieuw verhoogd, met 5,3% tot $2,21 per kwartaal — een signaal dat de onderliggende kasstroom voldoende ruimte biedt.

Een van de meest zorgwekkende signalen is de verslechtering van de margestructuur. Over de afgelopen vijf jaar is de gross margin gestaag gedaald tot onder de 25%, ver onder de 30%-grens die door veel analisten wordt gezien als teken van structurele winstgevendheid.

Dat is geen detail: het geeft aan dat de kosten sneller stijgen dan de opbrengsten, en dat schaalgrootte steeds minder voordeel oplevert. De druk komt van meerdere kanten tegelijk — van looninflatie in de zorg tot Medicare-tarieven die onder politiek vuur liggen.

De brutomarge van UnitedHealth:

Tegelijkertijd zijn de klassieke winstindicatoren zoals Return on Equity (ROE) en Return on Invested Capital (ROIC) aan het terugzakken. De ROE daalde van bijna 27% enkele jaren geleden naar 15,9% in 2024, en de vijfjaarsgemiddelde ROIC strandt nu op 15,6%, flink onder de grens die veel topbedrijven doorgaans nastreven. Dat is nog steeds bovengemiddeld ten opzichte van de sector, maar de trend is dalend — en dat is zorgwekkender dan het absolute cijfer...

De ROE van UnitedHealth:

Toch is er ook een ander verhaal te vertellen. De structurele veerkracht van UnitedHealth blijkt uit de stabiliteit van de kasstromen. In 2024 genereerde het bedrijf nog altijd $29,2 miljard aan operationele cashflow, en ondanks een dalende vrije kasstroom naar $23,6 miljard in 2025, blijft er genoeg over voor dividenden, aandeleninkopen en investeringen in zorginfrastructuur.

Het bedrijf heeft zijn dividend 16 jaar op rij verhoogd, en ook in 2025 werd dus een verhoging doorgevoerd — met 5,3% van $2,10 naar $2,21 per kwartaal. Dat suggereert dat het bestuur vertrouwen houdt in de robuustheid van het fundament.

Het dividend de afgelopen jaren:

Optum Health: een groeimotor met structurele barsten

Het echte zorgenkind binnen UnitedHealth is inmiddels Optum Health, de divisie die verantwoordelijk is voor geïntegreerde zorgverlening. Waar deze tak voorheen werd gepresenteerd als een schaalbaar platform vergelijkbaar met een techbedrijf, blijkt het nu vooral een arbeidsintensieve, kapitaalverslindende operatie te zijn. De omzet daalde in Q1 van $26,7 miljard naar $25,3 miljard, terwijl de winst daalde met bijna $300 miljoen. De operationele marge zakte van 7,1% naar 6,4%.

Met meer dan 90.000 zorgprofessionals in dienst, heeft het bedrijf een gigantische blootstelling aan loonkosteninflatie. Een jaarlijkse stijging van slechts 3-5% in lonen betekent al snel $1 miljard extra kosten. Bovendien hebben de investeringen in klinieken, software en dataplatforms nauwelijks geleid tot schaalvoordelen. De conclusie: Optum groeit in omzet, maar niet in marge. Dat is een fundamentele zwakte voor UnitedHealth als geheel.

Medicare Advantage: een beleidsmijnveld

Een andere cruciale winstbron — Medicare Advantage — staat eveneens onder druk. Dit segment levert bijna 35% van de verzekeringsinkomsten, en zelfs een groter deel van de winst. Maar het overheidsbeleid draait langzaam de kraan dicht:

De basistarieven voor 2025 dalen met 0,16%, wat door risicocorrectieeffecten neerkomt op een effectieve inkomensdaling van 3–5% per verzekerde.
De nieuwe RADV-regels staan toe dat historische overbetalingen zonder limiet worden teruggevorderd. Analisten van J.P. Morgan schatten dat UnitedHealth tot $800 miljoen per jaar aan risico loopt.
De strengere regelgeving rond risicocodering bedreigt de 150–200 basispunten margevoordeel die UNH hier historisch boekte.

Dat alles terwijl de compliancekosten stijgen, en de MLR blijft oplopen. De margeruimte binnen Medicare Advantage wordt dus systematisch afgeknepen.

Waardering: goedkoop of valkuil?

Op papier lijkt UnitedHealth aantrekkelijk geprijsd. Een P/E van 11,5x en een forward free cash flow multiple van 14x suggereren een koopje. Maar deze multiples zijn alleen aantrekkelijk zolang de kasstromen blijven groeien.

En daar zit het probleem: de vrije kasstroom voor 2025 wordt nu geschat op $23,6 miljard, een forse neerwaartse bijstelling van $8 à 9 miljard ten opzichte van eerdere verwachtingen. Voor 2027 wordt zelfs een lichte daling voorzien, naar $23,2 miljard.

De vrije kasstroom en het dividend van UnitedHealth de afgelopen jaren:

Toch kunnen beleggers met een lange horizon en risicotolerantie mogelijk profiteren van de huidige waardering. De fundamentele kasstroomcapaciteit, de dividenddiscipline en het marktleiderschap maken UNH aantrekkelijk voor wie zoekt naar stabiele rendementen in onzekere tijden. Maar, de risico´s rondom het sentiment blijven bij dit aandeel een belangrijke vraagteken, alleen als het volgende gebeurd, kan het aandeel weer gaan herstellen naar mijn mening:

1. Kostenstructuur onder controle krijgen – vooral in Optum

De grootste druk zit momenteel op de marges, met name bij Optum Health, waar de combinatie van hoge personeelskosten, onderbenutting van schaalvoordelen en kapitaalsintensieve infrastructuur tot een dalende winstbijdrage leidt. UNH zal:

De operationele efficiëntie moeten verhogen via standaardisatie van zorgprocessen, integratie van AI-oplossingen en automatisering van administratieve taken binnen OptumInsight.
Kritisch moeten kijken naar de loonkosten: een bescheiden jaarlijkse looninflatie (3–5%) betekent al snel $1 miljard extra lasten, en die moeten gecompenseerd worden via betere capaciteitsplanning, productiviteitswinst of lagere overhead.
Heronderhandeling van contracten met ziekenhuizen en zorgaanbieders forceren om de vergoedingstarieven in lijn te brengen met de stijgende kosten.

Zonder margestabilisatie blijft elk groeicijfer op omzetniveau weinig waard.

2. Herwinnen van vertrouwen in Medicare Advantage

UnitedHealth’s grootste winstmotor — Medicare Advantage — is tegelijk de grootste bron van onzekerheid. De overheid heeft de vergoedingen voor 2025 effectief met 3–5% per deelnemer verlaagd, terwijl ook de RADV-audits en strengere risicocodering structurele risico’s op inkomsten vormen. UNH zal hier:

Transparanter moeten communiceren over de impact van RADV en mogelijke terugvorderingen. De markt houdt nu rekening met $500–800 miljoen aan jaarlijkse risico's; als UNH dit weet te verlagen of juridisch af te schermen, kan dat sentiment direct keren.
De administratie en compliance moeten verbeteren om toekomstige sancties te vermijden. Dat vraagt forse investeringen in audit- en risicobeheersystemen, maar verlaagt de juridische dreiging.
Inzetten op winstgevende niches binnen Medicare, zoals chronische zorg of gepersonaliseerde plannen, waar hogere premies en betere marges haalbaar zijn.

3. Winstgevendheid boven groei stellen

UnitedHealth heeft lang geprofiteerd van schaalvergroting, maar die strategie begint zijn limieten te tonen. In plaats van nóg grotere overnames of geografische expansie, moet de focus verschuiven naar rendementsoptimalisatie:

Prioriteit geven aan ROIC en ROE-herstel: die liggen respectievelijk op 10,8% en 15,9%, onder het 5-jaarsgemiddelde. Beleggers zullen naar mijn mening pas echt met vertrouwen terugkeren wanneer die weer richting de 20%+ norm gaan.
Dividendbeleid handhaven en waar mogelijk versnellen. Aandeleninkopen hebben minder waarde zolang de koers blijft dalen; beleggers willen tastbare beloning zien.
De juiste balans vinden tussen groeicapex en aandeelhouderswaarde: investeer in winstgevende projecten, niet in volumegroei zonder marge.

4. Afhandelen van reputatieschade en juridische risico’s

De criminele onderzoeken door het Department of Justice, de CEO-wissel en aantijgingen van frauduleuze zorgpraktijken hebben het vertrouwen van institutionele beleggers geschaad. Een koersherstel vereist:

Actieve samenwerking met de autoriteiten én duidelijke interne hervormingen, inclusief publieke governance-maatregelen.
Het publiekelijk erkennen van fouten (indien gegrond) en presenteren van een meer ethisch verankerd zorgmodel.
Versterken van compliance-teams en aanstellen van onafhankelijke toezichthouders binnen het bestuur.

Voor beleggers die begin jaren ’90 zijn ingestapt, was UnitedHealth het schoolvoorbeeld van een aandeel dat een minimale investering om kon zetten in enorme winsten. Maar in de huidige context is dat niet langer realistisch. Een bedrijf met meer dan $400 miljard aan jaaromzet en een marktkapitalisatie van $275 miljard heeft zelfs na deze daling simpelweg niet genoeg ruimte om nog een vermenigvuldiging van 10x of meer te realiseren. Zonder schoon schip op deze punten zal het aandeel een blijvende korting krijgen in de markt, hoe goed de cijfers ook zijn.