Is het herstel van Alfen echt begonnen nu de koers opveert zonder nieuws en de kas vooral uit werkkapitaal komt?
In het kort
Alfen sloot op 23 september 2026 op €12,50 op Euronext Amsterdam, na €12,67 een dag eerder. Er verscheen sinds de vorige analyse geen nieuw bedrijfsbericht: de laatste resultaatupdate blijft de halfjaarrapportage van 18 augustus. De koersbeweging is daarom geen reden om een nieuw operationeel feit te verzinnen. Deze analyse verschuift de aandacht van projectkasstroom naar balanskwaliteit, financieringsruimte en mogelijke verwatering wanneer het herstel opnieuw uitloopt.
Alfen rapporteerde over H1 2026 €261,5 miljoen omzet, 23,6 procent meer dan een jaar eerder. Aangepaste EBITDA steeg naar €16,4 miljoen, maar de nettowinst bleef €0,5 miljoen negatief. Een koers van €12,50 waardeert het aandeel dus niet op een bestaande positieve winstbasis. Zij waardeert de verwachting dat omzet uit grids en opslag uiteindelijk een duurzame marge en vrije kasstroom oplevert.
De officiële H1-publicatie dateert van 18 augustus 2026 en beschrijft de toestand per 30 juni. Alfen herhaalde een jaaromzet van €435 tot €475 miljoen, een aangepaste EBITDA-marge van 4 tot 7 procent en capex onder 4 procent van omzet. Dat zijn verwachtingen van het bedrijf, geen gerealiseerde uitkomsten.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Groei uit opslag is niet hetzelfde als winstkwaliteit
Energy Storage Systems groeide in H1 87,8 procent naar €98,8 miljoen omzet. Smart Grid Solutions groeide 14,9 procent naar €111,6 miljoen. EV Charging daalde 17,4 procent naar €51,1 miljoen. Die mix verklaart waarom totale omzet sterk kon stijgen terwijl de brutomarge daalde van ongeveer 30,0 naar 26,1 procent op aangepaste basis.
Opslagprojecten kunnen groot zijn en daardoor omzet snel optillen, maar vereisen inkoop, garanties en strakke projectuitvoering. Laadpalen hebben een andere schaal- en productmarge. Grids profiteren van structurele netinvesteringen, maar kennen capaciteit, aanbestedingen en componenten als grenzen. Een omzet-euro uit ieder segment verdient dus niet dezelfde multiple.
Het sterke tegenargument is dat Alfen steeds meer hardware, software en diensten wil combineren. Dat kan terugkerende serviceomzet en betere klantbinding opleveren. Totdat dit zichtbaar wordt in brutomarge en vrije kasstroom blijft het een strategische belofte.
De kaspositie werd vooral door werkkapitaal beter
De operationele kasstroom bedroeg €36,5 miljoen positief, tegenover €10,8 miljoen een jaar eerder. Tegelijk daalde het netto werkkapitaal van €81,2 miljoen eind 2025 naar €58,1 miljoen per 30 juni 2026. Voorraden daalden met €19,7 miljoen. De onderneming draaide daardoor van €20,7 miljoen nettoschuld naar €6,2 miljoen nettokas.
Dat is een echte verbetering, maar niet volledig herhaalbaar. Voorraad kan niet ieder halfjaar met hetzelfde bedrag dalen. Alfen zegt bovendien dat het door krappere componentenmarkten geen verdere voorraadafbouw verwacht. Wie de volledige €36,5 miljoen halfjaar-kasstroom annualiseert, kapitaliseert een eenmalige balansbeweging alsof zij structurele winst is.
De betere balans koopt tijd. Zij verlaagt op korte termijn de kans op dure financiering en beschermt investeringen in producten. Maar wanneer EBITDA tegen de onderkant van de bandbreedte uitkomt en werkkapitaal weer oploopt, kan de kaspositie snel terugdraaien.
Verwatering is geen basisscenario maar wel een relevante stresstest
Alfen had per 30 juni €51,1 miljoen kas en €6,2 miljoen nettokas. Dat betekent ook dat er ongeveer €44,9 miljoen bruto rentedragende schuld en leaseachtige verplichtingen tegenover de kas stond in deze vereenvoudigde afleiding. De balans is dus niet hetzelfde als €51,1 miljoen vrij beschikbaar geld.
Bij nieuwe verliezen kan Alfen schuld aantrekken, investeringen uitstellen of eigen vermogen ophalen. Een claimemissie is geen voorspelling en niet nodig in het middenscenario. Toch moet een analyse van een bedrijf zonder positieve gerapporteerde winst expliciet laten zien wat verwatering zou doen. Tien procent nieuwe aandelen verlaagt de waarde per bestaand aandeel ongeveer negen procent wanneer de ondernemingswaarde niet verandert.
Het alternatief is operationeel herstel: hogere marges in grids, beheerste garanties bij opslag en stabilisatie in EV Charging. Dan kan de bestaande kas de transformatie dragen en hoeft de aandeelhouder geen nieuwe aandelenbasis te financieren.
[Lees ook: Alfen-aandelen dalen weer flink in cruciaal jaar voor het bedrijf](/post/alfen-aandelen-dalen-weer-flink-in-cruciaal-jaar-voor-het-bedrijf)
Wat €12,50 van Alfen vraagt
De notering betreft Alfen N.V., ticker ALFEN en ISIN NL0012817175, op Euronext Amsterdam in euro's. De slotkoers van €12,50 komt van 23 september 2026 om 17:55 CEST. Met ongeveer 21,75 miljoen aandelen bedraagt de beurswaarde circa €271,9 miljoen. Na €6,2 miljoen nettokas resteert een ondernemingswaarde van ongeveer €265,7 miljoen.
Voor tien procent jaarlijks koersrendement tot eind 2029 is een koers van €16,64 nodig. Bij 22 miljoen verwaterde aandelen is dat €366,1 miljoen aandelenwaarde. Met €10 miljoen modelnettokas is de ondernemingswaarde €356,1 miljoen. Tegen twaalf keer vrije kasstroom moet Alfen dan ongeveer €29,7 miljoen duurzame vrije kasstroom verdienen.
Bij €500 miljoen omzet betekent dit een vrije-kasstroommarge van 5,9 procent. Dat ligt duidelijk boven de huidige nettomarge, want H1 was verlieslatend, en vraagt bovendien dat aangepaste EBITDA in echte kasstroom verandert na capex, rente, belasting en normaal werkkapitaal. De formule verzint dus geen positieve basis; zij laat zien welke toekomstige basis de koers nodig heeft.
Drie scenario's voor 2027 tot en met 2029
De formule is koers gelijk aan omzet maal EV/omzetmultiple plus nettokas, gedeeld door het verwaterde aantal aandelen. Bear gebruikt voor 2027, 2028 en 2029 €400 miljoen, €390 miljoen en €400 miljoen omzet; multiples 0,45, 0,40 en 0,40; nettokas van min €10 miljoen, min €20 miljoen en min €25 miljoen; en 22,0, 22,5 en 23,0 miljoen aandelen. Dat geeft mogelijke koersen van €7,73, €6,04 en €5,87.
Midden gebruikt €450 miljoen, €485 miljoen en €520 miljoen omzet; multiples 0,65, 0,70 en 0,75; nettokas van €5 miljoen, €10 miljoen en €15 miljoen; en 21,8 miljoen aandelen. De uitkomsten zijn €13,65, €16,03 en €18,58.
Gunstig gebruikt €470 miljoen, €550 miljoen en €650 miljoen omzet; multiples 0,90, 1,00 en 1,10; nettokas van €10 miljoen, €25 miljoen en €45 miljoen; en 21,7 miljoen aandelen. Dan volgen €19,95, €26,50 en €35,02.
Bear veronderstelt uitstel, terugkerende financiering en enige verwatering. Midden vraagt stabilisatie van EV Charging en geleidelijke margeverbetering. Gunstig vereist dat grids en opslag tegelijk groeien, projectrisico beperkt blijft en software en diensten de kasmarge optillen.
De balans koopt tijd en geen zekerheid
Alfen heeft in H1 zijn liquiditeit overtuigend verbeterd. De valkuil is dat voorraadreductie wordt aangezien voor structurele winst. De koers rond €12,50 kan aantrekkelijk blijken wanneer brutomarge herstelt en capex plus werkkapitaal uit operationele winst worden betaald. Hij kan ook te hoog zijn wanneer de tweede jaarhelft de aangekondigde front-loading bevestigt zonder margeherstel.
De komende meetpunten zijn daarom niet de dagelijkse koerssprongen, maar brutomarge per segment, voorraad, projectverplichtingen, nettokas en vrije kasstroom na normaal werkkapitaal. Zonder nieuw bedrijfsnieuws is dat de eerlijkste bewijslast.
Even tussendoor: als je dit interessant vindt, dit is precies wat we dagelijks doen om jou en andere beleggers te helpen. Word nu lid en krijg 50 procent korting met de code INSIDER.
Foto: Michael Colijn, CEO van Alfen · Alfen-bedrijfsarchief · geraadpleegd 24 september 2026.
Opmerkingen