Zó weinig doet een inkoop van 60 miljoen euro voor de waardering van Besi
In het kort
Besi kocht tussen 15 en 22 september 7.853 eigen aandelen in voor ongeveer €1,44 miljoen, tegen prijzen van €176,84 tot €189,51. Het volledige programma van €60 miljoen vertegenwoordigt bij de slotkoers van €189,50 op 23 september slechts 0,39 procent van de beurswaarde. De inkoop kan aandelenbeloning neutraliseren en is rationeel als hybrid bonding de winst sterk verhoogt, maar zij verandert de hoge waardering niet fundamenteel. De markt betaalt ongeveer 73 keer de historische winst en verwacht dus veel meer dan een cosmetisch lager aandelenaantal.
De vorige analyse ging over de omzetgroei van 68,7 procent, hybrid bonding en de vraag hoeveel van de AI-doorbraak al in de koers zat. Het nieuwste concrete bedrijfsbericht is kleiner, maar financieel leerzaam. Besi meldde op 22 september welke aandelen het onder zijn lopende programma had teruggekocht.
Op 15 september ging het om 1.357 aandelen tegen gemiddeld €176,84. Daarna liep de gemiddelde prijs per dag op tot €189,51 op 22 september. In totaal besteedde Besi in zes handelsdagen circa €1,44 miljoen aan 7.853 aandelen. De slotkoers op Euronext Amsterdam was op 23 september €189,50, bij 81,15 miljoen uitstaande aandelen.
Een inkoopprogramma klinkt groter dan het is
Het programma van €60 miljoen werd op 23 oktober 2025 aangekondigd. Als het volledige bedrag tegen €189,50 wordt besteed, kunnen ongeveer 316.600 aandelen worden ingekocht. Dat is 0,39 procent van de huidige aandelenbasis. De winst per aandeel stijgt daardoor theoretisch ook ongeveer 0,39 procent als winst en alle andere factoren gelijk blijven.
Een effect van minder dan een half procent is niet waardeloos. Het is alleen te klein om een koers van bijna €190 te dragen. Eén procentpunt hogere of lagere operationele marge kan veel meer waarde toevoegen of vernietigen dan dit hele programma. Hetzelfde geldt voor één grote hybrid-bondingorder die wordt vervroegd of uitgesteld.
De juiste vergelijking is daarom niet €60 miljoen tegenover nul. De vraag is wat Besi anders met het geld had kunnen doen. Kas kan worden gebruikt voor productontwikkeling, productiecapaciteit, overnames, dividend of schuldafbouw. Inkoop is aantrekkelijk wanneer het aandeel onder intrinsieke waarde noteert en de onderneming geen beter project heeft. Boven intrinsieke waarde draagt de verkopende aandeelhouder waarde over van de blijvende aandeelhouder naar zichzelf.
De balans kan het programma dragen
Besi beschikte volgens de officiële halfjaarcijfers eind juni over €349,1 miljoen cash en €160 miljoen deposito's, tegenover €345,1 miljoen langlopende schuld. Inclusief deposito's was de nettokas ongeveer €164 miljoen. Over de eerste jaarhelft kwam de operationele kasstroom uit op €140,7 miljoen. Na €4,1 miljoen materiële investeringen en €11,8 miljoen geactiveerde ontwikkeling resteerde ongeveer €124,8 miljoen vrije kasstroom volgens een strenge definitie.
Daarmee is €60 miljoen financieel goed te dragen. De onderneming verloste bovendien in mei de €175 miljoen converteerbare lening met looptijd tot 2029 vervroegd. Dat vermindert een potentiële bron van verwatering. Tegelijk moet voorkomen worden dat dezelfde verbetering dubbel wordt geteld. Minder convertibles en eigen aandeleninkoop kunnen beide de toekomstige aandelenbasis beïnvloeden, maar de winst per aandeel mag niet nog eens extra worden verhoogd alsof er twee keer dezelfde aandelen verdwijnen.
De echte kapitaalvraag ligt bij de cyclus. Q2-omzet bedroeg €249,9 miljoen, orders €292,9 miljoen en nettowinst €89 miljoen. De eerste jaarhelft leverde €140,6 miljoen nettowinst op. Zulke marges zijn hoog, maar machineverkopen komen in golven. Een kasbuffer is juist waardevol wanneer klanten investeringen uitstellen.
Hybrid bonding bepaalt of de prijs rationeel is
Het management verhoogde op 18 juni zijn langetermijndoel naar €1,7 tot €2,2 miljard omzet en een operationele marge van 45 tot 55 procent. Die bandbreedte is de economische kern van de inkoop. Op het midden, €1,95 miljard omzet en 50 procent operationele marge, ontstaat €975 miljoen operationele winst. Na belasting en rente kan de nettowinst dan vele malen hoger liggen dan de huidige historische €2,60 per aandeel suggereert.
Maar een langetermijndoel heeft geen vast jaartal en is geen omzetgarantie. Het vereist dat hybrid bonding van kwalificatie naar high-volume manufacturing gaat bij meerdere klanten. Besi meldde eerder 21 hybrid-bondingklanten, tegen 15 eind 2025. Nieuwe toepassingen in logic, memory en co-packaged optics vergroten de markt. Ze vergroten ook de verwachtingen.
De concurrentie blijft scherp. ASMPT, Kulicke & Soffa en gespecialiseerde Aziatische machinebouwers investeren in advanced packaging. Grote klanten kunnen meerdere leveranciers kwalificeren om prijsdruk te zetten. Bovendien kunnen alternatieve verbindingstechnieken langer relevant blijven dan beleggers verwachten. Technologische superioriteit levert pas aandeelhouderswaarde op wanneer volumes, prijs en service-inkomsten samen een hoog rendement op kapitaal geven.
[Lees ook: Hoeveel van BESI's hybrid-bondingdoorbraak zit al in de koers?](/post/besi-aandeel-hybrid-bonding-orders-marges-waardering-2026)
Wanneer inkoop echt waarde toevoegt
Stel dat Besi €60 miljoen besteedt tegen gemiddeld €190. Dan verdwijnen circa 316.000 aandelen. Als de onderneming in 2029 €600 miljoen nettowinst verdient, stijgt de winst per aandeel door deze inkoop van ongeveer €7,39 naar €7,42. Tegen 30 keer de winst is het koersverschil ongeveer €1 per aandeel. Het grootste deel van de toekomstige waarde komt dus uit de winst, niet uit de inkoop.
Bij lagere koersen werkt hetzelfde bedrag sterker. Tegen €120 kan €60 miljoen ongeveer 500.000 aandelen kopen, of 0,62 procent van de startbasis. Dat is nog steeds geen transformatie, maar wel duidelijk efficiënter. Een programma met een vast dagelijks bedrag koopt automatisch meer aandelen bij lage prijzen en minder bij hoge prijzen. De gemelde dagbedragen rond €240.000 laten zien dat Besi ongeveer zo werkt.
Het sterkste tegenargument is dat het programma niet is bedoeld om de koers op zichzelf te verhogen. Het kan aandelenbeloning compenseren, vertrouwen signaleren en overtollige kas gecontroleerd teruggeven. In dat geval hoeft €60 miljoen niet groot genoeg te zijn om de hele waardering te verklaren. De kritische belegger moet alleen blijven kijken naar de nettoreductie van het aandelenaantal, niet naar het bruto aantal ingekochte stukken.
Wat €189,50 moet waarmaken
Voor 10 procent koersrendement per jaar moet Besi eind 2029 ongeveer €252,20 noteren, exclusief dividend. Bij een eindmultiple van 30 is dan €8,41 winst per aandeel nodig. Met ongeveer 80,8 miljoen aandelen na volledige uitvoering van het programma komt dat neer op circa €680 miljoen nettowinst.
Dat kan alleen als omzet en marges richting het verhoogde doel bewegen. Bij €1,95 miljard omzet, 50 procent operationele marge en een veronderstelde nettomarge van 38 procent ontstaat ongeveer €741 miljoen nettowinst. De vereiste winst is dus niet onmogelijk, maar vraagt wel een uitkomst dicht bij het midden van een ambitieus langetermijnmodel. Bij €1,3 miljard omzet en 32 procent nettomarge blijft ongeveer €416 miljoen over. Dan past bij 30 keer winst een koers rond €154.
Onze scenario's gebruiken voor 2027, 2028 en 2029 expliciete winst en multiples. Bear rekent met €3,50, €4,00 en €4,50 winst per aandeel tegen 35, 30 en 25 keer. Dat geeft €122,50, €120 en €112,50. Midden gebruikt €5,50, €7,00 en €8,40 tegen 36, 33 en 30 keer, goed voor €198, €231 en €252. Gunstig gebruikt €7,00, €10,00 en €13,00 tegen 42, 38 en 34 keer, of €294, €380 en €442.
De machines beslissen, niet het programma
Besi's inkoop is financieel gezond en de laatste transacties zijn keurig openbaar gemaakt. Het programma helpt, maar het is te klein om een waarderingsfout te repareren. Wie het aandeel bezit, belegt vooral in de versnelde adoptie van hybrid bonding, hoge marges en het vermogen om orders om te zetten in kasstroom.
Op €189,50 is de middenroute haalbaar wanneer het management de verhoogde langetermijndoelen dicht benadert. De bearroute laat zien hoe hard de koers kan dalen als hybrid bonding langzamer opschaalt en de multiple normaliseert. De inkoop dempt die uitkomst nauwelijks. Het nieuws van 22 september is dus vooral een aanleiding om de kapitaalallocatie scherp te bekijken, niet om de winstverwachting te verhogen.
Even tussendoor: als je dit interessant vindt, dit is precies wat we dagelijks doen om jou en andere beleggers te helpen. Word nu lid en krijg 50 procent korting met de code INSIDER.
Foto: Richard Blickman, CEO van Besi · Quote-archiefportret geraadpleegd 24 september 2026.
Opmerkingen