ASM profiteert van complexere chips maar de koers loopt al vooruit
In het kort
ASM International profiteert wanneer complexere chips meer geavanceerde materiaalstappen nodig hebben. De introductie van Flowable Carbon op 22 september past in dat verhaal, maar is nog geen bewijs van extra gerealiseerde omzet. Bij een koers van 860,80 euro moeten beleggers onderscheid maken tussen technologische kansen, gekwalificeerde toepassingen en winst per aandeel. Onze reverse waardering laat zien dat de prijs al meerdere jaren stevige groei en hoge marges nodig heeft.
Een chip wordt niet alleen waardevoller doordat er meer exemplaren worden gemaakt. Hij kan ook ingewikkelder worden om te produceren. Meer lagen, kleinere structuren en strengere eisen aan materialen kunnen betekenen dat een fabriek per wafer meer specialistische stappen moet uitvoeren. Precies daar ontstaat de aantrekkelijkheid van ASM International.
Dat maakt het bedrijf een andere belegging dan een eenvoudige weddenschap op het aantal verkochte chips. ASM kan profiteren van technologische intensiteit, zelfs als de volumegroei minder spectaculair is. Maar de beurs begrijpt dat inmiddels ook. De vraag is daarom niet alleen of het bedrijf relevante technologie heeft. De vraag is hoeveel extra winst die technologie kan opleveren, hoe zeker de commerciële adoptie is en hoeveel van dat succes al besloten ligt in bijna 861 euro per aandeel.
Eerst bepalen welk aandeel en welke verwachting je koopt
We analyseren ASM International op Euronext Amsterdam, ticker ASM, ISIN NL0000334118, in euro’s. Dit is niet ASML en ook niet de Amerikaanse OTC-lijn ASMIY. De Euronext-instrumentpagina en aandeleninformatie van ASM bevestigen de beurslijn. De gebruikte slotkoers van 22 september 2026 is 860,80 euro; de koersdienst toont daarbij 17.38 uur met het tijdzonelabel CET. We gebruiken geen latere OTC-koers of niet-gecontroleerde actuele intradayprijs.
De modelaandelenbasis is het verwaterde kwartaalgemiddelde van 49,177 miljoen uit het tweede kwartaal. Zij is niet gelijk aan de 48,982 miljoen aandelen die eind juni uitstaan. Het halfjaarverslag is de bron. De huidige koersreeks en deze aandelenbasis zijn op dezelfde actuele eenheidsbasis gebruikt; er wordt geen extra splitsingsfactor toegepast.
Voor de omzet kiezen we expliciet een eigen afgeronde basis van 4,1 miljard euro voor 2026. Dat is een rekenaanname, geen gerealiseerde jaaromzet of officiële europrognose. De eerste jaarhelft leverde 1,8656 miljard op. Het management verwachtte bij de kwartaalcijfers dat de tweede helft bij constante valuta meer dan twintig procent boven de eerste helft zou liggen. Die uitspraak geeft context, maar wisselkoersen maken haar niet identiek aan een harde omzetgarantie in euro’s.
Als een belegger acht procent koersrendement per jaar verlangt, moet de koers over drie jaar ongeveer 1.084 euro zijn. Bij dertig keer winst, 27 procent nettomarge en een gelijkblijvende aandelenbasis vraagt dat ongeveer 6,6 miljard euro jaaromzet. Vanuit de gekozen 4,1 miljard is circa zeventien procent jaarlijkse groei nodig. Dit is de lat die de aankoopprijs in ons model neerlegt.
Een lagere aanvangsomzet maakt de groeieis hoger. Een hogere toekomstige marge maakt haar lager. De tool laat bewust zien dat een aantrekkelijk technisch verhaal niet genoeg is: de uitkomst hangt tegelijk van omzet, winstgevendheid en de waardering in 2029 af. Wie de huidige prijs aanvaardt, neemt impliciet op al die onderdelen een standpunt in.
Meer materiaalstappen kunnen waardevoller zijn dan meer wafers
ASM verkoopt apparatuur voor het aanbrengen van dunne materiaallagen, waaronder atomic layer deposition. De commerciële waarde van zo’n proces zit niet alleen in het neerleggen van materiaal. Een fabrikant wil laagdikte, uniformiteit en materiaaleigenschappen beheersen binnen een productieproces dat op grote schaal voldoende goede chips oplevert.
Een nieuw apparaat moet daarom passen in een bestaande keten van ontwerp, andere machines en procesrecepten. Een klein technisch voordeel kan economisch groot worden wanneer het de opbrengst aan bruikbare chips verbetert of een knelpunt wegneemt. Omgekeerd kan een veelbelovende demonstratie commercieel beperkt blijven als zij niet voldoende betrouwbaar of efficiënt in een productielijn werkt.
De officiële technologische toelichting op Flowable Carbon van 22 september 2026 beschrijft een nieuwe materiaalbenadering voor geavanceerde patroonvorming. Vullen, vlak maken en patroonvorming moeten beter op elkaar aansluiten. Het potentiële voordeel zit in procesvereenvoudiging en betere beheersing van complexe structuren.
De introductie is nieuws; een concrete omzetbijdrage is daarmee nog niet bewezen. De geraadpleegde aankondiging geeft geen orderbedrag dat we als nieuwe verkoop kunnen meetellen. Evenmin kunnen we een technische mogelijkheid rechtstreeks omzetten in een voorspeld marktaandeel. Daarvoor zijn klantkwalificaties, productierijpe inzet en uiteindelijk omzet nodig.
De eerste module splitst het groeiverhaal daarom op in drie eigen aannames: wafercapaciteit, materiaalintensiteit en de opbrengst die ASM daarvan kan vangen. Het zijn geen gerapporteerde marktaandelen. Zij maken alleen zichtbaar waarom een leverancier kan groeien zonder evenveel extra wafers, en waarom technische vooruitgang niet automatisch in dezelfde mate bij zijn aandeelhouders belandt.
Sterke marges bewijzen kwaliteit maar geen onaantastbaarheid
Op 28 juli publiceerde ASM de resultaten over het tweede kwartaal van 2026. De omzet bereikte 1,0031 miljard euro, twintig procent meer dan een jaar eerder. De brutomarge bedroeg 51,9 procent en de gerapporteerde operationele marge 32,2 procent. Dat zijn sterke cijfers voor een onderneming die fysieke apparatuur en specialistische technologie levert.
De economische verklaring ligt in differentiatie. Wanneer een proces onmisbaar is en moeilijk te vervangen, kan de leverancier een deel van de waarde die hij voor de klant creëert zelf behouden. Dat is wezenlijk anders dan uitsluitend op productiekosten concurreren. Het maakt kennis, patenten, proceservaring en samenwerking met klanten belangrijker dan alleen schaal in assemblage.
Toch beschermt een technologische positie niet tegen iedere vorm van concurrentie. Klanten willen geen onbeheersbare afhankelijkheid van één leverancier en onderzoeken alternatieven. Andere apparatuurmakers kunnen aangrenzende processtappen combineren of met een andere materiaaloplossing komen. Een sterke positie in de ene generatie hoeft niet automatisch even sterk te zijn in de volgende.
De uitgaven aan ontwikkeling zijn daarom geen bijkomstigheid die je uit de waardering kunt wegdenken. Zij helpen het verdienvermogen te onderhouden. Een deel van de ontwikkelingsuitgaven wordt geactiveerd en later afgeschreven. Dat verandert de verdeling tussen huidige winst en toekomstige kosten, maar niet het feit dat er vandaag geld en mensen nodig zijn om concurrerend te blijven.
Het tegenargument is dat succesvolle kwalificatie bij een grote klant vervolgens een langdurige relatie kan opleveren. Een productielijn wordt niet lichtvaardig omgebouwd wanneer zij betrouwbaar werkt. Dat kan diensteninkomsten en vervolgverkopen ondersteunen. ASM hoeft dus niet bij iedere bestelling helemaal opnieuw te beginnen, maar moet wel voortdurend bewijzen dat het relevant blijft.
De kwartaalcash mag je niet zomaar met vier vermenigvuldigen
De vrije kasstroom in het tweede kwartaal bedroeg 354,6 miljoen euro. Zij volgde uit 466,3 miljoen operationele kasstroom en 111,7 miljoen investeringskasstroom. De eerste jaarhelft als geheel kwam op 306,5 miljoen vrije kasstroom uit, omdat het eerste kwartaal negatief was. Dat verschil alleen al laat zien hoe misleidend het kan zijn om het beste kwartaal zonder meer als jaarlijks tempo te gebruiken.
Werkkapitaal maakt dat patroon begrijpelijk. Voorraad kan worden opgebouwd vóór levering, klanten kunnen op een ander moment betalen en voorschotten kunnen tijdelijk geld opleveren. Een kasinstroom die voortkomt uit het afbouwen van een eerdere balanspositie kun je niet onbeperkt herhalen. Er komt een moment waarop de voorraad niet verder kan dalen zonder de operatie te raken.
De kasstroommodule gebruikt daarom een vrij instelbare correctie op de operationele cash. Die correctie is uitdrukkelijk geen schatting van de werkelijk gemeten werkkapitaalvrijval. Zij test wat er overblijft wanneer een deel van het sterke kwartaal niet terugkomt. Ook de totale investeringsrekening kan worden aangepast.
Ontwikkelingsuitgaven mogen daarbij niet verdwijnen tussen de regels. In de gebruikte vrije-kasstroombenadering zitten zij al in de investeringskasstroom. We trekken ze niet een tweede keer af, maar doen evenmin alsof alleen machines en gebouwen investeringen zijn. Het verschil tussen een nette winstmarge en economisch beschikbare cash blijft zo zichtbaar.
Een verdere nuance is het belang in ASMPT. ASM International en ASMPT zijn geen identieke beursbedrijven. Het halfjaarverslag vermeldt een belang van 24,56 procent. In ons eenvoudige winstmodel is de genormaliseerde concernnettomarge inclusief de normale bijdrage van deelnemingen gedacht. We voegen de waarde van het belang daarom niet nogmaals afzonderlijk aan de modelkoers toe.
Lees ook: BESI en de waardering van hybrid bonding. Ook daar is het onderscheid tussen een structurele technologische kans en het moment waarop klanten echt bestellen doorslaggevend. Een goed langetermijnverhaal sluit een beweeglijke investeringscyclus niet uit.
Aandeleninkoop helpt alleen binnen de volledige rekensom
ASM rondde op 14 september een inkoopprogramma van 150 miljoen euro af. Volgens de officiële inkoopinformatie werden 185.522 aandelen gekocht tegen gemiddeld 808,53 euro. Dat aantal is ongeveer 0,38 procent van de aandelenbasis van eind juni. Het is dus een beperkte, concrete bijdrage, geen verklaring voor een enorme winstgroei per aandeel.
Een inkoop kan toekomstige winst over minder aandelen verdelen, maar gebruikt tegelijk geld dat niet langer op de balans staat. Wie zowel een lager aantal aandelen als de volledige oude kaspositie in een waardering opneemt, telt een voordeel dubbel. Ook kan aandelenbeloning een deel van de inkoop compenseren.
Wij gebruiken daarom de gecontroleerde verwaterde kwartaalbasis als modelproxy en maken de toekomstige netto aandelenverandering expliciet. De inkoop wordt niet nogmaals als rendement opgeteld. De uitbetaling van 3,25 euro dividend op 21 mei 2026 is historische informatie. De hieronder berekende toekomstige koersen zijn exclusief dividend; bij ASM is koersrendement dus nadrukkelijk niet hetzelfde als totaalrendement.
Even tussendoor: als je dit interessant vindt, dit is precies wat we dagelijks doen om jou en andere beleggers te helpen. Word nu lid en krijg 50 procent korting met de code INSIDER.
Drie scenario’s laten zien hoeveel succes nodig is
De formule is beginomzet maal samengestelde omzetgroei, maal genormaliseerde nettomarge, gedeeld door toekomstige aandelen, maal de winstmultiple. Jaar één, twee en drie betekenen september 2027, 2028 en 2029. Marges zijn na aandelenbeloning, belasting en normale financieringsresultaten. Kas en schuld krijgen geen extra, afzonderlijke correctie boven op deze winstwaardering.
Het bear-scenario neemt drie procent jaarlijkse omzetgroei, 22 procent nettomarge, een half procent meer aandelen per jaar en 22 keer winst. Vanuit de eigen omzetbasis van 4,1 miljard euro volgen ongeveer 414, 424 en 434 euro. De onderneming blijft dan winstgevend, maar de combinatie van afkoelende groei en een lagere premie raakt het aandeel hard.
Het middenscenario rekent met veertien procent omzetgroei, 27 procent nettomarge, een stabiele aandelenbasis en dertig keer winst. De uitkomsten zijn ongeveer 770, 878 en 1.001 euro. De onderneming groeit dan behoorlijk, maar het koersrendement vanaf 860,80 euro blijft aanzienlijk kleiner dan de omzetgroei.
Het gunstige scenario gebruikt 21 procent omzetgroei, dertig procent nettomarge, jaarlijks een half procent minder aandelen en 36 keer winst. Dat levert circa 1.095, 1.332 en 1.619 euro op. Daarvoor moeten technologische kansen uitgroeien tot omvangrijke commerciële toepassingen en moet de winstgevendheid uitzonderlijk sterk blijven.
Deze aannames zijn van de redactie, niet van ASM of een analistenconsensus. De marge en multiple gelden meteen vanaf het eerste scenariojaar. Daardoor kan de eerste jaarprijs sterk afwijken van de huidige koers, ook als de omzet verder stijgt. De rekenhorizon is een vergelijkingskader en geen belofte over het kalenderjaar waarin een product zijn doorbraak bereikt.
De conclusie is niet dat Flowable Carbon de huidige koers wel of niet rechtvaardigt. Daarvoor ontbreekt een geverifieerde commerciële opbrengst. De conclusie is dat ASM een overtuigende manier biedt om te profiteren van complexere chipproductie, terwijl de beurs al veel van die kwaliteit erkent. Vanaf 860,80 euro verdient vooral de vertaalslag van meer processtappen naar meer duurzame winst per aandeel aandacht. Technologie opent de mogelijkheid; uitvoering en aankoopprijs bepalen het rendement.
Foto: Hichem M’Saad, officieel bedrijfsportret via ASMPT. Credit: ASMPT. Archiefbeeld; opnamedatum niet vermeld. Geen foto van de productintroductie op 22 september 2026.
Opmerkingen