Somber op de beurs is nog geen koopsignaal
In het kort
Het sentiment rond Amerikaanse aandelen is afgekoeld, terwijl bedrijven stevige winstgroei moeten waarmaken. De AAII-enquête over de week tot 14 oktober telt 38,7% optimisten en 41,6% pessimisten: voorzichtigheid, maar geen uitzonderlijke verdwijning van optimisme. FactSet ziet bij de eerste kwartaalrapportages veel meevallers, maar relatief kleine meevallers. Voor beleggers wordt het verschil tussen sterke winst en nóg sterkere verwachtingen daarmee belangrijker.
Na een paar slechte beursdagen klinkt al snel het vertrouwde argument: als iedereen somber is, moet je juist kopen. Daar zit een begrijpelijke gedachte achter. Wie bang is, heeft mogelijk al verkocht. Dan kan een kleine meevaller voldoende zijn voor herstel. Maar die redenering werkt alleen als het pessimisme daadwerkelijk breed en uitzonderlijk is, en de bedrijfswinsten niet sneller verslechteren dan de koers.
Dat onderscheid verdient nu aandacht. De kop over ingestort optimisme suggereert een bijna collectieve vlucht uit aandelen. De beschikbare primaire sentimentgegevens geven een minder eenduidig beeld. Bovendien meten enquêtes, professionele positionering en optieprijzen verschillende dingen. Die mogen niet zonder uitleg tot één emotionele beursbarometer worden samengevoegd.
Wat beleggers zeggen en wat ze bezitten
De AAII-enquête vraagt particuliere beleggers naar hun verwachting voor de komende zes maanden. In de week eindigend op 14 oktober was 38,7% positief, 19,7% neutraal en 41,6% negatief. Het verschil tussen optimisten en pessimisten bedraagt daarmee min 2,9 procentpunt. De optimisten liggen zelfs iets boven het op de pagina vermelde historische gemiddelde van 37,5%.
Volgens de historische tabel van AAII was een week eerder 40,3% optimistisch. De daling naar 38,7% is dus 1,6 procentpunt. Op 16 september stond het optimisme op 28,8% en het pessimisme op 53,3%. Binnen die korte vergelijking is de laatste meting duidelijk minder somber dan die septemberweek. Dat sluit een scherpe verslechtering in een andere indicator niet uit; het voorkomt wel dat we verschillende reeksen verwarren.
Een enquête meet overtuigingen, geen verkooporders. Iemand kan een daling verwachten en toch volledig belegd blijven omdat zijn horizon twintig jaar is. Een fondsmanager kan optimistisch klinken maar weinig risico nemen vanwege klantuitstroom. En een putoptie kan bescherming van een grote aandelenportefeuille zijn in plaats van een zelfstandige gok op een crash.
Voor een overtuigend contrair signaal zou ik daarom naar samenhang zoeken: uitzonderlijk sombere verwachtingen, afgenomen risicoposities en een prijs die slechte uitkomsten al gedeeltelijk verdisconteert. Zonder die laatste voorwaarde kun je een duur aandeel kopen van een sombere verkoper. Zijn stemming maakt de toekomstige kasstromen niet vanzelf aantrekkelijk geprijsd.
De lat voor bedrijfswinsten ligt al hoog
FactSet meldde op 16 oktober dat 9% van de S&P 500-bedrijven had gerapporteerd. Van die vroege groep versloeg 84% de winstverwachting. Dat klinkt uitstekend, maar de gezamenlijke winst lag slechts 2,6% boven de ramingen. Het vijfjaarsgemiddelde voor de omvang van meevallers bedraagt 7,5%. FactSet waarschuwt dat de historische vergelijking alle bedrijven omvat, terwijl de actuele steekproef nog klein is.
De gecombineerde winstgroei van gerapporteerde resultaten en ramingen voor de overige bedrijven stond op 29%. Dat is geen vastgestelde groei van de hele index. De meeste ondernemingen moesten hun cijfers immers nog bekendmaken. Het laat vooral zien dat beleggers al op een fors beter winstniveau rekenen. Alleen groei laten zien is dan onvoldoende; de vooruitblik moet de hoge uitgangspositie ondersteunen.
Een bedrijf dat zijn winst twintig procent verhoogt, kan daarom toch dalen als beleggers dertig procent verwachtten. Het omgekeerde kan ook: een krimpende onderneming kan stijgen wanneer de krimp kleiner blijkt dan gevreesd en de kaspositie verbetert. De beurs vergelijkt de werkelijkheid met de prijs die vooraf voor die werkelijkheid is betaald.
Een steunlijn betaalt geen dividend
Technische niveaus in de S&P 500 kunnen relevant zijn voor handelaren. Rond een bekend koersniveau kunnen stoporders, hedgeposities en automatische handelsregels samenkomen. Dat kan bewegingen versterken. Maar een doorbraak vertelt niet hoeveel winst bedrijven over drie jaar maken, en een grafieklijn beschermt niet tegen een fundamentele winstdaling.
Daarom presenteer ik hier geen specifiek CNBC-steunniveau waarvan de onderliggende berekening niet volledig controleerbaar is. Een nuttiger toets voor de langetermijnbelegger is wat er gebeurt wanneer de winst groeit maar de waarderingsmultiple daalt. Neem een index op 19 keer verwachte winst als afgeronde rekenaanname. Tien procent meer winst gecombineerd met een daling naar 17 keer winst levert ongeveer 1,6% koersverlies op. Goede bedrijfsresultaten kunnen dus samengaan met een negatief beursrendement.
Die 19 keer is een transparant modelstartpunt, geen nieuwe live marktmeting. Reuters beschreef op 13 oktober een waardering van iets minder dan 19 keer verwachte winst. Een verhouding op basis van toekomstige ramingen is bovendien niet vergelijkbaar met een fondsdocument dat gerealiseerde winst gebruikt. Het verschil kan groot zijn wanneer analisten snelle winstgroei verwachten.
Drie manieren waarop herstel kan uitpakken
In mijn voorzichtige driejaarsscenario groeit winst per indexeenheid jaarlijks 3% en eindigt de waardering op 17 keer winst. Vanaf een genormaliseerde koers van 100 resteert ongeveer 98. Het middenscenario combineert 10% winstgroei met 19 keer winst en komt rond 133 uit. Bij 15% groei en 22 keer winst komt het sterke scenario rond 176 uit. Dit zijn eigen rekenscenario’s, geen analistenconsensus.
De winstgroei is hier al per indexeenheid gedefinieerd. Effecten van uitgifte en aandeleninkoop moeten daarin zitten en worden niet nogmaals als rendement toegevoegd. Dividend, kosten en dollar-eurobewegingen zijn uitgesloten. Een eurobelegger kan dus een ander totaalrendement behalen, zelfs wanneer de Amerikaanse koers exact het scenario volgt.
De omgekeerde waarderingsvraag maakt de lat nog duidelijker. Voor 10% jaarlijks koersrendement en een eindwaardering van 18 keer winst is vanaf 19 keer winst ongeveer 12% jaarlijkse winstgroei nodig. De markt hoeft dan niet euforisch te worden, maar ondernemingen moeten wel drie jaar achter elkaar substantieel meer per aandeel verdienen.
Mijn conclusie is daarom voorzichtig constructief: afgenomen enthousiasme kan ruimte creëren voor herstel, maar ik zie in deze sentimentmeting geen zelfstandig koopargument. Ik zou vooral letten op winstherzieningen na de cijfers, de kwaliteit van kasstromen en de breedte van het herstel. Wanneer meer bedrijven hun vooruitzichten verbeteren zonder hogere schulden of grote verwatering, wordt de onderbouwing sterker. Alleen een sombere kop is daarvoor te weinig.
Opmerkingen