Bij Palantir verbergt dezelfde winst per aandeel grote verschillen
In het kort
Palantir rapporteerde over het tweede kwartaal zowel regulier als aangepast $0,41 winst per aandeel. Die gelijke uitkomst betekent niet dat aandelenbeloning of belastingen weinig uitmaken: grote correcties heffen elkaar vrijwel op. De operationele groei is sterk, maar bij de slotkoers van $201,66 vraagt het aandeel jarenlang uitzonderlijke winstgroei. De aantrekkelijkste kant van Palantir is zijn positie in bedrijfsprocessen; de lastigste kant blijft hoeveel van die kracht al wordt betaald.
Twee identieke winstcijfers kunnen een heel ander verhaal vertellen. Bij Palantir werd in het tweede kwartaal ruim $265 miljoen aandelenbeloning teruggeteld om tot de aangepaste winst te komen. Een belastingcorrectie werkte juist de andere kant op. Onderaan de streep rondde beide winst per aandeel af op $0,41.
Dat is geen reden om de prestaties weg te zetten. Palantir verdient inmiddels ook zonder die aanpassingen veel geld aan zijn activiteiten. Het is wel een reden om de komende jaren niet simpelweg viermaal één kwartaalwinst door te trekken. Een aandeelhouder koopt toekomstige opbrengsten per aandeel. Daarvoor moet duidelijk zijn hoeveel winst voortkomt uit blijvende klantvraag, hoeveel kosten nodig blijven om die klanten te bedienen en welk deel van de onderneming straks over meer aandelen wordt verdeeld.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
De klant betaalt voor bruikbare beslissingen
Palantirs software helpt organisaties om gegevens, bevoegdheden en bedrijfsprocessen met elkaar te verbinden. Een antwoord van een AI-model krijgt pas economische waarde als het gebaseerd is op de juiste informatie en tot een toegestane handeling kan leiden. Een fabriek wil bijvoorbeeld niet alleen horen dat een machine onderhoud nodig heeft. Zij wil weten welke bestelling daardoor vertraging oploopt, welke voorraad beschikbaar is en wie een aangepast productieplan mag goedkeuren.
Dat voorbeeld beschrijft het verdienmodel beter dan het aantal gegenereerde woorden. Een klant betaalt voor een omgeving waarin informatie bruikbaar wordt binnen het eigen werk. Als die omgeving diep in beslissingen en controles verweven raakt, kost overstappen tijd. De opgebouwde kennis zit dan niet alleen in opgeslagen documenten, maar ook in regels, uitzonderingen en werkende koppelingen.
Rabi werkte deze gedachte uit in zijn artikel over SaaS, AI en het eigendom van bedrijfskennis van 13 juli. Daarin staat ook de belangrijke beperking: een sterke rol in de bedrijfsvoering is nog geen vrijbrief voor iedere waardering. Klanten moeten aantoonbaar voordeel houden en bereid blijven dat voordeel met hun leverancier te delen.
De concurrentie komt daarom niet alleen van een ander AI-model. Grote cloudplatforms en bestaande bedrijfssoftware kunnen eveneens data, identiteit en uitvoering samenbrengen. Een onderneming kan sommige taken met een eenvoudiger oplossing afhandelen. Palantir hoeft niet zijn hele klantrelatie te verliezen om dat te merken. Minder aanvullende projecten, lagere uitbreidingsbudgetten of langere onderhandelingen kunnen de groei al vertragen.
De gelijke EPS verbergt een verschuiving van bijna $300 miljoen
In de resultaten van 3 augustus over het kwartaal tot 30 juni staat $1,935 miljard omzet, 93% meer dan een jaar eerder. De reguliere operationele winst bedroeg $912 miljoen, een marge van ongeveer 47%. Na aanpassingen kwam die operationele winst op $1,194 miljard, ongeveer 62% van de omzet. Het verschil is dus substantieel, ook als de winst per aandeel uiteindelijk gelijk lijkt.
De bijbehorende financiële presentatie maakt de rekensom expliciet. Bij $1.061,890 miljoen reguliere nettowinst worden $265,209 miljoen aandelenbeloning en $17,259 miljoen werkgeverslasten opgeteld. Daar gaat $297,357 miljoen belastingnormalisatie vanaf. Er resteert $1.047,001 miljoen aangepaste nettowinst. Verdeeld over ongeveer 2,569 miljard verwaterde aandelen komen beide maatstaven afgerond op $0,41 uit.
De belastingaanpassing gebruikt volgens de toelichting een geschat effectief belastingtarief voor de lange termijn. Zij is dus niet hetzelfde als één apart bedrag dat in het kwartaal contant aan belasting is betaald. Evenmin is aandelenbeloning gratis omdat er bij toekenning geen gewone salarisbetaling uit de kas loopt. Werknemers ontvangen een economische aanspraak op de onderneming.
De volgende module laat de tegengestelde bewegingen zien. Zet één correctie uit en de ogenschijnlijke gelijkheid verdwijnt meteen.
Voor de waardering is de nuttige vraag welke nettowinst overblijft na een normale belastingdruk én normale personeelskosten. Wie de belastingcorrectie accepteert maar de aandelenbeloning negeert, kan een te gunstig beeld krijgen. Wie daarna boven op een volledig doorgerekende aandelenbasis nog eens dezelfde verwatering als losse boete aftrekt, kan juist te streng rekenen.
Schaalvoordeel is echt, maar het moet terugkeren
De reguliere operationele marge biedt een steviger vertrekpunt dan één afgerond EPS-cijfer. Zij laat zien hoeveel winst de activiteiten opleveren vóór rente en belasting, met aandelenbeloning wel als kostenpost. Een marge van ongeveer 47% betekent dat de onderneming al aanzienlijk meer doet dan omzet kopen met steeds hogere uitgaven.
Het mechanisme achter schaalvoordeel is eenvoudig. Software, verkoopkennis en eenmaal ontwikkelde oplossingen kunnen bij meer klanten worden ingezet. Als een extra klant minder nieuwe ontwikkel- en ondersteuningskosten vraagt dan de eerste, blijft meer van de extra omzet over. Maar dat voordeel is niet onbeperkt. Complexe implementaties, beveiliging, nieuwe productontwikkeling en een groeiende verkooporganisatie kosten geld.
Een rekenvoorbeeld helpt. Vanuit de laatste kwartaalbasis zou 35% omzetgroei met 20% groei van alle operationele kosten een operationele marge van ongeveer 53% opleveren. Groeien die kosten even snel als de omzet, dan blijft de marge vrijwel gelijk. Schaalvoordeel is dus niet een eigenschap die automatisch ieder kwartaal verschijnt; het is het verschil tussen twee groeipaden.
Ook de kasstroom vraagt een eigen blik. Palantir rapporteerde $1,216 miljard operationele kasstroom en $1,220 miljard aangepaste vrije kasstroom. Die laatste maatstaf telt bepaalde werkgeversbelastingen terug en trekt investeringen af. Zonder die terugtelling is operationele kasstroom minus materiële investeringen ongeveer $1,202 miljard. Dat blijft sterk, maar betalingstiming en vooruitontvangen bedragen kunnen een kwartaal beïnvloeden.
In Rabi's analyse van de software- en infrastructuurketen van 27 augustus staat een bruikbare vergelijking: software moet uiteindelijk betaald gebruik opleveren, terwijl de kosten van modellen, data en beveiliging meetellen. Voor Palantir is de positieve uitkomst dat klanten sneller uitbreiden dan de kosten. De negatieve uitkomst is dat steeds meer werk nodig is om dezelfde groei vast te houden.
De huidige prijs vraagt om een veel grotere onderneming
De beurslijn is het gewone aandeel van klasse A, ticker PLTR op Nasdaq. ChartExchange vermeldt voor het slot van 21 oktober $201,66, met 15.59.59 uur New York als tijdstip. Deze dollarprijs vormt het vertrekpunt van de scenario's; bewegingen na het reguliere slot zijn niet meegenomen.
Voor 10% jaarlijks koersrendement moet het aandeel over drie jaar ongeveer $268 waard zijn. Zelfs bij een royale waardering van zestig keer de jaarlijkse winst vraagt dat ongeveer $4,47 winst per aandeel. Met 2,76 miljard verwaterde aandelen en een nettomarge van 40% is daarvoor ongeveer $30,9 miljard jaarlijkse omzet nodig.
Ter vergelijking: het midden van Palantirs op 3 augustus afgegeven omzetverwachting voor 2026 is $8,154 miljard. De rekensom vraagt dus bijna een verviervoudiging. Als vereenvoudigde vergelijking over drie modeljaren komt dat neer op ongeveer 56% samengestelde groei per jaar. De daadwerkelijke omzetmomenten vallen niet precies op de koersdata; de vergelijking laat de omvang van de opgave zien.
Dit is de kern van de waardering. Palantir hoeft niet zwak te presteren om een tegenvallende belegging te worden. Ook een zeer sterk groeibedrijf kan te weinig rendement opleveren wanneer het startpunt zestig keer een nog veel hogere toekomstige winst veronderstelt. Aan de andere kant kan een bedrijf dat langdurig veel sneller groeit dan verwacht een hoge beginwaardering alsnog rechtvaardigen.
De scenario's gebruiken een nettomarge na aandelenbeloning en normale belasting, plus een afzonderlijke verwaterde aandelenbasis. Zij voegen de kaspositie niet nogmaals toe aan een winstmultiple waarin rente-inkomsten en financiering al worden meegenomen. Er is geen dividend aangenomen en er wordt niet gerekend met een vaste dollar-eurokoers voor de Nederlandse belegger.
Drie jaren laten zien hoe veeleisend de uitgangspositie is
In het middenscenario stijgt de jaarlijkse omzetcapaciteit naar $13 miljard, $18 miljard en $24 miljard rond oktober 2027, 2028 en 2029. De nettomarge loopt op van 36% naar 40%. Tegelijk stijgt het aantal aandelen van 2,64 naar 2,76 miljard en daalt de winstmultiple van tachtig naar zestig. De mogelijke koersen komen dan op ongeveer $142, $177 en $209.
Dat is een uitstekende ontwikkeling voor de onderneming, maar vanaf $201,66 slechts ongeveer 1% gemiddeld koersrendement per jaar. De groei van de winst wordt grotendeels opgevangen door een minder royale waardering. Dit is geen voorspelling dat de multiple moet dalen; het laat zien hoeveel van het rendement daarvan afhangt.
In het bear-scenario groeit Palantir nog steeds, maar blijven marges achter en daalt de waardering verder. Dan ontstaan circa $81, $85 en $77. Het gunstige scenario combineert veel snellere groei met een hoge blijvende multiple en komt op circa $227, $330 en $443. De module toont alle aannames, negen koersuitkomsten en de jaarlijkse koersrendementen voor 21 oktober van ieder genoemd jaar.
De sterkste reden om positief te zijn blijft dat Palantir dichter bij echte bedrijfsbeslissingen zit dan een losse AI-assistent. Daar kunnen langdurige klantrelaties en hoge marges uit ontstaan. De sterkste reden om bij de huidige prijs voorzichtig te blijven is dat zelfs het middenscenario al veel succes vraagt en weinig koersrendement overlaat.
Het bewijs dat die terughoudendheid zou verminderen, bestaat uit meerdere kwartalen waarin reguliere operationele winst en winst per verwaterd aandeel blijven versnellen, met normale belastingen en beheerste kosten. Alleen een hogere aangepaste EPS is daarvoor onvoldoende. Palantir heeft een overtuigend bedrijf gebouwd; de aandeelhouder moet nog steeds bepalen hoeveel van de volgende groeifase hij vandaag wil vooruitbetalen.
Pak je kans! Word lid met de code GRAAG en krijg 50 procent korting.
Opmerkingen