Kapitaaldiscipline of koerssteun bij de inkoop van Besi
In het kort
Besi koopt eigen aandelen in onder een programma van €60 miljoen, terwijl orders en winst sterk herstellen. Tegen €190,30 kan dat budget grofweg 0,4% van de uitstaande aandelen intrekken. Dat helpt de winst per aandeel, maar het is te klein om de waardering zelfstandig te dragen. De belangrijke rekensom blijft hoeveel hybrid-bondingmachines Besi verkoopt, tegen welke marge en hoeveel van die cyclische winst duurzaam is.
€190,30 noteert Besi op 29 september op Euronext Amsterdam. De koers is hoger dan de gemiddelde prijzen waartegen het bedrijf eerder in het jaar delen van zijn programma uitvoerde. De updates over het inkoopprogramma tonen dat Besi gestaag aandelen uit de markt haalt. Het programma van €60 miljoen klinkt groot, maar de beurswaarde ligt rond €15 miljard. Daarmee is de inkoop minder dan een halve procent van het eigen vermogen tegen marktprijs.
Dat maakt de inkoop vooral een signaal over kapitaaldiscipline. Management kan overtollige kas teruggeven, verwatering door aandelenbeloning beperken of aandelen inkopen wanneer het verwachte rendement aantrekkelijker is dan een extra investering. Bij een leverancier in een snel veranderende chipmarkt hoort daar een strenge vergelijking bij. Iedere euro die naar inkoop gaat, kan niet naar nieuwe assemblagetechniek, capaciteit of een grotere kasbuffer voor de volgende neergang.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
De inkoop is klein tegenover de beurswaarde
Bij €190 per aandeel koopt €60 miljoen ongeveer 316.000 aandelen. Tegen circa 81,1 miljoen uitstaande aandelen is dat ongeveer 0,39%. De werkelijke uitkomst hangt af van de gemiddelde inkoopprijs en eventuele nieuwe aandelen uit beloning of converteerbare obligaties.
De winst per aandeel stijgt bij gelijke totale winst ongeveer evenveel als het aandelenaantal daalt. Een reductie van 0,39% geeft dus ruwweg 0,39% extra winst per aandeel, voordat nieuwe uitgiftes worden meegenomen. Dat is prettig, maar klein tegenover de koersbewegingen die Besi in één handelsdag kan maken.
De timing blijft belangrijk. In juli kocht Besi volgens een officiële transactie-update aandelen in tegen prijzen boven €220. Dat is hoger dan de huidige koers. Achteraf goedkoper inkopen was beter geweest, maar dat maakt de eerdere beslissing niet automatisch slecht. Een inkoopprogramma wordt beoordeeld op de waarde die over jaren wordt gecreëerd, niet op het laagste punt van de maand.
Orders bepalen veel meer dan het aantal aandelen
Bij de cijfers over het tweede kwartaal meldde Besi €249,9 miljoen omzet en €89,0 miljoen nettowinst. De orders kwamen uit op €292,9 miljoen, 128,8% meer dan een jaar eerder. In de eerste helft steeg de omzet 48,8% naar €434,7 miljoen en de nettowinst 121,1% naar €140,6 miljoen.
Die cijfers laten zien waarom een kleine inkoop niet de kern van de analyse is. Als orders in omzet veranderen en de productmix gunstig blijft, kan de winst tientallen procenten bewegen. Als leveringen worden uitgesteld of klanten na een investeringsgolf pauzeren, gebeurt hetzelfde de andere kant op.
De standaardstand veronderstelt dat 90% van €292,9 miljoen orders in omzet verandert en dat daar 64% brutomarge op zit. Dat levert ongeveer €169 miljoen brutowinst. De brutomarge is het deel van de omzet na directe productiekosten. Bij Besi is die marge hoog, maar gevoelig voor het aandeel geavanceerde machines, volumes en prijsdruk.
Inkoop moet concurreren met technologie-investeringen
Besi heeft een relatief licht productiemodel en kan daardoor veel winst in kas omzetten. Toch vraagt hybrid bonding langdurige ontwikkeling. Deze techniek verbindt chips zeer nauwkeurig zonder traditionele soldeerverbindingen en is belangrijk voor geavanceerde AI-verpakkingen. De markt kan groot worden, maar klanten eisen betrouwbaarheid en lage kosten per verbinding.
De juiste vergelijking is daarom het winstrendement van een ingekocht aandeel tegenover het rendement van een extra project. Winstrendement is de winst per aandeel gedeeld door de koers, het omgekeerde van de koers-winstverhouding.
Bij €5,50 genormaliseerde winst per aandeel en €190 inkoopkoers is het winstrendement 2,9%. Een technologieproject dat 16% kan opleveren lijkt aantrekkelijker. Die vergelijking is niet volledig, omdat projecten risico en aanlooptijd hebben. Ze toont wel waarom inkoop bij een hoge waardering niet automatisch de beste bestemming van kas is.
De huidige prijs vraagt meer dan een cyclische piek
De kwartaalwinst van €89 miljoen omgerekend naar een heel jaar zou uitzonderlijk hoog uitkomen, maar zo'n vermenigvuldiging negeert de cyclus. De chipapparatuurmarkt beweegt in investeringsgolven. Een genormaliseerde winstbasis moet daarom meerdere jaren en een minder gunstige productmix kunnen doorstaan.
Onderstaande omgekeerde waardering start met €5,50 winst per aandeel. Dat is een modelaanname, geen consensus. Je kunt rendement en eindwaardering aanpassen:
Bij 9% gewenst jaarlijks koersrendement en 28 keer de winst in 2029 is ongeveer €8,80 winst per aandeel nodig. Dat is circa 17% groei per jaar vanaf de gekozen basis. De inkoop kan daar hooguit enkele tienden van een procentpunt per jaar aan bijdragen als het huidige programma niet sterk wordt vergroot.
De scenario's draaien om orders en waardering
In het bear-scenario blijft de winst per aandeel stijgen, maar valt de multiple terug naar 21. In het middenscenario groeit de winst naar €7,80 in 2029 en betaalt de markt 28 keer die winst. Het gunstige scenario vereist snelle adoptie van hybrid bonding, hoge marges en een waarderingspremie die nauwelijks afneemt.
Geen van deze paden is een koersdoel. Ze maken zichtbaar hoe gevoelig Besi is voor twee variabelen die elkaar kunnen versterken. Een lagere winst tijdens een neergaande cyclus gaat vaak samen met een lagere multiple. Een sterke AI-investeringsgolf kan winst en waardering juist tegelijk opstuwen.
Mijn oordeel ligt bij de kapitaalkeuze
Besi heeft voldoende winstgevendheid om aandelen in te kopen en tegelijk te blijven investeren. Dat is een luxe. De €60 miljoen verandert alleen niet wezenlijk wat een belegger voor het bedrijf betaalt. De orderinstroom van €292,9 miljoen en de winstkwaliteit zijn veel belangrijker.
Bij €190,30 is het aandeel aantrekkelijk wanneer hybrid bonding een structureel groter deel van de assemblagemarkt verovert en de winst per aandeel richting €8 tot €9 kan groeien. Blijft de vraag vooral cyclisch, dan biedt 0,4% minder aandelen weinig bescherming tegen multiplekrimp. De inkoop is een nuttige bijzaak. De echte waarde ontstaat in de fabriek van de klant, waar Besi moet bewijzen dat zijn machines onmisbaar blijven.
Even tussendoor: als je dit interessant vindt, dit is precies wat we dagelijks doen om jou en andere beleggers te helpen. Word nu lid en krijg 50 procent korting met de code INSIDER.
Opmerkingen