Google-deal belooft Marvell jaren groei maar nog geen omzet
In het kort
Marvell groeide in het tweede kwartaal van boekjaar 2027 met 37 procent naar 2,74 miljard dollar omzet. De datacenteromzet steeg 46 procent en het bedrijf verhoogde de vooruitzichten voor dit en volgend boekjaar. Tegelijk kreeg de samenwerking met Google een bredere vorm: custom accelerators, opslagcontrollers, netwerkkaarten, geheugeninterfaces en near-memory compute vallen onder de commerciële afspraken. Dat biedt jarenlange groeikansen, maar een grote klant kan ook een groot concentratierisico worden. Bij 293,76 dollar op Nasdaq op 6 oktober moet Marvell laten zien dat zijn breedte meer klanten en meer kas oplevert, niet alleen meer afhankelijkheid.
Marvell noteert onder ticker MRVL in dollars, met ISIN US5738741041. De De Belegger-pagina toont de koers van 6 oktober. De cijfers hebben betrekking op het gebroken boekjaar van Marvell. Het tweede kwartaal eindigde daarom eerder dan het tweede kalenderkwartaal. Die periodebasis moet bij vergelijkingen gelijk blijven.
De Google overeenkomst is breed maar omzet blijft voorwaardelijk
Custom silicon betekent dat Marvell samen met een klant een chip ontwerpt voor een specifieke taak. De klant krijgt een ontwerp dat beter past bij zijn datacenter; Marvell ontvangt ontwikkelinkomsten en verdient later aan productievolumes. De relatie kan lang duren, omdat een chip meerdere ontwerpfasen, tests en generaties doorloopt.
Volgens de melding bij de Amerikaanse toezichthouder van 19 augustus sloot Marvell op 29 juli een commerciële overeenkomst met Google voor meerdere aangepaste semiconductorproducten. De programma's sluiten aan op Googles TPU-infrastructuur en omvatten meer dan één chipsoort. Dat spreidt de technische kans binnen dezelfde klant, maar niet noodzakelijk de economische afhankelijkheid. Een raamwerk, ontwerpselectie of aankoopvoorwaarde is nog geen erkende omzet. Producten moeten worden afgerond, besteld, geleverd en geaccepteerd.
De concentratiemodule maakt zichtbaar wat er gebeurt wanneer één klant een groot deel van de omzet levert. Een grotere klant kan schaal, voorspelbaarheid en efficiënte ontwikkeling geven. Tegelijk kan die klant prijzen afdwingen, volumes verschuiven of zelf meer ontwerpen. Een percentage boven ongeveer een derde maakt de groepsgroei sterk afhankelijk van één investeringsbudget.
In onze eerdere analyse van de zorgen rond Marvell stond klantconcentratie al centraal. De Google-afspraken vergroten zowel de kans als het risico. De nieuwe vraag is of Marvell de technische bouwstenen bij andere hyperscalers kan herhalen, zodat één referentieprogramma leidt tot bredere vraag.
Interconnect maakt van losse chips een systeem
AI-datacenters hebben meer nodig dan rekenchips. Data moet snel tussen accelerators, geheugen en opslag bewegen. Marvell verkoopt daarom optische verbindingen, datacenterinterconnect, netwerkcomponenten en custom processors. Hoe groter een cluster wordt, hoe meer waarde verschuift van de individuele chip naar het netwerk eromheen.
In het tweede kwartaal kwam de GAAP-brutomarge uit op 53,1 procent en de aangepaste brutomarge op 58,9 procent. De GAAP-winst per aandeel bedroeg 0,33 dollar en de aangepaste winst 0,94 dollar. Operationele kasstroom was 605,5 miljoen dollar. Voor het derde kwartaal verwacht Marvell ongeveer 3,15 miljard dollar omzet, een aangepaste brutomarge tussen 57,5 en 58,5 procent en 1,10 dollar aangepaste winst per aandeel.
De margebrug laat zien hoeveel ruimte na brutowinst en operationele kosten overblijft. Complete connectiviteitsoplossingen kunnen de omzet per klant verhogen, maar custom chips hebben ontwikkelkosten voordat productievolume komt. Het tempo van omzetherkenning bepaalt daarom de kasconversie. Een sterk orderboek met late leveringen kan tijdelijk minder kas produceren dan de aangepaste winst suggereert.
De Investor Day van 6 oktober biedt management de kans om de meerjarige route toe te lichten. Beleggers moeten vooral letten op hoeveel omzet uit bestaande programma's komt, hoeveel uit nieuwe klanten en welke marge bij de groei hoort. Een bredere productlijst is geen diversificatie wanneer dezelfde klant alle onderdelen koopt.
Een vooruitblik op de laatste kwartaalcijfers staat in ons artikel over Marvell voor de earnings. De huidige koers impliceert dat de versnelde datacentergroei langer aanhoudt. Dat maakt de kwaliteit van de klantmix minstens zo belangrijk als de omzetgroei zelf.
Even tussendoor: als je dit interessant vindt, dit is precies wat we dagelijks doen om jou en andere beleggers te helpen. Word nu lid en krijg 50 procent korting met de code GRAAG.
De koers vraagt om veel meer winst per aandeel
Bij 293,76 dollar, 10 procent gewenst koersrendement en een eindwaardering van 28 keer de winst moet Marvell in 2029 ongeveer 13,9 dollar winst per verwaterd aandeel verdienen. Dat is veel meer dan vier keer de aangepaste kwartaalprognose van 1,10 dollar. Om het verschil te overbruggen moeten omzet, marge en winst per aandeel meerdere jaren hard groeien.
De berekening gebruikt een verwaterde aandelenbasis. Marvell rekent voor de derdekwartaalprognose met ongeveer 900 miljoen verwaterde aandelen op GAAP-basis en 921 miljoen op aangepaste basis. Dat verschil is materieel. Warrantregelingen en aandelenbeloning kunnen de waarde per bestaand aandeel drukken, ook wanneer de onderneming als geheel groeit.
Het sterkste argument voor de hoge waardering is dat Marvell op meerdere knelpunten tegelijk zit. Custom compute, optiek, netwerk en geheugeninterfaces zijn allemaal nodig om AI-clusters te schalen. Wie alleen de rekenchip waardeert, mist de rest van de infrastructuur. De tegenwerping is dat grote klanten onderdelen kunnen combineren, leveranciers tegen elkaar kunnen uitspelen en programma's kunnen vertragen. Technische relevantie garandeert geen blijvende economische marge.
Drie scenario's voor 2027 tot en met 2029
In het bear-scenario schuiven grote klanten programma's door en drukt concentratie de multiple. Mogelijke jaareindekoersen zijn 205 dollar in 2027, 175 dollar in 2028 en 160 dollar in 2029. Het middenpad veronderstelt dat custom silicon en interconnect volgens plan groeien: 310, 345 en 385 dollar. In het gunstige pad schalen meerdere klanten tegelijk en blijft de aangepaste brutomarge rond 58 procent: 370, 455 en 560 dollar.
De formule vermenigvuldigt winst per aandeel met een passende eindmultiple. De potentiële omvang van een klantovereenkomst wordt niet als huidige omzet of kas toegevoegd. Ook aandeleninkoop telt alleen wanneer het verwaterde aandeelental werkelijk daalt. De waarderingsschuif maakt zichtbaar hoeveel van een koerspad door winst en hoeveel door sentiment wordt bepaald.
Marvell heeft bij Google een brede plek in de technische keten veroverd. De volgende stap is economisch: programma's moeten productievolume krijgen en de klantmix moet verbreden. Zolang één grote relatie tegelijk motor en kwetsbaarheid is, verdient groei een premie, maar geen vrijstelling van concentratierisico.
Opmerkingen