Bij deze S&P 500-ETF moet winstgroei de hoge startprijs dragen
In het kort
De iShares Core S&P 500 UCITS ETF USD (Acc) noteerde op 21 oktober rond €739,53 in Amsterdam. De shareclass heeft ISIN IE00B5BMR087, herbelegt dividend en rekent 0,07% jaarlijkse kosten. Volgens iShares stond de onderliggende portefeuille op 20 oktober op 29,28 keer winst. Die hoge startwaardering bepaalt het toekomstige rendement veel sterker dan de lage fondsfee.
CSPX is een uitstekend product voor wie met één positie vijfhonderd grote Amerikaanse ondernemingen wil bezitten. Het fonds koopt de aandelen fysiek, volgt de S&P 500 en herbelegt ontvangen dividend. De officiële fondspagina vermeldde 504 posities, $159,3 miljard fondsvermogen en een nettovermogenswaarde van $832,25 per aandeel op 20 oktober.
Toch is een goede verpakking niet hetzelfde als een goedkope inhoud. Bij 29,28 keer winst betaalt de belegger ongeveer $29 voor iedere dollar lopende jaarwinst van de portefeuille. Omgekeerd is het winstrendement ongeveer 3,4%. Dat is geen uitkering, maar een manier om de prijs met de winstbasis te vergelijken.
De Amsterdamse beurslijn handelt in euro, terwijl de basisvaluta dollar is en de shareclass niet naar euro is afgedekt. De europrijs verwijdert dus geen dollarrisico. Zij bepaalt alleen in welke munt de broker afrekent.
De index is breed, de winst minder gelijk verdeeld
Vijfhonderd ondernemingen klinkt als veel spreiding. Dat is het ook vergeleken met één aandeel. De S&P 500 is alleen gewogen naar beurswaarde. De grootste bedrijven hebben daardoor veel meer invloed dan de kleinste. Technologie vertegenwoordigt grofweg ruim een derde van de index, terwijl financiële waarden en communicatiediensten veel kleinere maar nog steeds belangrijke blokken vormen.
De economische samenhang is groter dan de namenlijst doet vermoeden. Grote technologiebedrijven investeren tegelijk in AI-datacenters, chips en software. Hun leveranciers en klanten bewegen deels op dezelfde investeringscyclus. Wanneer die cyclus vertraagt, kunnen meerdere zware indexnamen tegelijk lagere winstgroei laten zien.
In ons artikel over de lage kosten en de hoge waardering van deze ETF stond de startmultiple centraal. De analyse van orderuitvoering liet zien dat een ongunstige spread in één keer meer kan kosten dan jaren fondsfee. De nieuwe vraag is hoeveel winstgroei nodig is nu de P/E nog altijd dicht bij 30 ligt.
Winstgroei kan door waardering verdwijnen
Stel dat de onderliggende winst drie jaar lang 8% per jaar groeit. Dat is een sterke uitkomst voor een grote index. Als de koers-winstverhouding in dezelfde periode daalt van 29,28 naar 25, verdwijnt een flink deel van de winstgroei uit het koersrendement. De bedrijven verdienen meer, maar beleggers betalen minder voor iedere euro winst.
Daar komt voor een Nederlandse belegger de dollar bij. Een 10% sterkere euro verlaagt de euro-uitkomst van Amerikaanse aandelen, ook wanneer hun dollarkoersen gelijk blijven. Andersom kan een sterkere dollar een deel van een zwakke beursperiode opvangen. Valuta is daardoor geen los detail, maar een tweede prijsbeweging boven op de aandelenmarkt.
De fondskosten van 0,07% zijn in dat geheel klein. Over drie jaar kost de fee, zonder samengestelde effecten, ongeveer 0,21% van het vermogen. Een daling van de P/E van 29,28 naar 25 is ruim 14%. Dat verschil maakt duidelijk waarom de discussie over een paar basispunten kosten het grotere waarderingsrisico niet mag verdringen.
Welke groei zit in €739,53?
De reverse valuation maakt de impliciete eis concreet. Neem een gewenst rendement van 8% per jaar en veronderstel dat de P/E in 2029 naar 24 daalt. Bij een neutrale dollar is ongeveer 15% winstgroei per jaar nodig om die combinatie te dragen. Dat ligt duidelijk boven de langjarige nominale winstgroei van de brede Amerikaanse markt.
Dit is geen voorspelling dat de winst niet zo hard kan groeien. De grootste ondernemingen hebben sterke marges, wereldwijde platforms en veel kas om te investeren. AI kan productiviteit verhogen en nieuwe omzetbronnen openen. De berekening zegt alleen dat een groot deel van dat goede nieuws al in de prijs zit.
Een andere uitkomst is geloofwaardig. Wanneer de P/E rond 29 blijft, daalt de vereiste winstgroei sterk. Maar dan moet de markt over drie jaar nog steeds bereid zijn een historisch hoge prijs voor dezelfde winststroom te betalen. Dat maakt het rendement gevoeliger voor rente, inflatie en beleggersvertrouwen.
Drie koerspaden in euro
Het bear-scenario komt uit op €650 eind 2027, €620 eind 2028 en €640 eind 2029. De winst groeit daarin slechts beperkt, de waardering daalt en de euro wordt sterker. Herbelegd dividend dempt de klap, maar voorkomt geen negatief koersrendement.
Het middenscenario geeft €780, €830 en €890. De winst groeit gezond, de P/E daalt geleidelijk en valuta helpt noch schaadt veel. Omdat CSPX accumuleert, zit ontvangen dividend in de fondswaarde. De koers is daardoor de meest bruikbare maatstaf voor het totale fondsresultaat, afgezien van belasting en transactiekosten.
Het gunstige scenario geeft €850, €950 en €1.070. Daarin blijven winstmarges hoog, AI-investeringen leveren productiviteit op en beleggers accepteren een stevige eindwaardering. De dollar blijft bovendien stabiel of wordt iets sterker tegenover de euro.
De sterkste tegenwerping
Een hoge P/E hoeft niet automatisch te hoog te zijn. De samenstelling van de S&P 500 is veranderd. Grote technologiebedrijven hebben vaak terugkerende omzet, sterke balansen en minder tastbaar kapitaal nodig voor iedere extra euro omzet. Dat rechtvaardigt een hogere gemiddelde waardering dan in een index die vooral uit banken, oliebedrijven en industriële producenten bestaat.
Die tegenwerping is serieus. Zij verandert alleen niet dat een hoge prijs het toekomstige rendement naar voren haalt. Wanneer kwaliteit al ruim wordt betaald, moet de winst blijven groeien en mag de multiple niet hard dalen. Goede bedrijven kunnen samen een matige belegging vormen wanneer de instapprijs te veel perfectie veronderstelt.
Mijn afweging
CSPX blijft een efficiënt kernfonds. De omvang, fysieke replicatie, accumulerende structuur en lage kosten zijn sterke eigenschappen. Voor een lange horizon is dat belangrijker dan proberen ieder marktjaar te voorspellen.
Bij €739,53 zou ik de ETF alleen niet verwarren met een goedkope aankoop. De doorslaggevende onzekerheid is niet of BlackRock de index netjes volgt, maar of de winst van de grootste Amerikaanse bedrijven snel genoeg groeit om een P/E van 29,28 te rechtvaardigen.
Het bewijs dat mijn terughoudendheid zou verminderen is brede winstgroei buiten een kleine groep megabedrijven, zonder dat de waardering verder oploopt. Als winstgroei juist versmalt en de P/E hoog blijft, neemt het risico toe dat toekomstige opbrengsten vooral uit hoop op een nog hogere prijs komen.
Opmerkingen