Franse rente op hoogste stand sinds 2002, de rekening volgt
In het kort
De Franse tienjaarsrente bereikte op 21 oktober volgens Reuters 5%, voor het eerst sinds 2002. Die marktrente geldt niet onmiddellijk voor de hele staatsschuld. De begrotingsdruk neemt geleidelijk toe wanneer bestaande leningen aflopen en nieuwe financiering nodig is. Juist die vertraging kan een regering meer tijd geven dan de financiële ruimte uiteindelijk rechtvaardigt.
Een rente van 5% ziet er op een koersscherm uit als één getal. Voor de Franse schatkist is het een proces dat jaren kan doorwerken. Oude obligaties behouden hun afgesproken coupon, terwijl nieuwe leningen tegen de dan geldende marktvoorwaarden worden uitgegeven. Daardoor kan de begroting vandaag nog redelijk bestand lijken tegen een rentestijging die morgen steeds meer ruimte opeist.
Reuters meldde op 21 oktober dat de Franse tienjaarsrente 5% bereikte en het verschil met de Duitse rente opliep tot ongeveer 157 basispunten. Eén basispunt is een honderdste procentpunt. Het niveau weerspiegelt dus niet alleen de algemene renteomgeving, maar ook de extra vergoeding die beleggers voor Frans risico verlangen.
Inhoud van dit artikel
De gemiddelde looptijd koopt tijd maar geen ontsnapping
Volgens de Agence France Trésor, met cijfers per 30 september, bedroeg de verhandelbare schuld van de centrale overheid ongeveer €2.896 miljard. De gemiddelde resterende looptijd was acht jaar en 158 dagen. Dat is niet hetzelfde als de totale overheidsschuld volgens de Europese begrotingsdefinitie. De centrale financieringsportefeuille is hier de relevante basis voor het looptijdmechanisme.
Een gemiddelde looptijd van ruim acht jaar betekent niet dat precies een achtste ieder jaar afloopt. De werkelijke vervalkalender is bepalend. Ook nieuwe tekorten vragen financiering. Maar het gemiddelde laat wel zien waarom een stijging van de tienjaarsrente niet dezelfde dag over de hele portefeuille wordt afgerekend.
Die vertraging heeft twee kanten. Zij geeft de overheid gelegenheid om beleid aan te passen voordat de volledige rentelast is doorgerold. Tegelijk kan zij de urgentie verhullen. De eerste begroting na een rentestijging laat maar een deel van de toekomstige druk zien. Wanneer de politiek dat tijdelijke voordeel uitgeeft, wordt de latere aanpassing lastiger.
Honderd miljard herfinanciering laat de rekening zien
Neem een vereenvoudigd scenario waarin in 2027 €100 miljard schuld met een oude rente van 3% wordt vervangen door nieuwe schuld tegen 5%. Dat kost op jaarbasis €2 miljard extra rente. Gebeurt in 2028 hetzelfde met nog eens €100 miljard, dan is de extra jaarlast €4 miljard. Na een derde vergelijkbare stap in 2029 is het €6 miljard per jaar.
Over die drie volle jaren komt de extra renterekening op €12 miljard uit: twee plus vier plus zes. Dit is geen officiële raming voor Frankrijk. Het model veronderstelt vervanging aan het begin van ieder jaar, constante tarieven en geen extra begrotingstekort. Werkelijke uitgifte vindt verspreid plaats, tegen verschillende looptijden en rentes.
Het mechanisme is desondanks duidelijk. Een rente die daarna alleen maar stabiel blijft, kan de gemiddelde rentelast nog jaren laten stijgen. Daarvoor is geen nieuwe financiële schok nodig. Het vervangen van goedkope oude financiering is genoeg.
De sterkste tegenwerping is dat economische groei en inflatie ook de belastinggrondslag vergroten. Als nominale inkomsten sneller groeien dan rentelasten en andere uitgaven, kan de verhouding verbeteren. Maar dat is geen automatisch gevolg van inflatie: lonen, uitkeringen en publieke inkoop kunnen eveneens duurder worden. De begrotingsruimte hangt af van beide kanten van de rekening.
Een hogere rente is voor een obligatiehouder geen gratis voordeel
Nieuwe kopers kunnen een hogere marktrente aantrekkelijk vinden. Bestaande houders van langlopende obligaties zien doorgaans juist een koersverlies wanneer de vereiste rente stijgt. Zij bezitten immers een coupon die tegenover nieuwe uitgiften minder aantrekkelijk is geworden.
Een fictieve obligatie van €1.000 met tien jaar resterende looptijd en een jaarlijkse coupon van €30 is bij een marktrendement van 5% ongeveer €845,57 waard. De berekening telt alle coupons en de aflossing op, teruggerekend tegen 5%. De koper krijgt daardoor niet alleen de coupon, maar ook een koersstijging richting de aflossingswaarde, mits de uitgevende partij betaalt en de obligatie tot het einde wordt aangehouden.
Wie tussentijds verkoopt, heeft opnieuw met de marktrente te maken. Een hogere rente kan de koers verder drukken; een lagere rente kan haar laten stijgen. Dat geldt ook voor obligaties van landen die als kredietwaardig worden beschouwd. Kredietrisico en renterisico zijn verschillende zaken.
De omgekeerde vraag is dan hoeveel prijsruimte nodig is voor een gewenst rendement. Bij deze coupon en looptijd past geen prijs van €1.000 bij een rendementseis van 5%. De lagere aanschafprijs is een noodzakelijke compensatie voor de lage coupon. Het hogere rendement ontstaat dus niet doordat dezelfde oude obligatie plotseling meer coupon gaat betalen.
Een geloofwaardig pad is belangrijker dan één bezuiniging
Voor de overheid gaat het erom de behoefte aan nieuwe financiering geloofwaardig te beperken zonder de belastingbasis onnodig te beschadigen. Een maatregel die op papier bespaart maar productieve investeringen langdurig blokkeert, kan later inkomsten kosten. Omgekeerd kan uitstel onder het motto groei de financieringsrekening verder laten oplopen als die groei uitblijft.
De obligatiemarkt zal daarom naar uitvoering kijken: welke maatregelen zijn vastgesteld, wanneer leveren zij geld op en welke politieke steun maakt ze houdbaar? Een aangekondigd bedrag is nog geen gerealiseerde besparing. Dat geldt ook voor belastingopbrengsten die afhankelijk zijn van optimistische groeiverwachtingen.
Onze drie scenario's houden de jaarlijkse herfinanciering op €100 miljard en de oude rente op 3%. Nieuwe financiering kost daarin 4%, 5% of 6%. Voor ieder van de jaren 2027 tot en met 2029 staat de extra jaarlijkse rentelast in de visual. Het zijn gevoeligheden rond het mechanisme, geen raming van de Franse uitgiftekalender.
Vijf procent rente is daarmee een serieus signaal, maar geen bewijs van een onmiddellijk faillissement of een uniforme rente over alle schuld. De druk groeit geleidelijk en kan juist daardoor politiek worden onderschat. Een overtuigender vooruitzicht vraagt om een begrotingspad dat de financieringsbehoefte aantoonbaar verlaagt terwijl de economie kan blijven groeien. Alleen hopen dat de marktrente weer daalt, laat de rekening bij de volgende herfinanciering liggen.
Opmerkingen