Is Adobe een goede belegging?
Bijgewerkt op: 13 mrt. 2023
Business Overview:
Adobe is een softwarebedrijf dat zich focust op ‘creative cloud’. Adobe biedt software aan die gebruikt wordt door fotografen, video-editors, ontwerpers en developers. Al ruim dertig jaar veranderd Adobe de manier waarop creators werken. De producten van de onderneming worden aangeboden als abonnement en via licenties. De omzet van Adobe is grofweg te herleiden naar drie segmenten:
Digital Media: Veruit het grootste gedeelte van de omzet komt uit het segment Digital Media. In 2020 was de omzet goed voor 9,2 miljard USD of 72% van de totale omzet. Het bekendste product dat onder Digital Media valt is Adobe Creative Cloud, een abonnementsdienst waarmee leden gebruik kunnen maken van Adobe-producten, geïntegreerd met clouddiensten op desktop, web en mobiele apparaten. Creative Cloud is gemaakt voor zowel professionals als creatieve particulieren of studenten. Via Digital Media kunnen gebruikers hun online content te creëren en promoten. Het doel van Adobe voor Digital Media is om het leidende platform voor ‘creativiteit’ te zijn.
Digital Experience: Het segment Digital Experience helpt ondernemingen om uitzonderlijke ervaringen te bieden aan hun klanten in de vorm van digitalisering. Digitalisering is een macrotrend die vandaag de dag elk bedrijf, elke overheid en elke onderwijsinstelling beïnvloedt. Ondernemingen en merken beseffen dat klanten meer keuze en lagere overstapkosten hebben dan ooit. Adobe helpt bedrijven bij hun digitale transformatie. Naarmate meer en meer bedrijven de overstap naar online maken, biedt dit Adobe enorme kansen, omdat veel ondernemingen op zoek zijn naar leveranciers (zoals Adobe) om hen daarbij te helpen. In 2020 bedroeg de omzet van Digital Experience 3,1 miljard USD – ongeveer 24% van de totale omzet.
Publishing and Advertising: Het kleinste deel van de omzet komt uit Publishing and Advertising. Dit segment omvat producten die inspelen op overige potentiële kansen zoals eLearning, het publiceren van technische documenten en het Adobe Advertising platform. Publishing and Advertising is goed voor slechts 4% van de totale omzet.
Business Qualities and Competitive Advantages:
Samenvattend, de volgende elementen bieden bewijs of helpen bij het verklaren van de concurrentievoordelen van Adobe:
Adobe geniet van een sterke merknaam en goede reputatie: Adobe is een van de marktleiders in het aanbieden van software voor creatieve doeleinden zoals Photoshop, Premiere Pro (videobewerking) en Illustrator (het creëren van illustraties). Veel van de producten van Adobe staan zeer hoog aangeschreven en worden beschouwd als het beste wat er te vinden is. Zo heeft Adobe Photoshop een marktaandeel van maar liefst 50%. De sterke merknaam van Adobe geldt zeker als competitief voordeel en het stelt ze in staat om succesvol nieuwe producten te lanceren en klanten te binden aan al bestaande producten.
Wederkerende inkomstenstroom: Adobe maakt gebruik van een subscription-model. De software is gemakkelijk aan te schaffen via maandelijkse of jaarlijkse betalingen. Dit genereert voor Adobe een betrouwbare, wederkerende stroom van inkomsten. Van de $15 miljard omzet komt naar waarschijnlijkheid ruim $12 miljard uit abonnementen. Omdat ruim 80% van de totale omzet uit abonnementen komt, geniet Adobe van de mogelijkheid om met enige betrouwbaarheid toekomstige cash flows te voorspellen. Zo gezien kan een belegger Adobe beschouwen als een echte cashcow. Dit is terug te zien in het feit dat vrijwel alle winst zich 1-op-1 vertaald in free cash flow. De kracht van het subscription-model is sterk terug te vinden in de winstmarges. Momenteel geniet Adobe van brutowinstmarges rond de 90%. Dit overtreft vrijwel alle software bedrijven. De nettomarge ligt tegen de 40% wat uitstekend is, maar niet zoals de brutomarge. Dit komt voornamelijk omdat Adobe relatief veel besteed aan marketing & sales. Adobe probeert nog steeds te groeien en dat lukt ook aardig. Terwijl de omzet met ruim 20% jaarlijks stijgt, ziet de nettomarge er ook steeds beter uit.
Adobe weet haar marges te verhogen en ondertussen met consistent hoge cijfers te blijven groeien. Dit is een teken van goede kapitaalallocatie en voor mij bewijst dit dat Adobe een bedrijf van hoge kwaliteit is.
Het bewijs van competitive advantages: blijkt uit het feit dat de ROIC boven de costs of capital ligt. Gebaseerd op cijfers uit 2020 lag ROIC op ongeveer 36%. De costs of capital lag in hetzelfde jaar op ongeveer 7,5%. de ROIC ligt dus factor 4.8 hoger. De return on total capital en equity van Adobe kwamen uit op respectievelijk 26% en 44%. Dit geeft aan dat Adobe waarde creëert, hogere ROIC dan WACC, wat uiteraard erg positief is.
Valuation:
Om tot een intrinsieke waarde te komen, heb ik gebruik gemaakt van een discounted cash flow model. Ik heb gerekend met unlevered free cash flow, wat aangeeft over hoeveel cash de onderneming beschikt alvorens rekening te houden met financiële verplichtingen. Om dit te berekenen, heb ik gebruik gemaakt van verschillende cijfers waaronder EBITDA, voor de terminal value en EBIT, dat gelijk is aan operating profit. Om van EBIT naar unlevered free cash flow te rekenen moeten we eerst taxes van EBIT afhalen. Er wordt immers belasting betaald, wat van de cash flow afgaat. Daarna tellen we depreciation and amortization erbij op, omdat dit een non-cash kostenpost is. Daarna corrigeren we dit voor de verandering (delta) in net working capital (NWC). Dit zijn namelijk veranderingen in korte termijn assets en liabilities, wat invloed heeft op de liquide middelen. Als allerlaatst halen we er capital expenditures (CapEx) vanaf. Hieronder is de berekening te zien:
Om tot een terminal value te komen, is er gerekend met een EBITDA Multiple. Voor het gemak heb ik 35 gekozen wat voor Adobe tussen conservatief en gemiddeld ligt. Nadat alle NPV (Net Present Value) cash flows zijn opgeteld, corrigeren we nog voor cash en (long-term) debt. Je wordt hier immers ook eigenaar van wanneer je aandelen koopt. In de tabel rechtsonder is te zien hoeveel rendement je kan verwachten bij elke multiple. Het geel gemarkeerde deel zijn de uitkomsten die in lijn liggen met de huidige markt. Vergis je niet: dit is de totale marktwaarde en niet de koers per aandeel. De intrinsieke waarde bij een discount rate van 8% is $549,48 wat onder de huidige koers ligt.
Disclaimer: Ik ben géén financieel adviseur. De content gedeeld op deze blog is puur en alleen bedoeld voor educatieve doeleinden. U dient altijd zelf gedegen onderzoek te doen naar uw beleggingen. Beleggen brengt risico’s met zich mee. U kunt (een deel van) uw inleg verliezen. De auteur van dit artikel bezit aandelen Adobe.
Overweeg je het om lid te worden? Gebruik dan deze code voor een eeuwige lidmaatschap: LID99 of voor een jaarlijkse lidmaatschap: 30PROCENT. Je kan hier lid worden. Korting is enkel voor lezers van artikelen - houd dus deze artikelen goed in de gaten!
