Alles draait bij Alfen op 12,10 euro om cash uit projecten
In het kort
Alfen groeide in de eerste helft van 2026 met 23,6% naar €261,5 miljoen omzet. Energy Storage Systems en Smart Grid Solutions trokken de groei, terwijl EV Charging 17% kromp. De aangepaste EBITDA steeg van €13,0 miljoen naar €16,4 miljoen, maar de marge bleef met 6,3% ver verwijderd van de niveaus waarop Alfen vóór de crisis werd gewaardeerd. Bij een koers van circa €12,10 op Euronext Amsterdam op 22 september 2026 koopt een belegger herstel, maar nog geen bewezen structurele winstmachine.
Dit is Alfen N.V., ticker ALFEN. De naam Alfen Beheer B.V. uit de oorspronkelijke lijst is niet de beurslijn; het genoteerde instrument is het gewone aandeel Alfen N.V. Het bedrijf handhaafde op 18 augustus een omzetverwachting van €435 tot €475 miljoen voor 2026, een aangepaste EBITDA-marge van 4% tot 7% en kapitaaluitgaven onder 4% van de omzet. Het management waarschuwde tegelijk dat het tweede halfjaar zwakker wordt dan het eerste.
Die cijfers komen uit het officiële halfjaarbericht van Alfen. De publicatie dateert van 18 augustus 2026 en de gerapporteerde periode eindigde op 30 juni. Dat onderscheid voorkomt dat een halfjaarcijfer als nieuwe informatie van september wordt gepresenteerd. Sinds de publicatie is vooral de waardering veranderd; het bedrijf heeft geen recenter volledig kwartaalresultaat gemeld.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Drie activiteiten met drie verschillende cycli
Alfen verkoopt transformatorstations en andere netoplossingen, laadapparatuur voor elektrische voertuigen en grote batterijsystemen. Die combinatie lijkt één energietransitieverhaal, maar de economische motoren verschillen.
Smart Grid Solutions profiteert van netverzwaring en lokale aansluitproblemen. Projecten zijn relatief voorspelbaar, maar materiaalprijzen, personeelscapaciteit en aanbestedingen bepalen de marge. Energy Storage Systems groeit in grote sprongen. Eén project kan tientallen miljoenen omzet verschuiven tussen kwartalen. EV Charging is productgerichter, kent hevige concurrentie en voelt zwakke Europese autoverkopen sneller.
In H1 steeg Smart Grid Solutions naar €111,6 miljoen omzet. Energy Storage Systems bereikte €98,8 miljoen, bijna 88% meer dan een jaar eerder. EV Charging daalde naar €51,1 miljoen. De totale groei kwam dus vooral uit de twee projectactiviteiten. Dat is positief voor de ordervraag, maar het verlaagt de voorspelbaarheid en kan de brutomarge drukken wanneer grote batterijprojecten veel ingekochte componenten bevatten.
De brutomarge daalde van 29,1% naar 26,1%. Dit is de belangrijkste voetnoot onder de omzetgroei. Alfen kan honderden miljoenen extra verkopen en toch weinig waarde creëren wanneer mix, prijsdruk of projectkosten de marge opslokken. De juiste maatstaf is daarom niet alleen omzet, maar brutoresultaat en vrije kasstroom per euro projectkapitaal.
Een eenvoudige brug maakt de hefboom zichtbaar. Bij €460 miljoen jaaromzet levert iedere procentpunt EBITDA-marge ongeveer €4,6 miljoen EBITDA op. Het verschil tussen 4% en 7%, de onder- en bovenkant van de outlook, is dus bijna €14 miljoen. Daar gaan vervolgens belasting, rente, kapitaaluitgaven en werkkapitaal vanaf. Voor een onderneming met een beurswaarde rond €263 miljoen is één procentpunt structurele marge daardoor materieel; tijdelijk projectvolume zonder prijsdiscipline is veel minder waardevol dan het omzetpercentage suggereert.
Batterijen zijn snel gegroeid maar nog geen stabiele annuïteit
De markt voor grote batterijen groeit doordat netten vol raken en de productie van zon en wind beweegt. Een batterij kan energiehandel, onbalansdiensten, piekafvlakking en netondersteuning combineren. De eigenaar verdient alleen wanneer inkomsten uit die diensten hoger zijn dan financiering, degradatie en exploitatie.
Alfen verkoopt en integreert het systeem. Daardoor draagt het minder lang marktprijsrisico dan de eigenaar, maar wel project- en garantierisico. Wanneer de klant zijn businesscase opnieuw doorrekent, kan een opdracht vertragen. Dat gebeurde in 2024. Lagere batterijprijzen kunnen projecten aantrekkelijker maken, maar verhogen ook de prijsdruk op hardware en voorraad.
De bullcase is dat Alfen een Europese leverancier is met lokale service, softwarekennis en een geïnstalleerde basis. Geopolitieke aandacht voor energie-onafhankelijkheid kan lokale sourcing ondersteunen. De bearcase is dat cellen en omvormers grotendeels gestandaardiseerd raken en dat goedkope Aziatische concurrenten de waarde van systeemintegratie uithollen.
Concurrentie hoeft bovendien niet uitsluitend van andere integratoren te komen. Grote klanten kunnen afzonderlijke componenten inkopen, software intern ontwikkelen of leveranciers tegen elkaar uitspelen. Alfen moet dan aantonen dat ontwerp, certificering, netaansluiting en onderhoud samen genoeg faalkosten voorkomen om een hogere prijs te rechtvaardigen. Een hoge orderinstroom is pas een concurrentievoordeel wanneer projecten op tijd worden opgeleverd en garanties later geen deel van de marge terugnemen.
EV Charging moet bewijzen dat de daling geen structureel verlies is
De laadtak kromp ondanks groei van het Europese elektrische wagenpark. Dat kan tijdelijk zijn: bedrijven stelden wagenparkbeslissingen uit, subsidies veranderden en afnemers werkten voorraden af. Toch kan ook de marktstructuur veranderen. Hardware wordt goedkoper, autofabrikanten en energiebedrijven integreren software, en klanten vergelijken producten op prijs en betrouwbaarheid.
Een ouder artikel van Rabi over Fastned en de economie van laadstations laat zien dat benutting en schaal belangrijker zijn dan het aantal geplaatste laadpunten. Voor Alfen ligt de vraag één stap eerder: kan de hardwareleverancier voldoende marge en serviceomzet houden wanneer exploitanten scherper inkopen?
Een terugkeer naar groei zonder margeherstel is onvoldoende. Software, servicecontracten en slim laden kunnen de opbrengst per geplaatst apparaat verhogen. Daartegenover staan garantieclaims, R&D en de noodzaak nieuwe vermogensklassen te ondersteunen. De module laat zien hoeveel units en bijdrage per laadpunt nodig zijn om de daling te compenseren.
De balans is verbeterd maar werkkapitaal blijft cruciaal
Alfen had eind juni €51,1 miljoen cash en circa €6,2 miljoen netto kas, na netto schuld van €20,7 miljoen eind 2025. Dat is een belangrijke verbetering. Toch is netto kas bij een projectbedrijf een momentopname. Klantvoorschotten, voorraden en leveranciersbetalingen kunnen de kas in één halfjaar sterk bewegen.
Daarom verdient de kasstroombrug meer aandacht dan aangepaste EBITDA alleen. Voorraadopbouw gebruikt kas voordat omzet wordt geboekt; een klantvoorschot doet het omgekeerde. Een sterk halfjaar door voorschotten kan in het volgende halfjaar terugdraaien wanneer materiaal wordt betaald en het project wordt geleverd. Ook geactiveerde ontwikkelingskosten kunnen het verschil tussen resultaat en kasstroom vergroten. De herstelthese wordt sterker wanneer Alfen over een volledige projectcyclus positieve vrije kasstroom laat zien, niet alleen op één balansdatum.
Bij ongeveer 21,7 miljoen aandelen vertegenwoordigt €12,10 een beurswaarde van circa €263 miljoen. Wie 8% jaarlijks koersrendement wil en in 2029 15 keer vrije kasstroom betaalt, verlangt dan ongeveer €23 miljoen vrije kasstroom in 2029, afhankelijk van de netto kas en aandelenbasis. Dat is haalbaar wanneer omzet terugkeert richting €550 miljoen en de vrije-kasstroommarge 4% tot 5% wordt. Het is niet bewezen door €16,4 miljoen aangepaste EBITDA in één sterk eerste halfjaar.
Daar zit ook het sterke tegenargument tegen somberheid. De marktwaarde is nog maar een fractie van de vroegere waardering. Alfen hoeft geen 20% EBITDA-marge terug te winnen om de huidige koers te dragen. Een middenmarge en positieve kasstroom kunnen genoeg zijn. Maar wanneer H2 inderdaad zwakker wordt, laat 2026 nog niet zien wat een genormaliseerd jaar verdient.
Drie scenario's voor 2027, 2028 en 2029
De scenario's zijn eigen aannames en geen koersdoelen. De formule is: aandelenwaarde = omzet × vrije-kasstroommarge × multiple + netto kas, gedeeld door het verwaterde aantal aandelen. Mogelijke verwatering door nieuwe financiering staat in het bearscenario. Peildatum: 22 september 2026.
In het bearscenario blijft EV Charging krimpen, worden batterijprojecten uitgesteld en loopt de aandelenbasis op. In het middenscenario stabiliseert laden, groeit de netdivisie en herstelt de kasstroommarge geleidelijk. Het gunstige scenario vraagt dat lokale productie en software echt prijszettingsmacht opleveren en dat batterijen niet alleen omzet, maar ook kasstroom bijdragen.
De kern voor beleggers
Alfen laat echte omzetgroei en een schonere balans zien. Het herstel is echter scheef verdeeld: batterijen en netten groeien, laden krimpt en de brutomarge is lager. De relevante vragen voor de komende kwartalen zijn daarom de orderconversie van Energy Storage, marge per divisie, voorraadontwikkeling, vrije kasstroom en de snelheid waarmee EV Charging stabiliseert.
Rond €12,10 is veel pessimisme uit de oude koers verdwenen, maar niet elk laag gewaardeerd aandeel is goedkoop. Alfen moet bewijzen dat het projecten niet alleen wint, maar ook winstgevend uitvoert. Wanneer H2 zwakker is en de kas toch positief blijft, wordt de herstelcase geloofwaardiger. Wanneer omzet verdwijnt zodra werkkapitaal normaliseert, was H1 vooral timing.
Het beslismoment ligt dus niet bij één kwartaal met spectaculaire batterijgroei. Beleggers moeten volgen of de brutomarge stabiliseert, of de laadtak zijn kostenbasis aanpast en of netto kas standhoudt nadat klantvoorschotten in omzet zijn omgezet. Pas wanneer die drie tegelijk verbeteren, verdient Alfen een hogere multiple dan die van een cyclische projectleverancier.
Fotocredit: Michael Colijn, CEO van Alfen, officieel Alfen-beeld uit de productielocatie, geraadpleegd op 23 september 2026.
Opmerkingen