Vanguard All-World telt niet elk aandeel volledig mee
In het kort
VWCE geeft brede toegang tot ontwikkelde en opkomende markten, maar volgt niet simpelweg de totale beurswaarde van alle uitstaande aandelen. De index telt alleen het deel mee dat beleggers werkelijk kunnen kopen. Staatsbelangen, oprichtersblokken en buitenlandse eigendomslimieten drukken daardoor het gewicht van sommige ondernemingen en landen. Dat maakt de portefeuille beter verhandelbaar, maar ook minder neutraal dan de naam All-World suggereert.
Een aandeel in de Vanguard FTSE All-World UCITS ETF USD Accumulating noteerde op 28 september om 11.27 uur op Euronext Amsterdam op €169,56. Het gaat om ISIN IE00BK5BQT80, een Ierse, fysieke en accumulerende UCITS-shareclass. Dividend blijft dus in het fonds en wordt herbelegd. De lopende kosten bedragen 0,22% per jaar. De belangrijkste vraag is niet of de ETF veel bedrijven bezit. Dat doet hij. De vraag is welk deel van ieder bedrijf als belegbaar wordt beschouwd.
De wereldindex begint bij beschikbaarheid
FTSE Russell beschrijft de FTSE All-World als een free-floatgewogen index met ongeveer 4.200 large- en midcapaandelen uit meer dan 45 landen. De index dekt ongeveer 90% tot 95% van de belegbare wereldwijde marktkapitalisatie. Het woord belegbaar is doorslaggevend. Een onderneming kan op papier €200 miljard waard zijn, terwijl slechts 45% van de aandelen vrij verhandelbaar is. Dan telt in beginsel €90 miljard mee.
Daar komt in sommige landen nog een tweede grens bij. Buitenlandse beleggers mogen niet altijd ieder vrij verhandelbaar aandeel bezitten. FTSE Russell past daarom ook buitenlandse eigendomslimieten en minimale headroom toe. Headroom is de ruimte die overblijft voordat buitenlandse beleggers de wettelijke of praktische limiet bereiken. De strengste grens bepaalt welk deel van het bedrijf in de index mag komen.
Dit is logisch voor een ETF. Vanguard moet de index tegen redelijke kosten kunnen volgen. Een theoretisch gewicht in aandelen die buitenlandse fondsen nauwelijks kunnen kopen, zou trackingproblemen veroorzaken. Tegelijk ontstaat een belangrijke nuance: VWCE weerspiegelt niet alle economische activiteit, alle beurswaarde of alle ondernemingen ter wereld. Het fonds weerspiegelt de markten die volgens de indexregels toegankelijk en liquide genoeg zijn.
Opkomende markten kunnen kleiner lijken
Het effect is vooral zichtbaar waar overheden, families of strategische aandeelhouders grote belangen aanhouden. Een staatsbedrijf kan enorm zijn, maar een bescheiden free float hebben. Ook Chinese A-aandelen, ondernemingen met buitenlandse eigendomslimieten en bedrijven met weinig handelsvolume krijgen niet automatisch hun volledige beurswaarde mee.
Daardoor kan een land economisch groot zijn, maar in VWCE relatief klein blijven. Dat is geen fout in de ETF. Het is het gevolg van de keuze om een investeerbare markt te volgen. De interactieve rekensom laat zien hoe een land met 12% van de totale beurswaarde bij slechts 35% gemiddelde toegankelijkheid veel minder dan 12% indexgewicht kan krijgen nadat de hele wereld opnieuw op 100% is gezet.
De keerzijde is dat meer toegankelijkheid vanzelf tot meer gewicht kan leiden. Wanneer buitenlandse limieten worden verruimd, extra aandelen vrij verhandelbaar worden of een markt van classificatie verandert, kan de index zonder actief oordeel meer van dat land opnemen. Beleggers krijgen dus een regelsysteem dat meebeweegt met markttoegang, niet een vaste geografische verdeling.
Breed is niet hetzelfde als gelijk verdeeld
Free float lost concentratie niet op. De Verenigde Staten en grote technologiebedrijven blijven zwaar wegen omdat hun vrij verhandelbare beurswaarde groot is. Een onderneming met vrijwel volledige free float, hoge liquiditeit en een enorme beurswaarde kan veel zwaarder meetellen dan een even grote onderneming waarvan de staat of oprichter de helft vasthoudt.
De winst van de grootste posities werkt daardoor zichtbaar door in het resultaat van het fonds. De derde module maakt dat verband tastbaar. Bij een gewicht van 4,8% en 15% winstgroei levert de grootste positie 0,72 procentpunt aan de winstgroei van de hele portefeuille. Dat is relevant, maar nog altijd veel minder geconcentreerd dan een individuele aandelenportefeuille.
Wie meer achtergrond wil bij indexvraag en free-floatgewichten kan ook onze analyse over de opname van Bloom Energy in de S&P 500 lezen. Daar is hetzelfde mechanisme zichtbaar: een index koopt niet noodzakelijk de volledige beurswaarde, maar de vrij verhandelbare waarde.
Wat moet de portefeuille waarmaken?
Bij een ETF is de omgekeerde waardering nuttiger dan één koersdoel. Stel dat de onderliggende portefeuille nu tegen 26 keer een genormaliseerde winst per ETF-eenheid wordt gewaardeerd. Wie vanaf €169,56 jaarlijks 8% koersrendement verlangt en in 2029 nog 22 keer winst wil betalen, heeft ongeveer dubbele cijfergroei van die onderliggende winst nodig. Een dalende waardering moet immers door winstgroei worden gecompenseerd.
De uitkomst is gevoelig voor de gekozen beginwaardering. Vanguard publiceert fondsdata, maar de actuele portefeuille-P/E is een momentopname en verschilt per dataleverancier en methode. Daarom is dit een eigen model en geen fondsprognose. Kosten van 0,22% drukken het rendement jaarlijks een beetje. Dividend wordt herbelegd en zit uiteindelijk in de winst- en koersontwikkeling, waardoor het niet nog eens apart bij het koersrendement mag worden opgeteld.
Drie scenario's voor 2027, 2028 en 2029
In het bearscenario groeit de onderliggende winst per ETF-eenheid nauwelijks en daalt de multiple van 23 naar 21. In het middenscenario groeit de winst gestaag, terwijl de waardering geleidelijk normaliseert. Het gunstige scenario combineert sterkere winstgroei met een waardering die langer hoog blijft. De uitkomsten zijn mogelijke koersen in euro, exclusief een aparte cashuitkering omdat deze shareclass accumuleert.
Het sterke argument voor VWCE blijft eenvoud: één transactie geeft blootstelling aan duizenden ondernemingen, inclusief opkomende markten, met automatische herweging en herbelegging. Het sterkste tegenargument is subtieler dan alleen Amerikaanse concentratie. De index noemt zichzelf All-World, maar bezit de wereld door de bril van verhandelbaarheid. Niet ieder aandeel van ieder bedrijf telt mee, en niet ieder land krijgt het gewicht dat zijn totale beurswaarde suggereert.
Slot
VWCE is geen stem over welke economie het belangrijkst wordt. Het is een uitvoerbaar regelsysteem dat vrij verhandelbare beurswaarde omzet in een portefeuille. Free float, buitenlandse eigendomslimieten en liquiditeit beschermen de volgzaamheid van het fonds, maar sturen tegelijk de verdeling. Voor langetermijnbeleggers is dat meestal een redelijke ruil. Wel is het goed om te weten welke wereld men precies koopt: de belegbare wereld, niet de volledige wereld op papier.
Opmerkingen