Ubers kwartaalwinst leunt op 1,6 miljard dollar boekwinst
In het kort
Uber rapporteerde over het tweede kwartaal $2,4 miljard nettowinst en $1,17 winst per aandeel. In die winst zat een positieve herwaardering van aandelenbelangen van $1,6 miljard vóór belasting. Die boekwinst zegt weinig over wat ritten en bezorging ieder kwartaal verdienen.
De dagelijkse onderneming ontwikkelde zich wel sterk. Bruto boekingen stegen 24% naar $58,0 miljard, de aangepaste EBITDA groeide 33% naar $2,8 miljard en de vrije kasstroom bedroeg $2,8 miljard.
Het aandeel sloot op 14 oktober op $69,29 aan de NYSE, 2,85% lager. Bij een beurswaarde van ongeveer $145,7 miljard draait de waardering om duurzame vrije kas, niet om de koers van deelnemingen in één kwartaal.
Een winst per aandeel van $1,17 lijkt op het eerste gezicht een uitstekende basis voor een koers-winstverhouding. Vier keer dat bedrag komt uit op $4,68 per jaar en doet Uber goedkoop ogen. Alleen werkt de rekensom niet zo. De onderneming verdiende in het kwartaal $1,6 miljard vóór belasting doordat aandelenbelangen meer waard werden. Dat kan volgend kwartaal omslaan zonder dat er één rit minder is geboekt.
De boekwinst is niet verzonnen. Een deelneming die in waarde stijgt, maakt Uber economisch rijker. Maar de opbrengst is niet hetzelfde als de vergoeding die het platform telkens ontvangt wanneer een klant een taxi boekt of eten laat bezorgen. Voor een waardering die drie jaar vooruitkijkt, moeten beide winstbronnen uit elkaar worden gehouden.
De platformeconomie is sterker dan de correctie suggereert
In de officiële kwartaalpublicatie van 5 augustus meldde Uber 208 miljoen maandelijkse actieve platformgebruikers en 3,867 miljard ritten. Het aantal ritten groeide 18%. Bruto boekingen, het totale bedrag dat klanten op het platform besteedden, stegen naar $58,022 miljard.
Bruto boekingen zijn geen omzet. Chauffeurs, restaurants en andere uitvoerende partijen ontvangen een groot deel. Uber hield $14,191 miljard omzet over, 12% meer dan een jaar eerder. Veranderingen in de manier waarop sommige activiteiten bruto of netto worden gerapporteerd drukten de omzetgroei volgens het bedrijf met acht procentpunt. Daarom is het verstandig boekingen, omzet en kas naast elkaar te bekijken.
De aangepaste EBITDA kwam uit op $2,819 miljard. EBITDA is winst vóór rente, belasting en afschrijvingen. De maatstaf laat zien hoeveel de operatie verdient, maar is geen vrije kas. Toch is de ontwikkeling nuttig: de EBITDA groeide sneller dan de boekingen en de marge op boekingen liep op van 4,5% naar 4,9%. Dat is operationele hefboom. Extra activiteit leverde relatief meer resultaat op.
De eenvoudige vraag is: wat betekent een halve procentpunt marge op $58 miljard boekingen? Ongeveer $290 miljoen per kwartaal. Een kleine verschuiving in verzekering, prijszetting, bezorgkosten of de vergoeding aan chauffeurs kan dus honderden miljoenen verschil maken. Juist daarom telt marge meer dan een spectaculair gebruikersgetal.
De sterkste tegenwerping is dat aangepaste EBITDA kosten kan negeren die voor aandeelhouders wel degelijk economisch zijn. Aandelenbeloning en bepaalde correcties verdwijnen niet doordat management ze buiten een maatstaf plaatst. Dat klopt. Daarom verdient vrije kasstroom uiteindelijk het meeste gewicht. Uber genereerde $2,9 miljard operationele kas en $2,8 miljard vrije kas in het kwartaal. Over de laatste twaalf maanden kwam de vrije kas volgens het bedrijf voor het eerst boven $10 miljard.
Waarom de herwaardering toch niet volledig genegeerd mag worden
Het zou te gemakkelijk zijn de $1,6 miljard simpelweg af te strepen. Uber heeft belangen in ondernemingen die strategisch waardevol kunnen zijn. Een hogere marktwaarde kan later via verkoop, dividend of samenwerking bij de aandeelhouder terechtkomen. Bovendien geeft een portefeuille financiële flexibiliteit.
Alleen is die waarde beweeglijk en moeilijk te voorspellen. Wanneer de beurskoers van een deelneming daalt, kan de volgende nettowinst juist lager worden. De operationele rittenmarkt kan intussen onveranderd blijven. Voor de belegger is het daarom beter de deelnemingen als aparte vermogenspost te behandelen en de kernactiviteit op vrije kas te waarderen. Zo wordt dezelfde dollar niet eerst in de winst en daarna nogmaals als losse portefeuillewaarde geteld.
Die scheiding sluit aan bij het eerdere artikel Maken vijftig miljoen Uber One-leden ook meer vrije kas?. Daar stond de vraag centraal of loyaliteit na kortingen werkelijk kas toevoegt. Het recentere stuk over Ubers aankoop van ezCater liet hetzelfde mechanisme vanuit kapitaalallocatie zien: een grote orderwaarde of overname is pas waardevol wanneer na alle kosten vrije kas per aandeel overblijft.
Wat moet $69,29 waarmaken?
Het gaat om het gewone aandeel Uber Technologies, ticker UBER, aan de NYSE in Amerikaanse dollars. De De Belegger-koerspagina voor UBER.US gaf op 14 oktober een slotkoers van $69,29 en een beurswaarde van ongeveer $145,7 miljard. De eerstvolgende cijfers staan gepland voor 4 november vóór opening van de Amerikaanse markt.
Een reverse valuation draait de gebruikelijke koersdoelvraag om. Bij 9% gewenst jaarlijks koersrendement moet $69,29 in 2029 ongeveer $89,70 worden. Als de markt dan twintig keer vrije kas per aandeel betaalt, is ongeveer $4,49 vrije kas per aandeel nodig. Bij 2,04 miljard aandelen is dat circa $9,2 miljard totaal.
Dat ligt onder de huidige twaalfmaandsschaal van meer dan $10 miljard. De conclusie is niet automatisch dat het aandeel goedkoop is. De vrije kas kan gunstig zijn beïnvloed door werkkapitaal, en Uber moet blijven investeren in verzekering, technologie, autonome voertuigen en nieuwe markten. Ook overnames en aandeleninkoop gebruiken kas. Het model zegt vooral dat de huidige prijs geen verdubbeling van de kas vereist wanneer Uber de bestaande schaal kan vasthouden.
Het bear-scenario veronderstelt dat concurrentie en verzekering de marge terugdrukken. De vrije kas per aandeel stijgt dan nauwelijks en de markt betaalt een lagere multiple. Het middenpad rekent op voortgaande boekingengroei, stabiele discipline en een dalend aandeelental. In het gunstige scenario versterken Mobility, Delivery, Uber One en autonome partners elkaar zonder dat Uber zelf alle voertuigen hoeft te financieren.
Waar het bewijs moet verschijnen
Bij de cijfers van 4 november zijn drie regels belangrijk. Ten eerste de groei van bruto boekingen ten opzichte van de Q3-band van $58,25 tot $60,25 miljard. Ten tweede de aangepaste EBITDA-band van $2,86 tot $2,96 miljard. Ten derde de operationele kasstroom, zodat zichtbaar wordt of winst ook in geld verandert.
De non-GAAP winst per aandeel van $0,84 tot $0,88 die Uber voor Q3 aangaf, is nuttiger voor de trend dan een opnieuw beweeglijke GAAP-winst. Ook die maatstaf vraagt controle op aandelenbeloning en correcties. Geen enkel aangepast cijfer vervangt de kasrekening.
Autonomie vormt een aparte onzekerheid. Een robotaxipartner kan extra ritten naar Uber brengen, maar ook een groter deel van de vergoeding opeisen. Een aangekondigde samenwerking is nog geen vloot met betalende passagiers. Beleggers moeten letten op actieve voertuigen, ritvolume, bijdrage per rit en wie de voertuigen financiert.
Ubers tweede kwartaal laat uiteindelijk twee waarheden tegelijk zien. De onderneming heeft een groot, groeiend platform dat steeds meer vrije kas maakt. De gerapporteerde nettowinst was daarnaast geholpen door een herwaardering die niet uit ritten kwam. Wie beide door elkaar haalt, maakt de winst voorspelbaarder dan zij is. Wie alleen de boekwinst schrapt en de kasgroei negeert, mist juist de operationele vooruitgang. Bij $69,29 is de duurzame platformkas de meetlat, en 4 november levert de volgende serieuze proef.
Opmerkingen