UBS ziet een koopkans in CoreWeave en de schuldenberg blijft de olifant in de kamer
In het kort:
UBS ziet sterke AI vraag en een koersdoel van $120 voor CoreWeave.
De kwartaalomzet verdubbelde, terwijl de backlog opliep tot ruim $104 miljard.
De schuld en enorme investeringen maken de huidige waardering moeilijker dan ze lijkt.
CoreWeave is een van de duidelijkste pure beursweddenschappen op de wereldwijde bouw van AI infrastructuur. Het bedrijf verhuurt krachtige GPU capaciteit aan AI laboratoria, hyperscalers en ondernemingen, maar financiert daarvoor tegelijkertijd miljarden aan datacenters, chips en energievoorziening. Juist die combinatie heeft het aandeel de afgelopen maanden onder druk gezet. UBS denkt dat beleggers inmiddels te pessimistisch zijn en begon het volgen van CoreWeave met een koopadvies en een koersdoel van $120, ongeveer 38 procent boven de koers waarop het advies werd gepubliceerd.
De bank ziet vooral sterke en langdurige vraag naar AI rekenkracht. Volgens UBS kan de omzet die CoreWeave per gigawatt aan stroomcapaciteit genereert uiteindelijk stijgen van ongeveer $11 miljard naar meer dan $15 miljard. De markt kijkt ondertussen vooral naar leverage en kredietrisico. Dat spanningsveld maakt CoreWeave interessant: operationeel groeit bijna alles uitzonderlijk snel, maar de balans moet die groei kunnen dragen.
Volgens UBS kan de omzet van $11 miljard naar meer dan $15 miljard stijgen:
Wat doet CoreWeave precies?
CoreWeave bouwt een cloudplatform dat volledig is ontworpen voor kunstmatige intelligentie. Waar Amazon, Microsoft en Google algemene cloudplatforms aanbieden, richt CoreWeave zijn infrastructuur specifiek op zware AI workloads zoals training, inference en de ontwikkeling van AI agents.
Het bedrijf combineert GPU clusters met opslag, netwerkverbindingen en eigen software waarmee klanten hun AI modellen kunnen draaien. De infrastructuur is onder meer gebouwd rond de nieuwste Nvidia chips. CoreWeave was bijvoorbeeld naar eigen zeggen de eerste partij die Nvidia's Vera Rubin NVL72 infrastructuur succesvol in gebruik nam.
De schaal groeit razendsnel. Eind juni beschikte CoreWeave over ongeveer 1,5 gigawatt actieve stroomcapaciteit en 3,7 gigawatt gecontracteerde capaciteit. In augustus was dat laatste al toegenomen tot ongeveer 4,2 gigawatt.
Dat vermogen is essentieel. De echte bottleneck bij AI infrastructuur is namelijk steeds minder alleen de beschikbaarheid van GPU's en steeds vaker de combinatie van chips, elektriciteit, koeling en datacenterruimte.
CoreWeave beschikt over 1,5 gigawatt actieve stroomcapaciteit en 3,7 gigawatt gecontracteerde capaciteit:
Hoe sterk waren de laatste kwartaalcijfers?
De omzetgroei is spectaculair. CoreWeave rapporteerde in het tweede kwartaal $2,58 miljard omzet, 112 procent meer dan de $1,21 miljard van een jaar eerder. Dat volgde op $2,08 miljard omzet in het eerste kwartaal.
Nog indrukwekkender is de backlog. CoreWeave had eind juni voor $104,2 miljard aan gecontracteerde toekomstige omzet, tegenover slechts $30,1 miljard een jaar eerder. Daarbovenop kwamen begin het derde kwartaal nog meer dan $25 miljard aan nieuwe klantverplichtingen die niet in dat bedrag waren opgenomen.
Die backlog geeft uitzonderlijk veel zicht op toekomstige omzet, maar moet niet worden verward met gegarandeerde winst. CoreWeave kan de omzet pas boeken wanneer de afgesproken infrastructuur daadwerkelijk beschikbaar wordt gesteld. Dat vereist eerst enorme investeringen.
De aangepaste EBITDA bedroeg $1,51 miljard, goed voor een marge van 59 procent. Dat ziet er uitzonderlijk sterk uit. Maar verder onderaan de winst en verliesrekening verandert het beeld volledig. CoreWeave rapporteerde een nettoverlies van $626 miljoen en betaalde in één kwartaal netto $640 miljoen aan rente.
Daar zit de kern van het aandeel. CoreWeave kan operationeel enorme EBITDA genereren, maar afschrijvingen en financieringskosten absorberen voorlopig vrijwel alle economische waarde.
Kerncijfers Q2 CoreWeave:
Waarom maakt de schuld beleggers zo nerveus?
CoreWeave groeit door vandaag miljarden uit te geven om morgen tientallen miljarden omzet te kunnen leveren. Alleen al in het tweede kwartaal bedroegen de kapitaalinvesteringen $9,4 miljard. Over de eerste zes maanden kwam het totaal uit boven $16 miljard.
Dat kapitaal moet ergens vandaan komen. CoreWeave heeft daarvoor veel schuld gebruikt. In september kondigde het bedrijf eerst een uitgifte van $3 miljard aan converteerbare obligaties aan. Die transactie werd uiteindelijk zelfs verhoogd naar $3,7 miljard, met een looptijd tot 2033.
Daarnaast creëerde CoreWeave een programma waarmee maximaal 35 miljoen nieuwe aandelen kunnen worden verkocht. Dat geeft financiële flexibiliteit, maar brengt mogelijke verwatering voor bestaande aandeelhouders mee.
UBS denkt dat deze zorgen inmiddels grotendeels in de koers zitten. Daar valt iets voor te zeggen zolang de vraag naar AI capaciteit blijft groeien. Nieuwe capaciteit wordt volgens CoreWeave zelfs tegen hogere prijzen gecontracteerd. In het derde kwartaal sloot het kortlopende contracten waarbij de jaarlijkse omzet omgerekend ongeveer $40 miljoen per megawatt bedroeg.
De groeiende backlog toont dat de vraag naar AI capaciteit momenteel groot is:
Is de waardering aantrekkelijk na de koersdaling?
Op het eerste gezicht lijkt CoreWeave na de correctie redelijk gewaardeerd voor een bedrijf dat zijn omzet meer dan verdubbelt. De beurswaarde bedraagt ongeveer $47,9 miljard en de koers omzetverhouding ligt rond 6. Maar juist bij CoreWeave vind ik de beurswaarde misleidend.
De ondernemingswaarde bedraagt namelijk ongeveer $94 miljard, bijna twee keer de beurswaarde. Dat verschil weerspiegelt vooral de zware financieringsstructuur. Op basis van de waarderingsgegevens handelt CoreWeave rond 12,4 keer ondernemingswaarde tegenover omzet en ongeveer 23,9 keer ondernemingswaarde tegenover EBITDA.
Een klassieke koers winstverhouding is niet bruikbaar omdat CoreWeave verlies maakt. Juist daarom kijk ik eerder naar EV tegenover toekomstige omzet en uiteindelijk vrije kasstroom. Zes keer omzet lijkt misschien niet buitensporig voor een bedrijf dat meer dan 100 procent groeit, maar bij een ondernemingswaarde van $94 miljard moet CoreWeave nog jarenlang enorme groei leveren voordat de balans comfortabel begint te ogen.
De backlog van meer dan $104 miljard biedt daar wel een uitzonderlijk sterke basis voor. Het probleem is dat iedere nieuwe dollar omzet voorlopig gepaard gaat met grote investeringen in GPU's, datacenters en stroomcapaciteit.
De waardering vereist dat CoreWeave nog jarenlang uitzonderlijk hard blijft groeien:
Heeft UBS gelijk over het potentieel van CoreWeave?
Ik begrijp waarom UBS het aandeel na de daling aantrekkelijk vindt. CoreWeave groeit sneller dan bijna iedere andere beursgenoteerde infrastructuurspeler, heeft een enorme backlog en profiteert rechtstreeks van de investeringsgolf in AI. Bovendien verbreedt de vraag zich van grote AI laboratoria naar gewone ondernemingen, wat het groeiverhaal minder afhankelijk maakt van enkele frontier modellen.
Toch zou ik de huidige waardering niet goedkoop noemen. De ondernemingswaarde van ongeveer $94 miljard, enorme kapitaaluitgaven en hoge rentelasten maken de financiële hefboom uitzonderlijk groot. Als AI vraag jarenlang blijft groeien, kan precies die hefboom enorme aandeelhouderswaarde creëren. Wanneer groei vertraagt voordat de infrastructuur voldoende cash genereert, werkt dezelfde hefboom de andere kant op.
Voor mij is het koersdoel van $120 daarom verdedigbaar, maar alleen wanneer CoreWeave bewijst dat omzet uiteindelijk sneller kan groeien dan schuld, kapitaaluitgaven en rentekosten. De komende kwartalen draait het minder om nog een omzetrecord en meer om de vraag wanneer die indrukwekkende EBITDA eindelijk zichtbaar wordt in duurzame vrije kasstroom.
Wat beleggers moeten weten:
Waarom is UBS positief over CoreWeave?
UBS verwacht aanhoudend sterke vraag naar AI rekenkracht en ziet hogere omzet per gigawatt capaciteit.
Hoe sterk groeit CoreWeave momenteel?
De kwartaalomzet steeg 112 procent naar $2,58 miljard en de backlog bereikte $104,2 miljard.
Wat is het grootste risico bij CoreWeave?
De enorme schuld, rentelasten en kapitaaluitgaven maken het bedrijf sterk afhankelijk van blijvend hoge AI vraag en toegang tot financiering.
Opmerkingen