Pas op met de nettowinst van Amazon want 53,4 miljard dollar Anthropicwinst komt niet uit winkels, advertenties of AWS
In het kort
Amazon verkocht in het tweede kwartaal voor $19,8 miljard aan advertentiediensten, 26% meer dan een jaar eerder. Dat is geen klein nevenbedrijf meer. De advertentieomzet is ongeveer half zo groot als AWS en groeit sneller dan de totale groepsomzet. Amazon rapporteert alleen geen afzonderlijke advertentiewinst, waardoor beleggers de belangrijkste margehefboom in retail slechts indirect zien.
Het financiële ijkpunt blijft de Q2-publicatie van 30 juli, over het kwartaal tot en met 30 juni. Eerder schreven we over de gratis AI-agent voor verkopers en het marketplacevliegwiel; nu richten we ons op een andere tolpoort: advertenties die zoekintentie omzetten in omzet met hoge marges.
De gerapporteerde nettowinst is geen goede basis voor de waardering. Amazon boekte $62,6 miljard nettowinst, maar daarin zat $53,4 miljard voorbelasting aan niet-operationele winst, vooral door de waardestijging van Anthropic. Die herwaardering is echt voor de balans, maar geen terugkerende kwartaalwinst. Bij $248,01 moet de operationele winst uit winkels, advertenties en AWS de waardering dragen.
Amazon noteerde op 25 september $248,01 op Nasdaq; de koers kan inmiddels zijn veranderd.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
De advertentiemachine zit dicht op de koopbeslissing
Een consument die op Amazon zoekt naar een product, toont direct commerciële intentie. Een verkoper kan precies op dat moment betalen voor zichtbaarheid. Die positie is waardevol omdat Amazon de zoekopdracht, klik, aankoop en eventuele herhaalaankoop binnen hetzelfde systeem ziet. Het platform kan daardoor beter meten welke advertentie een verkoop opleverde dan een mediabedrijf dat alleen bereik verkoopt.
De advertentieomzet steeg van $15,7 miljard naar $19,8 miljard. Amazon noemt sponsored ads, display en video. De onderneming rapporteert geen afzonderlijke brutomarge of operationele marge. Het is aannemelijk dat de incrementele marge hoog is, omdat extra advertenties geen nieuw distributiecentrum vereisen. Toch is een extreem hoge pure softwaremarge niet automatisch juist. Amazon investeert in verkoop, datacenters, videorechten, advertentiesystemen en hulpmiddelen voor verkopers.
De module maakt deze onzekerheid zichtbaar. Bij 50% modelmarge levert $19,8 miljard omzet bijna $10 miljard bijdrage vóór eventuele extra retailkosten. Dat is geen gerapporteerde winst en mag niet bij de segmentresultaten worden opgeteld. Het is een analytische doorsnede van activiteiten die al in Noord-Amerika en internationaal zijn verwerkt.
Reclame verhoogt de economische waarde van retail
Amazon's winkels hoeven niet uitsluitend geld te verdienen op het verschil tussen inkoopprijs en verkoopprijs. Een bestelling kan tegelijk Prime aantrekkelijker maken, fulfilmentinkomsten opleveren, gegevens verbeteren en advertentieomzet genereren. Daardoor kan Amazon lage consumentenprijzen en snelle bezorging financieren met meerdere inkomstenstromen rondom dezelfde transactie.
In Q2 groeide de omzet in Noord-Amerika 16% naar $116,2 miljard. Het segment verdiende $9,1 miljard operationeel, goed voor een marge van ongeveer 7,8%. Internationaal steeg de omzet 15% naar $42,2 miljard en de operationele winst kwam uit op $1,7 miljard. Die marges bevatten de advertentie-economie al. Zonder advertenties zou retail waarschijnlijk veel minder winstgevend zijn.
Dit model heeft ook een grens. Te veel gesponsorde resultaten kunnen de winkelervaring verslechteren. Verkopers kunnen hogere advertentiekosten doorberekenen in prijzen of hun assortiment elders aanbieden. Toezichthouders kunnen bovendien vragen stellen wanneer een dominante marktplaats de zichtbaarheid van verkopers monetiseert. De beste advertentiegroei komt daarom uit meer relevante plaatsingen en betere conversie, niet alleen uit een hogere veilingprijs.
AWS blijft de zichtbare winstmotor
AWS boekte $42,2 miljard omzet, 37% meer dan een jaar eerder en de hoogste groei in achttien kwartalen. De operationele winst steeg naar $16,6 miljard. Daarmee leverde AWS ongeveer 60% van de gerapporteerde segmentwinst, terwijl het slechts ongeveer 21% van de groepsomzet vertegenwoordigde. Dat verschil laat zien waarom Amazon niet als gewone retailer kan worden gewaardeerd.
De kruisverbinding met advertenties wordt steeds sterker. Machine learning bepaalt aanbevelingen, campagnes, biedingen en meetbaarheid. Dezelfde infrastructuur wordt via AWS aan externe klanten verkocht. Amazon meldde bovendien dat zowel zijn AI-activiteiten als zijn chipactiviteiten een geannualiseerde omzetrun-rate boven $25 miljard bereikten. Dit zijn bedrijfsmededelingen en geen afzonderlijk gecontroleerde segmenten.
De mixmodule toont de gerapporteerde segmentwinsten en zet er een advertentiemodel naast. De waarschuwing is cruciaal: de advertentiebalk is geen vierde segment dat bij de andere drie mag worden opgeteld. Hij helpt alleen begrijpen hoeveel van de retailwinst mogelijk uit monetisatie van zoekintentie komt.
Anthropic maakt nettowinst optisch te hoog
Amazon's belang in Anthropic steeg sterk in waarde. De boekhoudkundige winst daarvan liep via het niet-operationele resultaat en tilde de kwartaalwinst naar $62,6 miljard, of $5,75 per aandeel. Zonder de $53,4 miljard voorbelasting aan overige winst zou het beeld veel normaler zijn. Voor de waardering gebruiken we daarom operationele winst en genormaliseerde kernwinst, niet het gerapporteerde kwartaal-EPS alsof dit ieder kwartaal terugkomt.
De investering kan voor aandeelhouders grote strategische waarde hebben. Anthropic is klant van AWS, gebruikt Trainium en versterkt Bedrock. Toch mag dezelfde waarde niet dubbel worden geteld. Wie een hoge waarde aan het aandelenbelang toekent en tegelijk alle bijbehorende cloudomzet als volledig zelfstandig waardeert, kan twee keer voor hetzelfde ecosysteem betalen.
De kasstroom betaalt de AI-fabriek
De operationele kasstroom over twaalf maanden steeg 33% naar $161,4 miljard. De vrije kasstroom daalde echter naar een uitstroom van $7,6 miljard, vooral doordat netto-investeringen in vastgoed en apparatuur jaar op jaar met $66,1 miljard toenamen. Amazon koppelt die stijging hoofdzakelijk aan kunstmatige intelligentie.
Dit is het centrale debat. Datacenters, chips en energiecontracten vragen nu veel geld, terwijl de economische opbrengst jaren later kan volgen. Een tijdelijk negatieve vrije kasstroom is acceptabel wanneer de nieuwe capaciteit hoge toekomstige marges oplevert. Zij is problematischer wanneer prijsconcurrentie, lage bezettingsgraad of snelle technologische veroudering het rendement op die activa drukt.
De kasstroommodule laat operationele kasstroom en investeringen apart bewegen. Zij gebruikt een eenvoudige definitie en vervangt niet Amazon's eigen rapportage. Leaseverplichtingen, timing van leveranciersbetalingen en incentives kunnen de uitkomst veranderen. De bedoeling is te tonen hoeveel extra operationele kasstroom nodig is wanneer capex langer hoog blijft.
Concurrentie komt uit vier richtingen
In retail concurreert Amazon met Walmart, lokale marktplaatsen en direct-to-consumermerken. Bij advertenties zijn Google, Meta en TikTok de belangrijkste budgetalternatieven. In cloud strijden Microsoft Azure en Google Cloud om dezelfde AI-workloads. Bij chips probeert Amazon met Trainium en Graviton de afhankelijkheid van NVIDIA te verlagen.
De kracht is dat één verbetering meerdere activiteiten kan helpen. Snellere bezorging verhoogt conversie. Meer conversie trekt verkopers. Meer verkopers vergroten selectie en advertentievraag. Meer advertentiewinst kan lagere prijzen financieren. De zwakte is de kapitaalintensiteit: logistiek, video en datacenters moeten tegelijk worden onderhouden. Een fout in kostenbeheersing kan miljarden operationele winst wegnemen.
Het sterkste optimistische argument is dat Amazon nog maar aan het begin staat van advertentiemonetisatie buiten de klassieke zoekpagina. Prime Video, live sport, audio en externe publishers vergroten het aanbod. Tegelijk kunnen AI-tools campagnes maken en optimaliseren. Als dat advertentiebudget aantrekt zonder de klantbeleving te schaden, wordt retail structureel winstgevender.
Reverse valuation: welke kernwinst vraagt $248,01?
Bij die koers bedraagt de beurswaarde ongeveer $2,7 biljoen. Wie 10% jaarlijks koersrendement wil, heeft in september 2029 een koers rond $332 nodig. Bij 26 keer genormaliseerde kernwinst vereist dat ongeveer $12,77 winst per aandeel. Met 10,95 miljard verwaterde aandelen is circa $140 miljard kernwinst nodig.
Ter vergelijking: Q2-operationele winst van $27,5 miljard maal vier en na 21% modelbelasting komt rond $87 miljard uit. Dat is geen echte jaarwinst, maar wel een nuttiger operationele basis dan de door Anthropic opgeblazen nettowinst. Vanaf die eenvoudige basis vraagt de reverse berekening ongeveer 17% jaarlijkse groei.
Het model trekt de waarde van Anthropic niet los van de koers af. De marktprijs bevat die investering al. Een afzonderlijke som-der-delenwaarde kan nuttig zijn, maar moet dan consequent ook belastingen, liquiditeitskorting en de verwevenheid met AWS verwerken. Hier kiezen we voor een geïntegreerde kernwinstmethode.
Drie mogelijke paden voor 2027, 2028 en 2029
In het bearscenario vertragen AWS en advertenties, blijft capex hoog en daalt de K/W van 25 naar 21. De winst per aandeel groeit wel, maar de koers beweegt weinig. In het middenscenario groeit kern-EPS naar $13,50 in 2029 en blijft de eindmultiple 26. In het gunstige scenario leveren AWS, eigen chips en advertenties samen sterke marge-expansie en bereikt EPS $18.
Dit zijn scenario's, geen koersdoelen. Voor ieder jaar wordt de genormaliseerde kernwinst per verwaterd aandeel vermenigvuldigd met een bijpassende K/W. Dividend is niet opgenomen, omdat Amazon geen materieel contant dividend uitkeert. De scenario's tellen de Anthropic-herwaardering niet als terugkerende winst.
Waar we nu op letten
Belangrijke meetpunten zijn advertentieomzetgroei, operationele marges in Noord-Amerika en internationaal, AWS-groei en marge, operationele kasstroom, capex en de verwaterde aandelenteller. Daarnaast moet de Q3-guidance worden getoetst: omzet van $197 tot $202 miljard en operationele winst van $22,5 tot $26,5 miljard. Dat zijn verwachtingen van het management per 30 juli.
Lees ook: Twee interessante Warren Buffett-aandelen voor 2024. De Amazon-paragraaf uit dat eerdere artikel laat zien hoe lang margeverbetering al een centrale beleggersvraag is.
Conclusie
Amazon heeft drie uitzonderlijke motoren. AWS levert het grootste zichtbare deel van de operationele winst. Retail biedt schaal en aankoopintentie. Advertenties zetten die intentie om in een hoge-margeinkomstenstroom. Juist die derde motor kan verklaren waarom retailmarges verbeteren zonder dat consumentenprijzen fors omhoog hoeven.
Bij $248,01 is de lat echter hoog. De operationele winst moet blijven groeien terwijl Amazon zeer veel in AI-infrastructuur investeert. De $53,4 miljard Anthropic-herwaardering maakt het kwartaal spectaculair, maar zegt weinig over terugkerende winst. Voor aandeelhouders draait de komende drie jaar daarom om een eenvoudige vraag: kunnen advertenties en AWS genoeg kernwinst produceren om de AI-fabriek te financieren én de winst per aandeel richting de reverse waardering te brengen?
Foto: Matt Garman, CEO van AWS. Bron en archief: Amazon Web Services. De foto is via Wix Media Manager verwerkt.
Opmerkingen