AST SpaceMobile leent goedkoop maar verwatering ligt op de loer
In het kort
AST SpaceMobile had na de financiering van augustus pro forma meer dan $3,7 miljard aan beschikbare liquiditeit. Een belangrijk deel kwam uit een converteerbare lening van $1,15 miljard met een coupon van 1,625%. De jaarlijkse kasrente is daardoor laag, maar de hoofdsom verdwijnt niet. Zij wordt later afgelost, geherfinancierd of omgezet in aandelen.
De koers stond op 1 oktober om 12.50 uur UTC op $58,86 op Nasdaq. De beurswaarde bedroeg ongeveer $17,6 miljard, terwijl de onderneming nog geen volwassen mobiele satellietdienst heeft. In het tweede kwartaal was de omzet $31,5 miljoen en kwamen de aangepaste operationele kosten uit op $119,1 miljoen. De waardering leunt dus op toekomstige omzet, toekomstige marges en een kapitaalstructuur die tot commerciële schaal standhoudt.
Bij de kwartaalupdate van 10 augustus meldde AST dat de effectieve conversieprijs van de nieuwe lening rond $149,20 lag. Het bedrijf schatte de effectieve verwatering bij uitgifte op minder dan 2%, mede door afdekkingstransacties. Dat is gunstig op korte termijn. Het verandert alleen niets aan de economische vraag wie uiteindelijk de bouw van het netwerk betaalt.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Een lage coupon koopt tijd
Een coupon van 1,625% is goedkoop voor een verlieslatend technologiebedrijf. Op $1,15 miljard hoofdsom komt de jaarlijkse kasrente uit op ongeveer $18,7 miljoen. Dat is beheersbaar naast de liquiditeit. De lening geeft AST tijd om satellieten te bouwen, lanceren en commercieel in gebruik te nemen.
Tijd is hier waardevol. Een satellietnetwerk vraagt kapitaal voordat de eerste abonnee betaalt. Productie, lancering, grondstations, spectrum, personeel en verzekering lopen vooruit op de omzet. Zonder ruime kaspositie zou AST vaker naar de kapitaalmarkt moeten en bij een lage koers meer aandelen uitgeven.
De goedkope coupon mag alleen niet worden verward met goedkope economische financiering. Wanneer het aandeel ver boven de conversieprijs stijgt, kan de lening in aandelen veranderen. Wanneer het aandeel daaronder blijft, moet AST de hoofdsom uiteindelijk in kas aflossen of opnieuw financieren. In beide gevallen is commerciële kasstroom nodig.
Conversie verschuift de rekening
Een converteerbare lening is een combinatie van schuld en een optie op aandelen. De belegger accepteert een lagere rente omdat hij kan meeprofiteren van een hogere koers. Voor bestaande aandeelhouders beperkt dat de directe rentelast, maar het kan hun belang later verdunnen.
De tweede module rekent het mechanisme eenvoudig door. Volledige conversie van $1,15 miljard tegen $149,20 levert ongeveer 7,7 miljoen nieuwe aandelen op. Tegen een bestaande verwaterde basis van 360 miljoen is dat ruim 2%. De werkelijke uitkomst hangt af van de precieze voorwaarden, afdekking, toekomstige koers en aflossing.
De conversieprijs ligt ver boven de koers van $58,86. Zolang dat zo blijft, is verwatering niet de directe hoofdzaak. Het grotere risico is dat AST vóór positieve vrije kasstroom nog meer kapitaal nodig heeft. Een nieuw netwerk stopt niet bij de eerste commerciële satellieten. Dekking moet worden uitgebreid, capaciteit aangevuld en oudere satellieten later vervangen.
AST rapporteerde dertien satellieten in een baan of in voorbereiding en productie voor BlueBird 17 tot en met 46. De onderneming werkt met meer dan zestig mobiele operators die samen ruim drie miljard potentiële abonnees vertegenwoordigen. Dat bereik is strategisch belangrijk, maar een partnerovereenkomst is nog geen betaalde verbinding.
Omzet moet de kapitaalstructuur inhalen
AST verwachtte voor 2026 een omzet van $150 miljoen tot $200 miljoen. Een deel komt uit gateways en verwante levering, niet uit een volledig uitgerolde terugkerende mobiele dienst. Voor de lange termijn telt de netto-opbrengst per gebruiker nadat de telecomoperator zijn deel heeft gekregen.
Het bedrijf meldde ongeveer $1,3 miljard aan contractuele backlog. Dat is nuttig als zicht op toekomstige inkomsten, maar timing en marge blijven onzeker. Omzet kan verschuiven wanneer een lancering, vergunning of integratie vertraagt. Backlog financiert de bouw pas wanneer facturen worden betaald en de bijbehorende kas sneller binnenkomt dan nieuwe investeringen vertrekken.
De reverse valuation gebruikt daarom geen winstmultiple. Het model rekent via ondernemingswaarde en toekomstige omzet. Bij 400 miljoen verwaterde aandelen, $0,5 miljard netto kas in 2029, 12% gewenst jaarlijks rendement en 8 keer omzet is ongeveer $4,3 miljard omzet nodig.
Dat is een veelvoud van de huidige omzet. Een multiple van 8 keer omzet kan alleen worden verdedigd wanneer de groei hoog blijft, de brutomarge aantrekkelijk is en de kapitaalintensiteit daalt. Bij 5 keer omzet moet AST nog meer omzet genereren. Bij 12 keer wordt de operationele eis lager, maar de waarderingsafhankelijkheid groter.
Verwatering is in het model verwerkt via de aandelenbasis. Kas en schuld worden één keer meegenomen. Er is geen positieve winstbasis verzonnen. Dat is belangrijk bij een onderneming waarvan de uitkomst vooral wordt bepaald door financiering, lanceringen en toekomstige benutting.
Drie paden naar 2029
Het bearscenario gebruikt mogelijke koersen van $18 in 2027, $14 in 2028 en $12 in 2029. Lanceringen vertragen, commerciële omzet komt traag op gang en extra financiering verhoogt de aandelenteller. De technologie kan blijven werken terwijl het aandeel toch veel waarde verliest.
In het middenpad liggen de koersen op $48, $63 en $80. De commerciële dienst groeit, operators vullen capaciteit en de bestaande liquiditeit reikt ver genoeg om de zwaarste bouwfase te dragen. Verdere verwatering blijft aanwezig, maar beheersbaar.
Het gunstige pad komt op $82, $122 en $170. Daarin worden satellieten op tijd gelanceerd, trekt betaalde vraag snel aan en stijgt de omzet per satelliet. De onderneming kan nieuwe capaciteit dan steeds meer uit eigen kas financieren.
De nuttigste meetpunten zijn het aantal operationele satellieten, commerciële mobiele omzet, kasuitgaven per nieuwe satelliet, netto-opbrengst na verdeling met operators en de verwaterde aandelenteller. Technische demonstraties zijn belangrijk, maar pas betalende gebruikers zetten techniek om in aandeelhouderswaarde.
AST heeft met de converteerbare lening kostbare tijd gekocht tegen weinig jaarlijkse rente. Rond $58,86 betaalt de markt echter al voor een groot commercieel netwerk. De echte prijs van de lening wordt pas later zichtbaar: in aflossing, conversie of omzet die snel genoeg groeit om beide te dragen.
Foto: Abel Avellan, oprichter en CEO van AST SpaceMobile. Archiefportret van de Broadband Commission.
Even tussendoor: als je dit interessant vindt, dit is precies wat we dagelijks doen om jou en andere beleggers te helpen. Word nu lid en krijg 50 procent korting met de code INSIDER.
Opmerkingen