Verdubbelde orders zijn bij Besi nog geen geld in kas
In het kort
Besi boekte in het tweede kwartaal van 2026 €292,9 miljoen aan orders, ruim twee keer de €128 miljoen van een jaar eerder. De omzet bedroeg €249,9 miljoen en de onderneming verwachtte voor het derde kwartaal nog eens 10 tot 15 procent groei. De orderinstroom wijst op sterke vraag naar hybrid bonding, fotonica en geavanceerde verpakking. Bij een slotkoers van €191,80 op 30 september is de kernvraag hoeveel orders tijdig worden geleverd, geaccepteerd en betaald.
Het gaat om het gewone aandeel BE Semiconductor Industries N.V., ticker BESI, ISIN NL0012866412, genoteerd in euro op Euronext Amsterdam.
Besi maakt machines waarmee chips worden geplaatst, verbonden en verpakt. De apparatuur zit aan het einde van de halfgeleiderketen, maar bepaalt in toenemende mate de prestaties van het eindproduct. Wanneer meer rekenkracht niet alleen uit kleinere transistoren komt, wordt geavanceerde verpakking belangrijker. Hybrid bonding verbindt chips met zeer fijne contactpunten en kan bandbreedte verhogen terwijl energieverlies daalt.
Orders zijn een vooruitblik, geen omzet
De book-to-billratio kwam in Q2 rond 1,17 uit: €292,9 miljoen orders tegenover €249,9 miljoen omzet. Een ratio boven één betekent dat er meer nieuwe vraag binnenkwam dan in dezelfde periode als omzet werd verwerkt. Dat is positief voor de toekomstige bezetting.
Toch staat een order niet gelijk aan een euro omzet. Machines moeten worden gebouwd, getest, verzonden, geïnstalleerd en soms formeel door de klant geaccepteerd. Contractvoorwaarden bepalen wanneer Besi omzet mag erkennen. Annuleringen zijn mogelijk, al kunnen aanbetalingen of annuleringsvergoedingen het risico beperken.
De timing telt extra bij een snelgroeiende technologie. Een klant kan capaciteit reserveren voor een nieuw chipprogramma dat later wordt uitgesteld. Andersom kan vraag versnellen en om snellere levering vragen. De orderportefeuille bevat daardoor zowel zichtbaarheid als uitvoeringsrisico.
Van boeking naar betaalde kas
De tweede module vertaalt orders naar een mogelijke omzetbijdrage. Bij €292,9 miljoen orders, 78 procent conversie binnen vier kwartalen en 3 procent annuleringen ontstaat ongeveer €222 miljoen omzetbijdrage in die periode. De rest verschuift naar later of valt weg. Dit is een eigen scenario, geen bedrijfsverwachting.
Voor aandeelhouders is vervolgens de kasconversie van belang. Groei kan tijdelijk werkkapitaal vragen voor onderdelen, onderhanden werk en debiteuren. Aanbetalingen van klanten kunnen dat verzachten. Een hoge orderinstroom is het sterkst wanneer voorraad en vorderingen beheerst blijven en operationele kasstroom de winst volgt.
Hybrid bonding verbreedt, maar volume moet volgen
Besi meldde 21 hybrid-bondingklanten, tegenover 15 eind 2025. De toepassingen lopen uiteen van logic en geheugen tot co-packaged optics en consumentenelektronica. Die verbreding verlaagt de afhankelijkheid van één programma. Zij bewijst nog niet dat alle klanten massaproductie op dezelfde schaal bereiken.
De concurrentie komt van onder meer ASMPT en Kulicke & Soffa, terwijl grote chipfabrikanten eigen proceskennis ontwikkelen. Besi beschikt over een sterke positie in die attach en hybrid bonding, maar klanten willen meerdere leveranciers en onderhandelen hard wanneer volumes groot worden.
Een machineleverancier profiteert vaak vroeg van capaciteitsbouw. Klanten bestellen apparatuur vóór de chipvolumes volledig zichtbaar zijn. Dat maakt orders nuttige vroege indicatoren, maar ook cyclisch. Zodra klanten genoeg capaciteit hebben, kan de orderinstroom sneller dalen dan de uiteindelijke chipvraag.
Wat moet €191,80 waarmaken?
De reverse valuation rekent de beurswaarde terug naar nettowinst in 2029. Bij 80 miljoen volledig verwaterde aandelen, €325 miljoen netto kas, 8 procent gewenst jaarlijks rendement en een eindmultiple van 28 keer winst is een forse nettowinst nodig.
Een eindmultiple van 28 past alleen bij een onderneming die structureel bovengemiddeld groeit, hoge marges houdt en een sterke marktpositie verdedigt. Wanneer de markt in 2029 nog 35 keer winst betaalt, kan de vereiste nettowinst lager zijn. Dan komt een groter deel van het rendement uit blijvend enthousiasme in plaats van operationele uitvoering.
De kas op de balans wordt apart meegenomen. Dat is belangrijk omdat Besi een kapitaallicht model heeft en productie deels uitbesteedt. Tegelijk mag toekomstige vrije kasstroom niet twee keer worden geteld, eerst in de winst en daarna nogmaals als losse kasbonus.
Drie mogelijke koerspaden
Het bear-scenario veronderstelt dat een deel van de orders naar later schuift, de traditionele verpakkingsmarkt zwak blijft en de waardering daalt. Mogelijke koersen lopen van €150 in 2027 naar €125 in 2029. Besi kan in dit pad winstgevend blijven, maar niet genoeg verdienen voor de huidige premie.
Het middenscenario rekent met een geleidelijke conversie van hybrid-bondingorders, herstel in mainstream verpakking en een gezonde kaspositie. Dan lopen de mogelijke koersen van €205 naar €250.
Het gunstige scenario vraagt brede massaproductie bij meerdere klanten, hoge brutomarges en verdere ordergroei. Mogelijke koersen lopen dan van €235 naar €340.
Het sterkste tegenargument
Het beste argument vóór de huidige koers is dat geavanceerde verpakking een structurele bottleneck wordt. Chipmakers kunnen prestatiewinst niet alleen meer uit kleinere transistors halen. Zij stapelen en verbinden chiplets, geheugen en logica. Wanneer hybrid bonding de standaard wordt, kan Besi veel machines verkopen met aantrekkelijke marges.
Het tegenargument is dat een technologische standaard niet automatisch één leverancier alle waarde geeft. Klanten bouwen alternatieven, onderhandelen over prijs en kunnen investeringen per generatie schoksgewijs uitvoeren. Bovendien kan de markt een structurele trend al jaren vooruit waarderen.
Waar op te letten
Volg orders, book-to-bill, omzetgroei, brutomarge, klantacceptatie, voorraad en operationele kasstroom. Kijk bij hybrid bonding naar het aantal klanten én naar productievolume per klant. Een pilotmachine levert bewijs van techniek; een herhaalorder levert bewijs van economie.
Besi heeft een sterke orderinstroom en een geloofwaardige technologische positie. Rond €191,80 betaalt de belegger echter voor tijdige conversie van orders naar omzet, marge en kas. De €292,9 miljoen boekingen zijn dus een goede start, maar pas levering en betaling maken ze waarde voor aandeelhouders.
Opmerkingen