De Franse schuldproblemen raken de euro en Nederlandse beleggers
In het kort
De euro zakte op 5 oktober naar het laagste niveau in zeventien maanden, terwijl zorgen over de Franse overheidsfinanciën toenamen. Dat raakt ook Nederlandse beleggers en bedrijven, zonder dat zij één Franse staatsobligatie bezitten. Een zwakkere euro maakt een vaste dollarrekening duurder, maar verhoogt juist de eurowaarde van Amerikaanse beleggingen. De vraag is daarom niet alleen hoe kwetsbaar Frankrijk is, maar ook aan welke kant van die valutabeweging uw vermogen staat.
Tijdens de Aziatische handel stond de euro volgens Reuters op 5 oktober ongeveer 0,7 procent lager. Het persbureau wees op Franse begrotingszorgen en politieke verdeeldheid in aanloop naar de presidentsverkiezingen van 2027. Tegelijk kreeg de dollar steun van de hoge Amerikaanse obligatierentes. De beweging heeft dus een Franse én een Amerikaanse kant.
Dat onderscheid doet ertoe. Wie ieder verlies van de euro volledig aan Parijs toeschrijft, maakt van een internationale markt een binnenlands politiek rapportcijfer. Toch is de Franse bijdrage serieus: twijfel over een grote schuldenaar binnen de muntunie kan ook het vertrouwen raken van beleggers die hun geld tussen Europa en de Verenigde Staten verdelen.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Waarom de Franse risicopremie verder reikt dan Parijs
Frankrijk had aan het einde van het tweede kwartaal €3.595,5 miljard overheidsschuld, oftewel 119 procent van het bbp. Dat meldde statistiekbureau INSEE op 29 september. In één kwartaal nam de schuld met €59,6 miljard toe. Het gaat om de gezamenlijke bruto overheidsschuld volgens de Europese definitie, niet alleen om de verhandelbare leningen van de centrale staat. De stijging is bovendien niet één op één gelijk aan het begrotingstekort: ook kasbeheer en andere financiële transacties beïnvloeden de schuldstand.
Beleggers kunnen voor dat risico een hogere vergoeding verlangen dan voor een Duitse staatslening met dezelfde looptijd. Dat renteverschil heet de spread. Een oplopende spread betekent niet automatisch dat Frankrijk binnenkort niet meer kan betalen. Wel zegt de markt dat Franse beloften minder aantrekkelijk zijn geworden ten opzichte van het Duitse alternatief.
Voor bestaande obligaties kan dat onmiddellijk koersverlies opleveren. Rekenvoorbeeld: een portefeuille van €10.000 heeft een aangepaste duration van acht. Dat is een maat voor rentegevoeligheid, geen resterende looptijd. Bij een extra rentestijging van 0,50 procentpunt bedraagt het geschatte koersverlies acht maal 0,50 procent, dus 4 procent. De marktwaarde wordt ongeveer €9.600. Dit is een benadering vóór couponinkomsten, kosten en belasting, zonder verfijning voor de kromming van de prijs-renterelatie.
De stap van obligaties naar de euro is minder rechtstreeks. Een belegger die een Franse lening verkoopt en een Duitse koopt, hoeft helemaal geen euro’s te verkopen. Pas wanneer geld de muntunie verlaat of beleggers hun valutarisico anders afdekken, ontstaat langs die route druk op de wisselkoers. Ondertussen kunnen hogere Amerikaanse rentes dollars aantrekkelijker maken. Een oplopende Franse spread is daarom een waarschuwingssignaal, geen formule waarmee de eurokoers valt uit te rekenen.
Een duurdere dollar levert winnaars en verliezers op
Voor de verdeling van de rekening is de rekensom veel duidelijker. Neem een ongewijzigd dollarbedrag van 10.000 dollar. Bij een veronderstelde wisselkoers van 1,20 dollar per euro is dat €8.333,33 waard: 10.000 gedeeld door 1,20. Bij 1,12 dollar per euro wordt dat €8.928,57. Het verschil bedraagt €595,24, ofwel 7,14 procent. Deze wisselkoersen zijn ronde rekenaannames en vormen geen gereconstrueerde koersontwikkeling.
Voor een Nederlandse importeur met een jaarlijkse factuur van 10.000 dollar betekent dit €595,24 extra uitgaven per jaar, gemiddeld €49,60 per maand. Het is een bruto valuta-effect vóór btw, overige heffingen, bankkosten en eventuele valuta-afdekking. Voor iemand met een onveranderde Amerikaanse belegging van 10.000 dollar is dezelfde €595,24 juist een hogere vermogenswaarde. Dat laatste is een waarderingsverschil tussen twee wisselkoersen, geen jaarlijks inkomen.
De consument merkt zo’n beweging meestal minder rechtstreeks. Volgens ECB-onderzoek naar wisselkoersen en inflatie werken valutaveranderingen sterker door in invoerprijzen dan in uiteindelijke consumentenprijzen. De factuurvaluta, concurrentie, lokale kosten en prijsafspraken bepalen hoeveel bedrijven doorgeven. Een euro die 7 procent minder dollars koopt, maakt dus niet automatisch de hele boodschappenmand 7 procent duurder. Een ondernemer kan de klap ook tijdelijk opvangen met een lagere marge.
Exporteurs die dollars ontvangen en veel kosten in euro’s maken, staan aan de gunstige kant. Maar een exporteur die ook grondstoffen in dollars koopt, houdt minder voordeel over. Huishoudens met alleen een eurosalaris en eurosparen krijgen geen automatische compensatie voor duurdere buitenlandse aankopen. Beleggers met Amerikaanse bezittingen kunnen die compensatie wel ervaren. Een zwakke munt verdeelt koopkracht; zij creëert geen gratis welvaart.
Hoeveel dollarwinst is nodig als de euro terugveert
De omgekeerde vraag is minstens zo belangrijk. Stel dat Frankrijk beleggers geruststelt en de euro juist sterker wordt. Hoeveel moet een Amerikaanse belegging dan stijgen om een Nederlands rendementsdoel te halen? De formule luidt: één plus het dollarrendement, vermenigvuldigd met de beginwisselkoers en gedeeld door de eindwisselkoers, min één. Daarbij staan beide wisselkoersen in dollars per euro.
Neem een gewenst bruto rendement van 8 procent in euro’s over één jaar. Bij een beginstand van 1,12 en een eindstand van 1,20 dollar per euro moet de belegging in dollars 15,71 procent stijgen. De omgekeerde berekening is 1,08 maal 1,20 gedeeld door 1,12, min één. Blijft de euro op 1,12, dan is 8 procent dollarwinst genoeg. Daalt hij naar 1,05, dan volstaat 1,25 procent. Kosten, belasting en dividend blijven hier buiten beschouwing.
Dat verklaart waarom een prima beursjaar in Amerika toch een matig jaar op een Nederlandse beleggingsrekening kan worden. Het omgekeerde kan eveneens: een tegenvallend aandeel wordt in euro’s gedeeltelijk gered door de dollar. Kijk daarom afzonderlijk naar het rendement van de belegging en naar de valutabijdrage. Anders lijkt een gunstige wisselkoers al snel op een uitzonderlijk goede aandelenselectie.
Frankrijk heeft tijd maar geen onbeperkte speelruimte
De sterkste tegenwerping tegen een acute crisisschets is dat de Franse schuld niet morgen volledig moet worden vernieuwd. Eind september bedroeg de gemiddelde resterende looptijd van de verhandelbare staatsschuld acht jaar en 158 dagen. Hogere marktrentes werken daardoor geleidelijk door bij nieuwe leningen en herfinanciering. Het is onjuist om een dagelijkse rentestijging direct te vermenigvuldigen met de volledige overheidsschuld en dat als extra jaarrekening te presenteren.
Tegelijk blijft de financieringsvraag groot. Het Franse begrotingsvoorstel voor 2027 gaat uit van €340 miljard aan uitgifte van middellange en lange leningen, na aftrek van terugkopen. Dat is een voorgenomen financieringsprogramma, geen reeds afgeronde uitgifte. Als over zo’n volledig uitgegeven pakket gemiddeld 0,50 procentpunt extra rente verschuldigd zou zijn, bedraagt het verschil €1,7 miljard op jaarbasis. Het feitelijke begrotingseffect hangt af van uitgiftedata, looptijden en de uiteindelijke rente.
De ECB beschikt met het Transmission Protection Instrument over een instrument tegen ongeordende marktbewegingen die de doorwerking van haar monetair beleid bedreigen. Maar dat is geen onvoorwaardelijke garantie voor Franse obligaties. De centrale bank beoordeelt onder meer schuldhoudbaarheid, begrotingsbeleid en de aard van de marktverstoring. Een hogere vergoeding voor aantoonbaar verslechterde overheidsfinanciën is niet hetzelfde als een ongerechtvaardigde verstoring.
Het duurzame antwoord moet daarom uit Parijs komen. Een geloofwaardige begroting vraagt keuzes die politiek uitvoerbaar zijn en de verdiencapaciteit intact laten. Steeds hogere lasten kunnen op papier extra inkomsten opleveren, maar ook investeringen en ondernemerschap ontmoedigen. Abrupt snijden zonder oog voor productiviteit kan eveneens averechts werken. Doorslaggevend is of Frankrijk zijn structurele uitgaven en inkomsten beter in evenwicht brengt, met ruimte voor economische groei.
Drie valutapaden laten zien hoe verschillend de uitkomst wordt
Voor 2027, 2028 en 2029 nemen we een fictieve Amerikaanse belegging die eind 2026 €10.000 waard is bij 1,12 dollar per euro. Het startvermogen bedraagt dan 11.200 dollar. De scenario’s hebben 5 oktober 2026 als peildatum en doen geen uitspraak over de resterende maanden van dit jaar. Alle uitkomsten zijn nominale bruto vermogenswaarden zonder dividend, belasting, kosten, stortingen of valuta-afdekking. Het zijn samenhangende rekenpaden, geen koersdoelen of toegekende kansen.
In het basisscenario blijven de Franse problemen beheersbaar zonder grote vertrouwenswinst. We veronderstellen een gelijkblijvende euro op 1,12 en jaarlijks 5 procent koersgroei in dollars. Het vermogen wordt achtereenvolgens €10.500, €11.025 en €11.576. De formule voor 2029 is €10.000 maal 1,12 maal 1,05 tot de derde macht, gedeeld door 1,12. De totale stijging bedraagt 15,76 procent over drie jaar.
In het stressscenario loopt Europese onzekerheid samen met een wereldwijde vlucht naar de dollar. De Amerikaanse belegging daalt eerst 10 procent en stijgt daarna tweemaal 3 procent. De wisselkoers eindigt achtereenvolgens op 1,05, 1,02 en 1,00 dollar per euro. Dat levert €9.600, €10.179 en €10.694 op. In dollars staat de belegging na drie jaar nog lager, maar de sterkere dollar zet de uitkomst in euro’s boven het startbedrag. Deze bescherming verdwijnt als de dollar tijdens onrust niet stijgt.
Het derde scenario combineert Europees vertrouwensherstel met een gunstig internationaal beursklimaat. De Amerikaanse belegging groeit jaarlijks 8 procent, terwijl de euro stijgt naar 1,16, 1,20 en 1,24 dollar. De eurowaarde wordt dan €10.428, €10.886 en €11.378. Ondanks sterkere Amerikaanse koersgroei eindigt dit pad onder het basisscenario. De oplopende euro eet een deel van het buitenlandse beursrendement op.
In elk pad is de berekening gelijk: 11.200 dollar maal de opeenvolgende jaarlijkse koersfactoren, gedeeld door de wisselkoers aan het einde van dat jaar. De beperking zit in de aannames. Franse begrotingskeuzes bepalen niet zelfstandig Amerikaanse aandelenkoersen, en een Europese vertrouwenscrisis hoeft geen dollarvlucht te veroorzaken. De vergelijking toont vooral waarom een oordeel over de euro nog geen volledig oordeel over een portefeuille is.
Let op de begroting en op wat er achter uw rendement zit
Voor Nederlandse beleggers is de Franse onrust een reden om valutarisico zichtbaar te maken. Wie binnenkort een bedrag in euro’s nodig heeft, heeft weinig aan de belofte dat de dollar op lange termijn misschien helpt. Wie dollaruitgaven tegenover dollarbezittingen heeft staan, bezit daarentegen een natuurlijke gedeeltelijke compensatie. Afdekking kan koersschommelingen beperken, maar brengt eigen kosten en uitvoeringskeuzes mee. Dezelfde oplossing past niet bij iedere kasstroom.
Omslag: Emmanuel Macron tijdens de Nuclear Energy Summit in Brussel op 21 maart 2024. Archieffoto, uitsnede. © Belgian Presidency of the Council of the European Union / Julien Nizet, via Wikimedia Commons, CC BY 2.0.
Ons oordeel: Frankrijk vormt een reëel risico voor het Europese vertrouwen, maar een zwakkere euro is geen algemene verliespost voor Nederlandse beleggers. Het precieze bezit, de valuta van toekomstige uitgaven en eventuele afdekking bepalen de rekening. Een uitvoerbare Franse begroting, succesvolle financiering en een duurzaam kleiner renteverschil met Duitsland zouden de sombere beoordeling verzachten. Verdere politieke blokkades en aanhoudend oplopende financieringskosten zouden haar versterken. Tot die tijd verdient een gunstig dollareffect een aparte regel naast het beursrendement, niet het etiket gratis winst.
Opmerkingen