Bij Hims moet elke nieuwe abonnee de lagere marge terugverdienen
In het kort
Hims & Hers groeide in het tweede kwartaal met 38% naar $753 miljoen omzet en bijna 2,9 miljoen abonnees. De maandelijkse omzet per gemiddelde abonnee steeg van $76 naar $92. Toch zakte de brutomarge van 76% naar 64% en bleef de vrije kasstroom $68 miljoen negatief. Bij een koers van $30,92 en een beurswaarde van ongeveer $7,21 miljard moet de klantgroei daarom uiteindelijk meer opleveren dan zij aan zorg, producten en acquisitie kost.
Een abonnement klinkt aantrekkelijk omdat omzet terugkeert. In digitale zorg is dat maar het begin. Hims moet een klant eerst vinden, medisch beoordelen, behandelen, medicijnen of producten leveren en vervolgens behouden. Vooral afslankzorg kan de omzet per abonnee verhogen, maar ook de inkoopkosten en medische complexiteit.
De cijfers van 10 augustus maken die spanning zichtbaar. Hims rapporteerde 2,891 miljoen abonnees, 19% meer dan een jaar eerder. De maandelijkse omzet per gemiddelde abonnee steeg 21%. De Amerikaanse omzet groeide met 16%, terwijl internationale omzet door de overname van Eucalyptus meer dan zeventienvoudigde. Dat laatste is fors, maar maakt de vergelijking met vorig jaar minder zuiver.
Groei per abonnee is niet hetzelfde als winst per abonnee
De omzet per abonnee is een nuttige aanwijzing voor productmix. Wie een duurder programma gebruikt, brengt meer omzet binnen dan iemand met een eenvoudig huid- of haarproduct. Maar omzet zegt nog niet hoeveel zorguren, geneesmiddelen, laboratoriumwerk en verzending nodig zijn.
Daarom is de daling van de brutomarge naar 64% belangrijk. Een brutomarge is wat na de directe kosten van geleverde zorg en producten overblijft. Van iedere $100 omzet bleef dus $64 over om marketing, technologie, medewerkers en hoofdkantoor te betalen, tegenover $76 een jaar eerder.
Hims boekte in het kwartaal een nettoverlies van $86 miljoen. De aangepaste EBITDA was wel $60 miljoen positief. EBITDA laat rente, belasting, afschrijvingen en een aantal correcties buiten beschouwing. Het verschil met vrije kasstroom is bij een snel groeiende onderneming relevant, want een positieve aangepaste marge betaalt de rekening niet automatisch.
Afslankzorg maakt de groeimotor sterker en kwetsbaarder
De populariteit van GLP-1-behandelingen heeft de markt voor gewichtsverlies snel vergroot. Hims probeert zich te onderscheiden met persoonlijke begeleiding, een digitaal intakeproces en meerdere behandelroutes. Dat kan retentie verhogen en de omzet per klant vergroten.
Het risico zit in regelgeving en inkoop. Wanneer de beschikbaarheid van merkgeneesmiddelen verbetert, kunnen regels voor samengestelde alternatieven veranderen. Ook kan een nieuwe prijsafspraak bij de fabrikant de marge van een platform raken. Hims moet daarom bewijzen dat de relatie met de klant waarde houdt als een specifiek medicijn goedkoper of moeilijker leverbaar wordt.
De internationale uitbreiding voegt een tweede laag toe. Eucalyptus brengt bereik en omzet, maar ook integratiekosten, andere zorgregels en een lagere vergelijkbaarheid van de organische groei. Organische groei is omzetgroei zonder het effect van overnames en valuta. Voor de waardering is die maatstaf vaak informatiever dan de totale stijging.
Onze analyse van Tesla laat zien waarom snelle omzetgroei niet genoeg is wanneer de productmix de marge verandert. De Meta-waardering biedt een tweede nuttige vergelijking: een digitaal platform wordt pas echt waardevol wanneer de kosten per extra klant minder snel stijgen dan de omzet.
Wat moet $30,92 waarmaken?
Het management verhoogde de omzetverwachting voor 2026 naar $3,1 tot $3,3 miljard en mikt op $275 tot $325 miljoen aangepaste EBITDA. Voor 2030 noemt Hims ten minste $6,5 miljard omzet en $1,3 miljard aangepaste EBITDA. Dat laatste komt overeen met een marge van 20%, maar is nog geen vrije-kasmarge.
Bij een beurswaarde van $7,21 miljard betaalt de markt ruim twee keer de omzetverwachting voor 2026. Dat lijkt niet extreem voor 38% kwartaalgroei. De waardering wordt veeleisender wanneer we de negatieve vrije kas, de lagere brutomarge en verwatering door aandelenbeloning meenemen.
In de omgekeerde waardering rekenen we uit welke omzet in 2029 nodig is bij een gekozen vrije-kasmarge en kasstroommultiple. Met 13% vrije-kasmarge, dertig keer vrije kas en 10% gewenst koersrendement moet Hims niet alleen groeien, maar ook de kasconversie fors verbeteren.
Het sterkste tegenargument
Het gunstige verhaal is sterk. Hims bezit een merk, een distributiekanaal en klantdata in een markt waar veel zorg nog versnipperd is. Meer omzet per abonnee kan betekenen dat klanten meerdere behandelingen afnemen. Technologie en artsgestuurde automatisering kunnen de kosten per consult verlagen. Als retentie stijgt, hoeft marketing niet voor iedere omzetdollar opnieuw te worden betaald.
Het tegenargument is dat de brutomarge met twaalf procentpunten is gedaald terwijl de vrije kas negatief bleef. Een platform dat zelf steeds meer zorg en producten levert, kan economisch meer op een retailer of zorgaanbieder gaan lijken dan op lichte software. Dan hoort ook een lagere waarderingsmultiple. De snelle internationale groei komt bovendien grotendeels door een overname, niet alleen door eigen klantwerving.
Drie mogelijke koerspaden
De scenario’s beginnen bij $30,92 op 9 oktober 2026. Het bear-scenario veronderstelt dat afslankzorg de marge langer laag houdt, de klantacquisitiekosten oplopen en het aantal aandelen blijft stijgen. Het middenpad rekent met omzetgroei richting de langetermijndoelen en een oplopende vrije-kasmarge. In het gunstige pad verhogen meerdere behandelingen per klant zowel retentie als omzet, terwijl internationale schaal de vaste kosten spreidt.
Voor ieder jaar is de formule: verwachte vrije kasstroom gedeeld door het verwaterde aantal aandelen, maal een passende kasstroommultiple. Nettokas wordt alleen toegevoegd wanneer die niet nodig is om de groei te financieren. Zo voorkomen we dat dezelfde kas twee keer in de waardering belandt.
Hims hoeft de groeimachine niet langzamer te zetten. Het bedrijf moet vooral laten zien dat iedere nieuwe abonnee na directe zorgkosten en marketing meer economische kas achterlaat. Zolang de omzet per abonnee stijgt maar de brutomarge daalt, blijft dat de belangrijkste rekensom achter $30,92.
Opmerkingen