Pharming leunt met twee medicijnen op een kleine patiëntengroep
In het kort
Pharming noteerde op 2 oktober 2026 op Euronext Amsterdam op €0,8702 per gewoon aandeel. Bij ongeveer 720 miljoen verwaterde aandelen komt de beurswaarde ruwweg rond €625 miljoen uit. De rapportagevaluta is dollar, zodat ook EUR/USD de waardering beïnvloedt.
In het tweede kwartaal rapporteerde Pharming $90,2 miljoen omzet, 3% minder dan een jaar eerder. Ruconest leverde $72,3 miljoen, 10% minder op jaarbasis maar 24% meer dan in het eerste kwartaal. Joenja groeide 40% naar $17,9 miljoen.
De brutowinst bedroeg $75,7 miljoen en de operationele winst $1,3 miljoen. Gecorrigeerd voor onder meer voorraadimpairments en de sluiting in Frankrijk kwam de aangepaste operationele winst op $7,9 miljoen. De onderneming heeft dus omzet en brutomarge, maar nog weinig structurele winstbuffer.
Pharming is niet meer alleen het Ruconest-verhaal. Joenja geeft de onderneming een tweede medicijn en een platform rond zeldzame ziekten. Dat vermindert productafhankelijkheid, maar de kostenbasis moet nu twee commerciële programma's, onderzoek en internationale uitbreiding dragen.
De actuele vraag is daarom niet uitsluitend hoeveel nieuwe Joenja-patiënten erbij komen. De vraag is of de totale brutowinst sneller groeit dan verkoopkosten en R&D, terwijl Ruconest voldoende kas blijft leveren. Pas dan wordt het platform per aandeel meer waard.
Direct naar een onderdeel van dit artikel
Ruconest financiert de overgang
Ruconest behandelt acute aanvallen van erfelijk angio-oedeem. Het product heeft een gevestigde patiëntenbasis en hoge brutomarge. In de eerste helft kwam Ruconest-omzet uit op $130,7 miljoen, 12% minder dan een jaar eerder. Die daling maakt duidelijk waarom een tweede groeimotor nodig is.
Een kwartaalvergelijking blijft grillig door voorraadvorming, timing bij distributeurs en voorschrijfgedrag. De stijging van 24% tegenover het eerste kwartaal toont dat een jaar-op-jaar daling niet automatisch een structurele instorting betekent. Toch kan Pharming niet onbeperkt op herstel rekenen. Concurrentie en nieuwe behandelingen veranderen de HAE-markt.
Ruconest heeft nu vooral een financieringsfunctie. De brutowinst helpt verkoop, onderzoek en Joenja-uitrol betalen. Wanneer Ruconest sneller daalt dan Joenja groeit, ontstaat een gat. Wanneer Joenja versnelt terwijl Ruconest stabiliseert, komt operationele hefboom vrij.
Joenja groeit via een kleine maar waardevolle patiëntenfunnel
Joenja behandelt APDS, een zeldzame immuunziekte. Pharming meldde in het tweede kwartaal 132 betaalde Amerikaanse patiënten, 16% meer dan een jaar eerder en vijf meer dan in het vorige kwartaal. Wereldwijd waren 1.042 patiënten gediagnosticeerd, waarvan 298 in de Verenigde Staten.
Niet iedere diagnose wordt direct omzet. Leeftijd, gewicht, voorschrift, vergoeding en beschikbaarheid per land bepalen de conversie. Pharming meldde 198 Amerikaanse patiënten die op dat moment binnen de bestaande leeftijdscriteria vielen en daarnaast 60 kinderen van vier tot elf jaar. De FDA keurde op 11 september 2026 behandeling van kinderen in de Verenigde Staten goed, wat de potentiële funnel verbreedt.
Het commerciële tempo hangt af van diagnose en vergoeding. Bij een ultrazeldzame ziekte kan iedere patiënt materieel zijn, maar verkoopkosten per gevonden patiënt zijn hoog. Internationale uitbreiding vergroot de markt en voegt tegelijk registratie- en infrastructuurkosten toe.
Omzetgroei is niet genoeg zonder kostendiscipline
Over de eerste helft bedroeg de totale omzet $162,7 miljoen, 6% minder dan een jaar eerder. De brutowinst kwam op $141,5 miljoen. Toch resteerde een operationeel verlies van $3,6 miljoen en een nettoverlies van eveneens $3,6 miljoen. Op aangepaste basis was er $3 miljoen operationele winst.
Pharming verlaagde de omzetverwachting voor 2026 naar $375 tot $395 miljoen. Tegelijk werd de verwachte operationele kostenbasis verbeterd naar $315 tot $320 miljoen. Daarin zit meer dan $40 miljoen extra R&D. Die uitgaven kunnen toekomstige waarde creëren, maar zijn vandaag wel kasuitgaven.
De liquide middelen en beleggingen bedroegen eind juni $159,5 miljoen. In de eerste helft werd $7,7 miljoen operationele kas gebruikt en de kaspositie daalde $21,6 miljoen tegenover eind 2025. De balans geeft tijd, maar maakt verliesgroei niet gratis.
Reverse valuation: welke winst hoort bij €0,8702?
Bij €0,8702 en 720 miljoen aandelen bedraagt de marktwaarde ongeveer €626 miljoen. Bij 10% gewenst rendement, een P/E van 22 in 2029 en een EUR/USD-koers van 1,15 is ongeveer $43 miljoen nettowinst nodig. Dat is haalbaar bij een omzet boven $500 miljoen en een gezonde nettomarge, maar ligt duidelijk boven de huidige winstbasis.
De uitkomst is gevoelig voor verwatering. Nieuwe aandelen voor acquisities, personeel of financiering vergroten de totale winst die nodig is om dezelfde winst per aandeel te bereiken. Ook valuta telt: Pharming rapporteert in dollars, terwijl het gewone aandeel in Amsterdam in euro noteert.
Het sterke positieve argument is dat een platform met twee goedgekeurde middelen dezelfde centrale functies kan delen. Het sterke tegenargument is dat zeldzame-ziektenprogramma's kleine patiëntenpopulaties hebben en langdurige studies vereisen. Een goed product garandeert niet automatisch een hoge platformmarge.
Drie koersen per einde 2027, 2028 en 2029
De scenario's gebruiken omzet per product, nettomarge, verwaterde aandelen en een winstmultiple. In het bearscenario daalt Ruconest sneller, groeit Joenja onvoldoende en blijft onderzoek zwaar. De koers komt dan op €0,62 in 2027, €0,50 in 2028 en €0,42 in 2029.
Het middenscenario veronderstelt dat Joenja Ruconest compenseert, internationale vergoeding verbetert en de kostenbasis geleidelijk winst oplevert. In het gunstige scenario versnellen pediatrische behandeling en nieuwe landen, terwijl Ruconest voldoende stabiel blijft. De multiple is dan hoger omdat het platform twee zichtbare kasstromen heeft.
Wat kan er tegenvallen?
De grootste risico's zijn klinisch, commercieel en financieel. Een vertraging bij studies of vergoedingen beperkt de patiëntenfunnel. Concurrentie kan Ruconest sneller laten dalen. Extra R&D kan nodig blijven voordat nieuwe indicaties omzet leveren.
Daar staat een duidelijke kans tegenover. Bij zeldzame ziekten is de prijs per patiënt hoog en kan een kleine groei in behandelde patiënten veel omzet toevoegen. Als de centrale verkoop- en onderzoeksorganisatie niet even hard groeit, stijgt de marge snel.
Conclusie
Pharming heeft met Ruconest en Joenja een geloofwaardiger basis dan met één product. De tweede omzetbron groeit hard en de uitbreiding naar kinderen vergroot de potentiële markt. De cijfers laten tegelijk zien dat het platform nog nauwelijks structurele winst maakt.
Bij €0,8702 moet Joenja sneller schalen dan Ruconest daalt en moeten de gedeelde kosten uiteindelijk minder snel groeien dan de brutowinst. De kaspositie koopt tijd, maar de waardering wordt pas overtuigend wanneer die tijd in vrije kasstroom per aandeel verandert.
Opmerkingen