Search this site

In het kort ASML haalde in het tweede kwartaal €2,76 miljard omzet uit service en upgrades, bijna 30% van de totale omzet. Die activiteiten groeien mee met de geïnstalleerde machinevloot en bevatten vaak producten met hoge marges. Bij €1.653 blijft de waardering stevig. De bestaande vloot moet daarom niet alleen stabiele omzet leveren, maar ook de winst per aandeel door een volgende chipcyclus heen laten groeien. De bekendste producten van ASML zijn nieuwe EUV-machines. Ze kosten honderden miljoenen euro's en bepalen hoeveel geavanceerde chips een fabrikant kan maken. Toch komt een belangrijk deel van de economie pas na de installatie. Machines moeten onderhouden worden, software krijgt updates en klanten betalen voor opties die capaciteit of nauwkeurigheid verbeteren. Dat terugkerende werk noemt ASML Installed Base Management. Het is geen abonnement in de gebruikelijke betekenis, maar gedraagt zich wel stabieler dan losse machineverkopen. Hoe groter de actieve vloot, hoe breder de basis voor service en upgrades. Voor een aandeel op €1.653 is dat meer dan een voetnoot: het kan de winst minder afhankelijk maken van het exacte leveringsmoment van een paar zeer dure systemen. Direct naar een onderdeel van dit artikel Bijna drie van iedere tien omzet-euro's Hoge marge, maar geen gratis groei Wat moet €1.653 waarmaken? Drie paden voor 2027, 2028 en 2029 Het beste argument voor de premie Bijna drie van iedere tien omzet-euro's Bij de cijfers van 15 juli 2026 meldde ASML €9,33 miljard kwartaalomzet. Daarvan kwam €2,76 miljard uit service en field options. Dat is 29,6% van het totaal en meer dan de €2,49 miljard in het eerste kwartaal. De onderneming zei dat de totale omzet boven de eigen verwachting uitkwam door hoger dan verwachte Installed Base Management-omzet. De verklaring is financieel aantrekkelijk. Een upgrade gebruikt veel kennis en specifieke onderdelen, maar vraagt niet dezelfde complete productieketen als een nieuwe scanner. ASML meldde dat juist zeer margerijke onderdelen binnen deze activiteit de concernmarge hielpen. Het bedrijf geeft geen aparte segmentmarge, dus een exact percentage zou schijnprecisie zijn. De vloot groeit bovendien vanzelf wanneer ASML nieuwe systemen levert. In het kwartaal verkocht de onderneming 86 nieuwe lithografiesystemen en 5 gebruikte. Iedere geplaatste machine kan jaren serviceomzet en later upgrades opleveren. Het verdienmodel heeft daardoor twee lagen: een cyclische instroom van nieuwe installaties en een langzaam stapelende basis van machines bij klanten. Het tegenargument is dat service niet volledig ongevoelig is voor de cyclus. Wanneer chipfabrikanten fabrieken minder intensief gebruiken, kan onderhoud uitgesteld worden. Grote upgrades concurreren ook met het budget voor nieuwe capaciteit. Installed Base Management dempt de schommelingen, maar wist ze niet uit. Hoge marge, maar geen gratis groei ASML boekte in het kwartaal een brutomarge van 54,0% en een nettowinst van €2,92 miljard. De vrije kasstroom bedroeg volgens het bedrijf €1,3 miljard. Het verschil tussen winst en kasstroom laat zien dat werkkapitaal en productieplanning relevant blijven. Een machine kan al veel kosten hebben veroorzaakt voordat de klant betaalt. De servicevloot helpt juist omdat betalingen en werkzaamheden beter over de tijd verdeeld zijn. Upgrades verhogen de productiviteit van bestaande fabrieken. Voor een klant kan dat sneller en goedkoper zijn dan een volledig nieuwe productielijn. ASML profiteert zo van dezelfde wens naar meer wafers zonder dat iedere euro omzet een nieuw systeem vereist. In de visualisatie is de marge op service en upgrades een aanname. ASML publiceert die niet als apart segment. De oefening laat wel zien waarom een paar honderd miljoen extra upgradeomzet een opvallend effect op de concernmarge kan hebben. Bij een hoge brutomarge stroomt relatief veel door naar operationele winst. De onderneming verhoogde voor 2026 de omzetverwachting naar €43 miljard tot €45 miljard en verwacht een brutomarge van 54% tot 56%. Voor het derde kwartaal rekent ASML op €11 miljard tot €12 miljard omzet en 55% tot 57% brutomarge. Dat wijst op een sterke vraagomgeving, maar beleggers betalen inmiddels ook voor de uitvoering van die hogere verwachtingen. Wat moet €1.653 waarmaken? Het gewone aandeel ASML sloot op 2 oktober 2026 in Amsterdam op €1.653. Met een gestileerde winstbasis van €30 per aandeel betaal je ruim 55 keer de winst. Die basis is geen consensus voor één kalenderjaar, maar een ronde normalisatie om de gevoeligheid van de waardering te tonen. Bij een eindmultiple van 48 keer moet de winst per aandeel in 2029 ongeveer €34,44 bedragen om alleen de huidige koers te dragen. Voor 10% jaarlijks koersrendement is in 2029 circa €2.200 nodig. Bij 48 keer winst hoort daar ongeveer €45,83 winst per aandeel bij, of ruim 15% jaarlijkse groei vanaf €30. Dat is ambitieus, maar niet onmogelijk wanneer EUV-intensiteit stijgt, High-NA opschaalt en de servicebasis groeit. De waardering laat weinig ruimte voor een scenario waarin klanten machines langer gebruiken zonder grote upgrades. Een tijdelijke omzetdip kan operationeel beheersbaar zijn en toch een scherpe daling van de multiple veroorzaken. Netto kas, dividend en aandeleninkoop horen in een volledige waardering, maar mogen niet dubbel worden geteld. In de scenario's hieronder werkt inkoop via de winst per aandeel. Ik tel de kaspositie niet nog eens boven op een koers die al uit winst per aandeel en een multiple wordt berekend. Drie paden voor 2027, 2028 en 2029 Het middenscenario neemt 17% jaarlijkse winstgroei vanaf €30, een multiple van 48 en 1% netto daling van de aandelenbasis. Het bear-scenario verlaagt de groei met 10 procentpunt en de multiple tot 72% van het midden. Het gunstige scenario gebruikt 8 procentpunt meer groei, 12% meer multiple en een kleine kwaliteitsopslag. De scenario's tonen mogelijke koersen in euro's, geen koersdoelen. Het middenpad vereist dat de sterke vraag van 2026 niet alleen systemen vooruit trekt, maar ook jaren extra service en upgrades oplevert. Het gunstige pad veronderstelt dat High-NA en DUV-capaciteit tegelijk groeien zonder grote leveringsproblemen. Het bear-pad laat zien wat er gebeurt wanneer groei normaliseert en de markt niet langer bijna vijftig keer de winst wil betalen. Het beste argument voor de premie ASML bezit een zeldzame positie. Voor de meest geavanceerde lithografie hebben klanten geen gelijkwaardig alternatief. De onderneming hoeft daarom niet alleen op prijs te concurreren. Daarnaast worden machines waardevoller door software, onderhoud en upgrades die de productiviteit verhogen. Die positie betekent niet dat elke prijs verstandig is. Klanten zijn enkele zeer grote chipfabrikanten, exportregels kunnen leveringen beperken en de productieketen is technisch complex. Een monopolie op technologie haalt de cyclus niet uit de halfgeleiderindustrie. De Installed Base Management-omzet maakt het verhaal wel stabieler. Bijna 30% van de kwartaalomzet kwam al uit de bestaande vloot. Als dat aandeel groeit met aantrekkelijke marges, hoeft ASML voor winstgroei niet ieder jaar evenredig meer nieuwe machines te leveren. Precies die eigenschap moet de hoge waardering van €1.653 helpen dragen. Lees ook: onze eerdere analyse van EUV, High-NA, orders en China.

In het kort Micron sloot boekjaar 2026 af met $133,2 miljard omzet, $85,0 miljard nettowinst en $62,3 miljard aangepaste vrije kasstroom. Tegelijk investeerde het bedrijf netto $27,4 miljard in fabrieken en apparatuur. Die investering is nodig om HBM en geavanceerd geheugen te leveren, maar kan later ook het aanbod verhogen dat de huidige recordmarges onder druk zet. Bij de jaarresultaten van 30 september meldde Micron een kwartaalomzet van $54,23 miljard en $37,70 miljard nettowinst. Het kwartaal eindigde op 3 september 2026. De brutomarge van 86,8% was uitzonderlijk, maar de echte vraag zit in de rekening achter die winst: productiecapaciteit. Geheugenfabrieken kosten miljarden, duren jaren om te bouwen en moeten daarna continu draaien. In een krappe markt levert iedere extra wafer veel kas op. In een ruime markt drukt hetzelfde volume de prijs. Micron moet daarom tegelijk genoeg investeren om zijn technologische positie te behouden en voorkomen dat het samen met concurrenten de schaarste weg bouwt. Direct naar een onderdeel van dit artikel Vrije kas begint na de fabriek Capex kan een voorsprong én een probleem zijn Waarom de winst per aandeel misleidend eenvoudig is Drie jaar, drie mogelijke koersen Conclusie Vrije kas begint na de fabriek Micron rapporteerde over boekjaar 2026 $62,31 miljard aangepaste vrije kasstroom. Tel daar de netto-investeringen van $27,37 miljard bij op en de operationele kasbasis komt gestileerd rond $89,68 miljard uit. Ongeveer 30% daarvan ging dus terug naar fabrieken, apparatuur en uitbreiding. Dat is nog steeds zeer kasrijk, maar het laat zien dat de winst niet zonder zware herinvestering bestaat. Voor HBM, high-bandwidth memory, is de kapitaalvraag extra groot. De chips worden gestapeld, streng getest en dicht bij AI-versnellers geplaatst. Ze gebruiken meer productiemiddelen dan standaard DRAM. Nieuwe generaties vragen bovendien andere processen en geavanceerde verpakking. Een hogere verkoopprijs betekent daarom niet dat iedere extra dollar omzet vrijwel kosteloos binnenkomt. De kaspositie van $73,48 miljard aan cash, beleggingen en beperkte kas geeft Micron ruimte. Toch is niet al dat geld overtollig. Een geheugenproducent heeft buffers nodig voor een dalende cyclus, voorraden en investeringen die niet direct kunnen worden stopgezet. Wie alle kas boven op de beurswaarde telt en tegelijk de toekomstige groei uit capex meeneemt, telt hetzelfde vermogen te royaal. Capex kan een voorsprong én een probleem zijn Goede investeringen verlagen de kostprijs per bit en maken producten mogelijk die concurrenten nog niet efficiënt kunnen leveren. In HBM kan dat een sterke positie opleveren. Strategische klantcontracten geven zicht op vraag en helpen de planning. Als Micron eerder een nieuwe generatie levert, kan het hogere prijzen vragen en marktaandeel winnen. Maar iedere producent ziet dezelfde hoge marges. Samsung en SK Hynix hebben eveneens reden om meer capaciteit vrij te maken. Nieuwe fabrieken komen vertraagd op de markt, waardoor de sector vaak investeert op basis van prijzen die tegen opening niet meer bestaan. De huidige vrije kasstroom kan zo het zaad worden van de volgende normalisatie. De tweede module laat zien wat er overblijft wanneer de omzet niet verder explodeert en de vrije-kasmarge normaliseert. Bij $133,2 miljard omzet en 35% vrije-kasmarge blijft ongeveer $46,6 miljard over. Dat is nog steeds sterk, maar duidelijk minder dan de gerapporteerde $62,3 miljard. Een waardering moet niet alleen het beste jaar aankunnen, maar ook een jaar waarin prijs, mix en benuttingsgraad minder gunstig zijn. Een belangrijk tegenargument is dat HBM structureel krapper kan blijven dan traditioneel geheugen. AI-systemen gebruiken steeds meer bandbreedte per accelerator, terwijl verpakking en kwaliteitscontrole knelpunten vormen. Langlopende contracten kunnen ook prijsdiscipline verbeteren. Dat maakt deze cyclus mogelijk beter dan eerdere. Beter betekent alleen niet dat vraag en aanbod zijn afgeschaft. Waarom de winst per aandeel misleidend eenvoudig is Micron verdiende in boekjaar 2026 $74,33 per verwaterd aandeel. Bij $1.074,89 lijkt de koers daarmee ongeveer 14,5 keer die jaarwinst. Dat oogt niet duur. De rekensom wordt gevaarlijk wanneer 2026 dicht bij een piek ligt. Een lagere genormaliseerde winst en een lagere multiple kunnen tegelijk optreden. De kwartaalwinst van $32,87 maal vier gebruiken zou nog optimistischer zijn. Die run-rate veronderstelt dat prijs, productmix en bezetting een heel jaar op recordniveau blijven. Voor een cyclische producent is dat geen neutraal uitgangspunt. Het is een gunstig scenario. Vanaf de huidige prijs vraagt een eindmultiple van veertien in 2029 ongeveer $76,78 winst per aandeel om alleen $1.074,89 te handhaven. Voor 10% jaarlijks koersrendement moet de koers richting $1.431 en de winst richting $102 per aandeel. Dat is haalbaar als HBM-schaarste lang aanhoudt, maar zwaar als de markt normaliseert. De nettokas wordt niet apart bij het eindresultaat opgeteld; zo blijft geld dat fabrieken financiert niet dubbel in het model. Drie jaar, drie mogelijke koersen De scenarioformule is winst per aandeel maal een passende cyclische multiple. Het bearscenario neemt een snelle prijsnormalisatie, lagere bezetting en een multiple rond tien keer: $760 eind 2027, $620 eind 2028 en $700 eind 2029. Het middenscenario veronderstelt dat HBM een hoger winstniveau vasthoudt terwijl de marge afkoelt: $1.100, $1.180 en $1.280. Het gunstige scenario vraagt aanhoudende schaarste, goede capexdiscipline en een sterke HBM-mix: $1.300, $1.550 en $1.850. Het aandeel noteerde op 2 oktober 2026 $1.074,89 op Nasdaq. Het kwartaaldividend van $0,15 is te klein om de scenario's materieel te veranderen. De getoonde koersen zijn mogelijke uitkomsten, geen koersdoelen. Lees ook: Torenhoge brutomarge maakt de cyclus van Micron juist gevaarlijker Conclusie Micron heeft in 2026 laten zien dat HBM en geheugenschaarste echte kas opleveren. De balans is sterk en de technologische positie biedt ruimte om te investeren. Dat maakt het bedrijf financieel beter bestand tegen een volgende daling dan in zwakkere cycli. Bij $1.074,89 moet de belegger wel verder kijken dan de recordwinst. De kernvraag is hoeveel van $27,4 miljard capex een duurzame voorsprong bouwt en hoeveel later extra aanbod wordt. Als Micron, Samsung en SK Hynix hun investeringen beheerst laten meegroeien, kan HBM de cyclus structureel verbeteren. Als iedereen tegelijk capaciteit toevoegt, kan dezelfde kasmachine de prijzen weer omlaag duwen. De fabriek is daarmee zowel de bron van het voordeel als het grootste waarderingsrisico.

In het kort NVIDIA verwacht voor het derde kwartaal $108 miljard omzet, zonder enige Data Center compute-omzet uit China. Dat maakt China geen normale basis meer, maar een optie die afhangt van exportregels, vergunningen en productspecificaties. Bij $233,95 hoeft het aandeel China niet nodig te hebben voor groei, maar eventuele toegang kan miljarden extra omzet en brutowinst opleveren. China was jarenlang een belangrijke markt voor accelerators. Inmiddels kan NVIDIA daar niet simpelweg hetzelfde product verkopen als in de Verenigde Staten of Europa. Exportregels bepalen welke prestaties, verbindingen en systemen toegestaan zijn. Dat maakt de markt fundamenteel anders dan een gewone geografische uitbreiding. De meest bruikbare aanpak is daarom streng: zet China op nul in het basisscenario en waardeer eventuele omzet apart. Dat is precies wat NVIDIA zelf doet in de vooruitblik voor het derde kwartaal. Het voorkomt dat een belegger politieke toestemming behandelt als terugkerende vraag. Direct naar een onderdeel van dit artikel De officiële basis bevat geen China Niet iedere China-dollar heeft dezelfde marge Groei buiten China moet de waardering dragen Wat moet $233,95 waarmaken? Drie paden voor 2027, 2028 en 2029 De beleggersvraag De officiële basis bevat geen China Bij de cijfers van 26 augustus 2026 gaf NVIDIA een omzetverwachting van $108 miljard, plus of min 2%. Het bedrijf schreef expliciet dat die vooruitblik geen Data Center compute-omzet uit China veronderstelt. De verwachte brutomarge is 74%, plus of min 0,5 procentpunt. Dat is opvallend omdat NVIDIA ondanks deze uitsluiting een zeer hoge groei verwacht. De kernvraag voor de waardering is dus niet of China nodig is om de huidige onderneming te laten draaien. De vraag is hoeveel extra waarde terugkeer kan toevoegen en hoe duurzaam die toegang zou zijn. De eerste visualisatie telt extra China-omzet boven op de officiële basis. Dat is belangrijk. Wie China in de $108 miljard verstopt, kan niet meer zien welk deel van het scenario politiek afhankelijk is. Bij $5 miljard extra kwartaalomzet vertegenwoordigt China nog geen 5% van het totaal, maar op jaarbasis gaat het om een groot bedrag. De gunstige uitleg is dat lokale vraag groot blijft en dat toegestane producten snel kunnen verkopen. De zwakke uitleg is dat aangepaste chips minder aantrekkelijk zijn, lokale alternatieven verbeteren en vergunningen op ieder moment kunnen veranderen. Een orderboek is dan geen garantie voor levering. Niet iedere China-dollar heeft dezelfde marge NVIDIA verdiende in het afgelopen kwartaal een concernbrutomarge van 75%. Extra China-omzet hoeft niet dezelfde marge te hebben. Een aangepast product kan hogere ontwikkelkosten hebben, minder krachtig zijn of tegen andere prijzen worden verkocht. Ook compliance en voorraadrisico wegen mee. Daarom koppelt de tweede visualisatie extra omzet aan een aparte brutomarge. Bij $5 miljard omzet en 65% marge ontstaat $3,25 miljard brutowinst vóór operationele kosten en belasting. Dat is materieel, maar nog niet hetzelfde als nettowinst. Het geopolitieke risico werkt twee kanten op. Strengere regels kunnen omzet blokkeren en reeds ontwikkelde producten minder bruikbaar maken. Verruiming kan juist snel waarde ontsluiten omdat vraag, distributie en software-ecosysteem grotendeels bestaan. Die asymmetrie lijkt op een optie, maar zonder vaste looptijd en zonder garantie dat de onderliggende markt intact blijft. Beleggers moeten ook voorkomen dat ze dezelfde optie tweemaal tellen. Wanneer een winstverwachting al China-omzet bevat, mag daar niet nog een aparte premie bovenop. In onze berekening blijft de basis op nul en verschijnt China alleen in de gevoeligheidsmodule. Groei buiten China moet de waardering dragen NVIDIA boekte in het tweede kwartaal $96,2 miljard omzet, 106% meer dan een jaar eerder. Data Center leverde $89,0 miljard. De onderneming laat daarmee zien dat de vraag uit andere regio's groot genoeg is om uitzonderlijk te groeien. Vera Rubin, networking en software vormen de volgende omzetlagen. Cloudbedrijven, neoclouds en overheden bouwen capaciteit buiten China. Dit verlaagt de afhankelijkheid van één markt, maar verhoogt de afhankelijkheid van grote infrastructuurbudgetten. China verdwijnt uit de basis; de AI-investeringscyclus niet. Het sterkste tegenargument is dat een nulbasis te conservatief kan zijn. Wanneer toegestane producten alsnog worden goedgekeurd, kan de omzet snel terugkomen. De koers kan daar al een deel van verdisconteren. Toch blijft nul de betere operationele start omdat dit aansluit op de officiële outlook. Wat moet $233,95 waarmaken? NVIDIA sloot op 2 oktober 2026 op Nasdaq op $233,95. Met circa $7,97 winst per aandeel betaal je ruim 29 keer de winst. De multiple is niet extreem naast de recente groei, maar de winstbasis is al groot en sterk afhankelijk van datacenters. Bij een eindmultiple van 27 keer moet de winst per aandeel in 2029 circa $8,66 bedragen om alleen de huidige koers te dragen. Voor 10% jaarlijks koersrendement is in 2029 ongeveer $311 nodig. Bij 27 keer winst hoort daar circa $11,51 winst per aandeel bij, ongeveer 13% jaarlijkse groei vanaf de huidige basis. Die groei kan volledig buiten China worden gehaald wanneer AI-infrastructuur breed blijft opschalen. China kan dan als extra winstbron boven op het basisscenario komen. Wanneer de wereldwijde investeringsgroei vertraagt, zal een eventuele heropening van China vooral een deel van die vertraging compenseren. De kaspositie, inkoop en aandelenbeloning moeten consistent worden verwerkt. In de scenario's werkt netto inkoop via de aandelenbasis. Ik tel beschikbare kas niet nog eens op bij een multiple op de winst per aandeel. Drie paden voor 2027, 2028 en 2029 Het middenscenario neemt 22% jaarlijkse winstgroei, een multiple van 27 en 1% netto aandelenkrimp. China blijft daarin op nul als afzonderlijke omzetbron. Het bear-scenario verlaagt de groei met 10 procentpunt en gebruikt 72% van de middenmultiple. Het gunstige scenario telt 8 procentpunt groei op en verhoogt de waardering met 12%. Deze koersen zijn scenario's, geen koersdoelen. Een heropening van China past het beste als extra gevoeligheid boven op het gunstige of middenpad, afhankelijk van de marge en duurzaamheid. Het bear-pad laat zien dat een politieke meevaller een dalende multiple niet altijd compenseert. Het onderscheid met een gewone omzetverwachting is belangrijk. China heeft geen normale zichtbaarheid zolang regels per product en bestemming kunnen veranderen. Wie daar een vaste groeivoet op zet, gebruikt meer zekerheid dan de onderneming zelf. De beleggersvraag NVIDIA hoeft China niet terug te winnen om de huidige kwartaalverwachting te halen. Dat is operationeel sterk. Het betekent ook dat beleggers de markt niet gratis krijgen: bij verruiming zal de waarde afhangen van productkwaliteit, prijs, marge en duur van toestemming. De juiste volgorde is daarom nuchter. Waardeer eerst de onderneming op omzet en winst buiten China. Voeg daarna een afzonderlijke kansgewogen optie toe. Bij $233,95 kan die optie aantrekkelijk zijn, maar zij mag nooit de zwakte van een basisscenario maskeren. Lees ook: waarom toezicht op NVIDIA's Groq-deal meer raakt dan een mogelijke boete.

In het kort ING had tot en met 15 september 26,3 miljoen aandelen ingekocht voor €735,9 miljoen, gemiddeld €27,97 per aandeel. De Amsterdamse slotkoers op 2 oktober was €30,68, zodat iedere nieuwe bestede euro minder aandelen uit de markt haalt dan het eerdere gemiddelde. Het programma van maximaal €1 miljard loopt volgens ING uiterlijk tot 26 oktober en kan nog steeds waarde creëren wanneer de bank onder haar duurzame waarde koopt. De prijs moet echter worden afgewogen tegen de winst per aandeel en het kapitaal dat na de inkoop overblijft. Banken hebben buffers nodig voor kredietverliezen en toezichtseisen, waardoor kapitaal pas echt overtollig is wanneer het ook in een zwakkere economie kan worden gemist. Direct naar een onderdeel van dit artikel Hoe de inkoop winst per aandeel verhoogt Kapitaal is de echte grondstof Het rendement hangt van rente en krediet af Het beste tegenargument Reverse waardering bij €30,68 Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Wat beleggers nu moeten volgen Hoe de inkoop winst per aandeel verhoogt ING rapporteerde in de update van 15 september dat 26.310.805 aandelen waren gekocht voor gemiddeld €27,97. Wanneer die aandelen worden ingetrokken en de totale winst gelijk blijft, stijgt de winst per overblijvend aandeel. Dat mechanisme is eenvoudig en krachtig. De prijs bepaalt de efficiëntie. Voor €100 miljoen koopt ING bij €27,97 ongeveer 3,58 miljoen aandelen. Bij €30,68 zijn dat 3,26 miljoen aandelen. Hetzelfde kapitaal vermindert de aandelenbasis dus ongeveer 9% minder sterk. Dat maakt de inkoop niet verkeerd. Het betekent dat het bestuur opnieuw moet afwegen of inkoop, dividend, schuldaflossing of groei het beste rendement biedt. Kapitaal is de echte grondstof Een industriële onderneming koopt machines om te groeien. Een bank gebruikt eigen vermogen om leningen en risico's te dragen. De CET1-ratio vergelijkt het zwaarste kapitaal met risicogewogen activa. ING mikt rond 13% op kwartaalbasis. Kapitaal boven dat niveau kan worden uitgekeerd, zolang toezichthouders en het bestuur de buffer voldoende vinden. Die grens beweegt met de economie. Hogere kredietverliezen, strengere risicowegingen of nieuwe regelgeving kunnen dezelfde euro minder overtollig maken. Daarom is een inkoopprogramma geen vast dividend. Het is een besluit op basis van de actuele buffer en vooruitzichten. Voor aandeelhouders is flexibiliteit nuttig, maar zij maakt toekomstige uitkeringen minder zeker. Ook het moment van intrekken telt. Ingekochte aandelen die als eigen aandelen op de balans blijven staan, verminderen economisch al het aantal stukken waarop toekomstige winst rust, maar het gepubliceerde aantal aandelen kan tijdelijk anders ogen. De zuiverste controle is daarom de ontwikkeling van het gewogen gemiddelde verwaterde aandelenaantal naast de totale nettowinst. Stijgt de winst per aandeel vooral doordat de noemer daalt, dan is de groei afhankelijk van blijvend kapitaaloverschot. Stijgt tegelijk de onderliggende winst, dan werkt de inkoop als versterker van een operationeel sterke bank in plaats van als vervanging voor groei. Het rendement hangt van rente en krediet af ING verdient veel aan het verschil tussen rente op leningen en rente op deposito's. Dalende beleidsrentes kunnen de rentemarge drukken, terwijl lagere spaarrentes dat gedeeltelijk compenseren. Fee-inkomsten uit beleggen, betalen en verzekeren maken de winst minder afhankelijk van één rentepad. Kredietverliezen blijven de grootste hefboom. In goede jaren lijken voorzieningen laag en kapitaal ruim. In een recessie kan die situatie snel omslaan. Ons tweede model verbindt een gekozen jaarwinst met de aandelenbasis na inkoop. Het laat zien waarom dezelfde winst over minder stukken waardevol is, maar ook waarom de winst zelf belangrijker blijft dan het aantal aandelen. Het beste tegenargument De bullcase is dat ING een sterke kapitaalpositie combineert met hoge winst en consequente uitkeringen. Inkoop onder een redelijke intrinsieke waarde verhoogt de winst per aandeel en het dividendpotentieel. De gemiddelde prijs van €27,97 lijkt gunstig tegenover de latere koers van €30,68. Het tegenargument is dat banken cyclisch zijn. Een hoge huidige winst kan samenvallen met uitzonderlijk lage kredietverliezen of een gunstige rentemarge. Als die winst normaliseert, blijkt inkoop boven de boekwaarde minder aantrekkelijk. Ook juridische, antiwitwas- en operationele risico's kunnen kapitaal vragen zonder dat daar omzet tegenover staat. Reverse waardering bij €30,68 We gebruiken een genormaliseerde winstbasis van €2,90 per aandeel en een multiple van 10,6. Daarmee ligt de koers ongeveer op de gekozen basis. De reverse berekening vraagt welke winst per aandeel in 2029 nodig is bij een lagere of hogere multiple. Dividend wordt apart bij totaalrendement geteld. De inkoop vermindert de aandelenbasis, maar we tellen die verbetering niet dubbel. Zij zit via de winst per aandeel en de netto verandering van het aandelenaantal in het model. Kapitaal boven de doelratio wordt niet nog eens als vrije kas bovenop de bankwaarde gezet. Voor een bank is dat geld onderdeel van het bedrijfsmodel totdat het daadwerkelijk is uitgekeerd. Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Het bear-scenario gebruikt 2% lagere winst per aandeel en een multiple rond 7,6. Dat geeft ongeveer €21,01 in 2027, €20,59 in 2028 en €20,18 in 2029. Het middenscenario gebruikt 8% winstgroei en 10,6 keer winst, goed voor circa €33,20, €35,86 en €38,72. Het gunstige scenario rekent met 16% groei en een hogere multiple. Dan ontstaan ongeveer €41,66, €48,32 en €56,05. Dit zijn koersscenario's in euro met peildatum 3 oktober, geen koersdoelen. Het gunstige scenario vereist dat kredietverliezen beheersbaar blijven en inkoop onder aantrekkelijke waarderingen doorgaat. Het middenscenario kan werken wanneer winst stabiel blijft en de aandelenbasis daalt. In het bearscenario verdampt het voordeel van inkoop deels door lagere winst en een lagere multiple. Wat beleggers nu moeten volgen Volg de CET1-ratio, nettorentebaten, fee-inkomsten, kredietkosten, winst per aandeel en het werkelijk ingetrokken aantal aandelen. Vergelijk iedere nieuwe week van het programma met de gemiddelde inkoopprijs. Hoe hoger de koers, hoe groter de bewijslast voor duurzame winst. ING hoeft de resterende euro's niet koste wat kost te besteden. Een inkoop is aantrekkelijk wanneer de bank onder haar duurzame waarde koopt en genoeg buffer houdt. De eerste €735,9 miljoen tegen gemiddeld €27,97 lijkt efficiënter dan dezelfde aankoop rond €30,68. De laatste euro van het programma moet daarom strenger worden beoordeeld dan de eerste. Lees ook: SK Hynix koopt voor $29 miljard eigen aandelen na een grote uitgifte Foto: Steven van Rijswijk, CEO van ING. Officiële bedrijfsfoto.

In het kort De Vanguard FTSE All-World High Dividend Yield UCITS ETF sloot op 2 oktober op €80,18 in Amsterdam. Deze uitkerende VHYL-lijn heeft ISIN IE00B8GKDB10, basisvaluta USD en keert per kwartaal uit. Vanguard vermeldde eind juli 2.362 aandelen in de portefeuille en een lopende kostenratio van 0,29%, maar de index kiest bewust bedrijven met een relatief hoog dividend. Daardoor krijgt de belegger meer financiële waarden, energie en volwassen industrie en minder snelgroeiende technologie. Het grote aantal posities vermindert het ondernemingsrisico, maar niet het stijlrisico: uiteindelijk tellen de winst die het dividend draagt en de koers die voor die winst wordt betaald. Direct naar een onderdeel van dit artikel Wat de index werkelijk selecteert Dividend is geen extra rendement bovenop winst Kosten zijn klein, maar zeker Het beste argument vóór VHYL Reverse waardering bij €80,18 Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Voor wie de ETF wel en niet past Wat de index werkelijk selecteert VHYL volgt de FTSE All-World High Dividend Yield Index. De index zoekt wereldwijd naar aandelen met een bovengemiddeld verwacht dividendrendement en sluit vastgoedbeleggingsfondsen uit. De ETF koopt de aandelen fysiek. Vanguard vermeldt op de productpagina dat de shareclass uitkerend is en op meerdere beurzen noteert, waaronder Euronext Amsterdam in euro. De euro-notering verwijdert het valutarisico niet. De bedrijven verdienen dollars, euro's, yen en andere valuta. De intrinsieke waarde wordt in dollars berekend en de Amsterdamse koers vertaalt die waarde naar euro's. Een sterke euro kan de koers drukken terwijl de ondernemingen lokaal winstgroei laten zien. Andersom kan een zwakke euro het rendement van de Nederlandse belegger ondersteunen. Ook de kwartaaluitkering beweegt mee met wisselkoersen en de dividenden van de onderliggende bedrijven. Een hogere betaling in euro's kan dus komen door winstgroei, een zwakkere euro of een andere samenstelling van de index. Die oorzaken hebben niet dezelfde kwaliteit. Winstgroei kan langer doorwerken, terwijl een valutabeweging snel omkeert. Kijk daarom naast het uitgekeerde bedrag ook naar de winstontwikkeling, payout ratio en balans van de grootste sectoren. Voor een wereldwijde ETF is de bron van het dividend belangrijker dan een enkel kwartaalbedrag. Dividend is geen extra rendement bovenop winst Een onderneming kan €1 dividend uitkeren of die euro in het bedrijf houden. Op de uitkeringsdatum daalt de koers in beginsel met het dividend. Het totaalrendement bestaat uit koersverandering plus ontvangen uitkeringen. Een hoog dividend is dus geen gratis rente, maar een keuze over kapitaalallocatie. De kwaliteit van de uitkering verschilt per sector. Banken kunnen veel dividend betalen zolang kredietverliezen en kapitaaleisen beheersbaar blijven. Energiebedrijven zijn afhankelijk van grondstofprijzen en investeringen. Telecombedrijven hebben stabiele omzet, maar vaak veel schuld. VHYL spreidt deze risico's, alleen verdwijnen ze niet. Een recessie kan verschillende hoogdividendsectoren tegelijk raken. Kosten zijn klein, maar zeker De lopende kosten van 0,29% lijken bescheiden tegenover beursbewegingen van enkele procenten per dag. Toch zijn kosten de enige negatieve component die vrijwel zeker ieder jaar terugkomt. Over tien jaar kan 0,29 procentpunt een zichtbaar verschil maken, vooral wanneer het bruto rendement laag is. Tracking difference, dividendbelasting en handelskosten kunnen het werkelijke verschil vergroten of verkleinen. Ons kostenmodel vergelijkt een identiek bruto rendement met en zonder de jaarlijkse fondskosten. Het is geen voorspelling van de ETF. Het maakt alleen zichtbaar waarom een klein percentage tijd nodig heeft om groot te worden. Voor een buy-and-holdbelegger telt de optelsom meer dan het effect in één kwartaal. Het beste argument vóór VHYL De bullcase is eenvoudig. Veel beleggers betalen hoge multiples voor Amerikaanse groeiaandelen. VHYL zoekt juist naar ondernemingen die al winst uitkeren. Daardoor kan de portefeuille minder gevoelig zijn voor een daling van waarderingsmultiples. De wereldwijde spreiding voorkomt bovendien dat één land of munt het hele resultaat bepaalt. Het tegenargument is dat een dividendfilter toekomstige winnaars kan onderwegen. Bedrijven die veel herinvesteren betalen vaak weinig dividend, terwijl ondernemingen zonder aantrekkelijke groeikansen juist veel uitkeren. De ETF kan daardoor jarenlang achterblijven wanneer technologie en kapitaallichte groeibedrijven de markt leiden. Een lage waardering is aantrekkelijk, maar alleen als de winst niet structureel daalt. Reverse waardering bij €80,18 Voor de reverse waardering gebruiken we een gestileerde onderliggende winstbasis van €4,05 per ETF-aandeel en een multiple van 19,8. Dat sluit ongeveer aan bij de beurskoers. De berekening vraagt hoeveel winstbasis in 2029 nodig is bij een gekozen eindmultiple. Dividend wordt niet nog eens bij de winst opgeteld. Het komt apart terug in het totaalrendement. De ETF bezit duizenden aandelen, maar de waardering blijft de gewogen som van die ondernemingen. Als de winst 4% per jaar groeit en de multiple gelijk blijft, kan de koers meegroeien. Als winst stagneert en de markt minder voor banken of energie wil betalen, helpt het dividend slechts gedeeltelijk. De uitkering verzacht een lagere koers, zij voorkomt die niet. Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Het bear-scenario gebruikt 2% krimp van de winstbasis en een lagere multiple. Dat geeft ongeveer €53,37 in 2027, €52,30 in 2028 en €51,25 in 2029. Het middenscenario gebruikt 8% groei en 19,8 keer winst, goed voor circa €86,60, €93,53 en €101,02. Het gunstige scenario veronderstelt 16% groei en een hogere multiple. Dan ontstaan ongeveer €108,72, €126,12 en €146,30. Dit zijn koersscenario's in euro op basis van aannames per 3 oktober. Voor totaalrendement moeten de kwartaaluitkeringen bij deze koersen worden opgeteld. In het middenscenario kan een dividendrendement rond 4% een belangrijk deel van het resultaat leveren. In het bearscenario kan het dividend dalen wanneer bedrijven winst verliezen. Het is daarom onjuist om in alle scenario's dezelfde uitkering als gegarandeerd te behandelen. Voor wie de ETF wel en niet past VHYL past bij een belegger die wereldwijde spreiding en lopende uitkeringen belangrijker vindt dan maximale blootstelling aan groei. De ETF is geen volledige vervanger voor een neutrale wereldindex. Hij maakt een actieve stijlkeuze binnen een passief product. Controleer bij aankoop altijd ISIN, beurs en shareclass. De Amsterdamse VHYL-lijn keert uit en noteert in euro. De basisvaluta is dollar. Wie een accumulerende variant zoekt, heeft een andere shareclass nodig. Bij €80,18 koopt de belegger geen gegarandeerde inkomstenmachine, maar een brede portefeuille van volwassen bedrijven. Het rendement komt pas wanneer hun winst en dividend de waardering blijven dragen. Lees ook: Waarom ik deze drie aandelen gedeeltelijk verkocht Foto: Salim Ramji, CEO van Vanguard. Officiële bedrijfsfoto.

In het kort Hims & Hers sloot op 2 oktober op $29,00 en heeft een beurswaarde rond $6,7 miljard, tegenover ongeveer $753 miljoen omzet in het tweede kwartaal. De omzet groeide 38% en het aantal abonnees 19% naar bijna 2,9 miljoen, zodat productmix, prijs en acquisities duidelijk meer bijdragen dan klantgroei alleen. Het bedrijf breidt tegelijk uit naar Australië, het Verenigd Koninkrijk en Duitsland en benoemde op 1 oktober lokale medische directeuren voor het Verenigd Koninkrijk en Australië. Dat onderstreept dat merk en technologie kunnen reizen, terwijl artsen, apotheken, vergunningen en medische protocollen per land moeten kloppen. De waardering vraagt daarom niet alleen internationale omzet, maar vooral vrije kas per volledig verwaterd aandeel nadat die lokale infrastructuur is betaald. Direct naar een onderdeel van dit artikel Een digitaal abonnement met fysieke verplichtingen Buitenlandse groei vraagt eerst lokale kosten Gewichtszorg blijft kans én risico Reverse waardering bij $29 Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Wat Hims nu moet bewijzen Een digitaal abonnement met fysieke verplichtingen Hims presenteert zich graag als een consumentenplatform. Economisch zit het tussen software, zorgbemiddeling en detailhandel in. De abonnementen geven terugkerende omzet en veel klantdata. De behandeling vraagt echter artsen, medicijnen, logistiek en naleving van zorgregels. Dat maakt de brutomarge hoog, maar minder onbeperkt schaalbaar dan bij pure software. Bij de tweedekwartaalcijfers verhoogde Hims de omzetverwachting voor 2026 naar $3,1 tot $3,3 miljard. De aangepaste EBITDA werd geraamd op $275 tot $325 miljoen. Die maatstaf is nuttig voor de operationele richting, maar de aandeelhouder moet ook kijken naar aandelenbeloning, converteerbare schuld, overnamebetalingen en capex. Een platform kan aangepaste winst tonen terwijl de waarde per aandeel achterblijft. Buitenlandse groei vraagt eerst lokale kosten De acquisitie van Eucalyptus gaf Hims een bestaande positie in Australië en toegang tot merken en teams in andere landen. Dat versnelt de entree, maar maakt vergelijking met autonome groei lastiger. Nieuwe omzet kan uit overgenomen klanten komen. De belegger wil weten hoeveel van die omzet na marketing, artsenkosten en fulfilment als vrije kas overblijft. Lokale medische leiding is daarbij meer dan een titel. Zij verkleint het risico dat productclaims, voorschriften of behandelprocessen botsen met nationale regels. Tegelijk verhoogt zij de vaste kosten voordat ieder land voldoende schaal heeft. Internationalisering kan de klantacquisitiekosten op korte termijn opdrijven. Het model werkt pas wanneer dezelfde technologie en merkuitgaven over veel meer abonnees worden verdeeld. Daar hoort een nuchtere meetlat bij. Groei in een nieuw land is niet automatisch gelijk aan waardecreatie. De omzet per abonnee moet voldoende zijn om consulten, medicijnen, verzending, klantenservice en lokale compliance te betalen. Daarna moeten ook centrale technologie en marketing nog worden gedekt. Een stijgend aantal abonnees kan dus samengaan met een dalende kasmarge wanneer kortingen of dure advertenties de instroom kopen. Omgekeerd kan een bescheidener groeitempo aantrekkelijk zijn als bestaande klanten langer blijven en meerdere behandelingen afnemen. Retentie, herhaalgebruik en de terugverdientijd van marketing zijn daarom minstens zo belangrijk als het aantal nieuwe landen op een kaart. Gewichtszorg blijft kans én risico De markt voor afslankmedicatie is groot, maar verandert snel. Fabrikanten van goedgekeurde GLP-1-middelen beschermen hun distributie en prijzen. Toezichthouders letten scherp op samengestelde medicijnen, reclame en medische begeleiding. Hims kan klanten makkelijk bereiken, maar bezit de belangrijkste geneesmiddelen niet. Het bedrijf is dus afhankelijk van leveranciers, voorschrijfregels en beschikbaarheid. Het sterkste argument vóór Hims is dat het platform meer kan verkopen dan één behandeling. Een klant die begint met haarzorg of gewichtsverlies kan later andere zorgproducten afnemen. Daardoor stijgt de omzet per abonnee zonder dezelfde marketingkosten opnieuw te maken. Het tegenargument is dat concurrenten dezelfde digitale kanalen gebruiken en dat klanten kunnen vertrekken wanneer prijzen stijgen of verzekeraars een goedkoper alternatief bieden. Reverse waardering bij $29 We nemen een genormaliseerde vrije-kasbasis van $0,62 per volledig verwaterd aandeel. Bij $29 betaalt de markt ongeveer 47 keer die basis. Dat is niet onredelijk voor een snelgroeiend platform, maar laat weinig ruimte voor tegenvallende kasconversie. De reverse berekening vraagt hoeveel vrije kas per aandeel in 2029 nodig is wanneer de eindmultiple normaliseert. Kas op de balans wordt niet nog eens bij de per-aandeelbasis opgeteld. Aandelenbeloning en converteerbare schuld moeten via de verwaterde aandelenbasis terugkomen. Dat is belangrijk omdat Hims groei en overnames kan financieren met effecten die later in aandelen veranderen. Groei van de totale onderneming is pas waardevol wanneer ook de vrije kas per bestaand aandeel groeit. Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 In het bear-scenario groeit de vrije-kasbasis ongeveer 2% per jaar, zakt de multiple en ontstaat een pad van circa $19,45 in 2027, $19,84 in 2028 en $20,24 in 2029. Het middenscenario gebruikt 8% groei en 46,8 keer vrije kas en komt uit op ongeveer $31,33, $33,84 en $36,55. Het gunstige scenario gebruikt 16% groei en een hogere multiple. Dat levert circa $39,27, $45,55 en $52,84 op. Dit zijn eigen scenario's in dollars met peildatum 3 oktober, geen koersdoelen. De afstand tussen de uitkomsten komt door marge én multiple. Bij snelle groei accepteert de markt een hogere waardering. Zodra groei vertraagt, werkt diezelfde multiple tegen de aandeelhouder. Buitenlandse groei moet daarom niet alleen omzet toevoegen, maar ook bewijzen dat marketing en medische infrastructuur per klant goedkoper worden. Wat Hims nu moet bewijzen Let bij de volgende cijfers op autonome omzetgroei, abonneegroei, omzet per abonnee, brutomarge, vrije kasstroom en de volledig verwaterde aandelenbasis. Vraag daarnaast hoeveel omzet en kosten van Eucalyptus komen. Zonder die splitsing is het moeilijk om de kwaliteit van de groei te beoordelen. Hims heeft een aantrekkelijk merk en een directe relatie met miljoenen klanten. Dat kan in zorg veel waard zijn. De koers van $29 veronderstelt echter dat nieuwe landen dezelfde economische motor krijgen als de Verenigde Staten. Lokale artsen en regels maken dat proces degelijker, maar niet goedkoper. De belegging wordt interessant wanneer internationale omzet sneller groeit dan de lokale vaste kosten en die voorsprong ook in vrije kas per aandeel zichtbaar wordt. Lees ook: Airbnb bewijst dat het meer is dan een pandemiewinnaar Foto: Andrew Dudum, medeoprichter en CEO van Hims & Hers. Officiële bedrijfsfoto.

In het kort ServiceNow rapporteerde over het tweede kwartaal $3,88 miljard abonnementsomzet, 24,5% meer dan een jaar eerder, terwijl de totale omzet $3,99 miljard bedroeg. De current remaining performance obligations groeiden bij constante valuta 21,5% en de AI-producten bereikten meer dan $1 miljard annual contract value. Dat is een sterke commerciële mijlpaal, maar contractwaarde is nog geen geboekte omzet en zeker geen vrije kas. Het aandeel sloot op 2 oktober op $134,38 en vertegenwoordigt na de aandelensplitsing nog altijd ongeveer $139 miljard beurswaarde. Die waardering vraagt jarenlang dubbelecijfergroei en hoge marges, waarbij klanten meer betalen voor AI dan modellen, implementatie en beveiliging extra kosten. Direct naar een onderdeel van dit artikel De orderstroom blijft sterk Van contractwaarde naar omzet Armis verbreedt het platform Aandelenbeloning blijft een echte kostenpost Reverse waardering bij $134,38 Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Wat de volgende cijfers moeten tonen De orderstroom blijft sterk De kwartaalcijfers van 22 juli overtroffen de eigen prognoses. cRPO, de contractwaarde die naar verwachting binnen twaalf maanden als omzet wordt geboekt, kwam uit op $13,2 miljard. Deze maatstaf is nuttiger dan losse AI-aankondigingen, omdat zij laat zien wat klanten daadwerkelijk hebben vastgelegd. ServiceNow verkoopt workflows voor IT, personeelszaken, klantenservice en beveiliging. Zodra een onderneming processen op het platform bouwt, wordt overstappen duur. Dat geeft prijszettingsmacht. AI kan die positie versterken wanneer agents acties uitvoeren in plaats van alleen tekst genereren. Het risico is dat hyperscalers en andere softwarebedrijven dezelfde laag willen bezitten. Van contractwaarde naar omzet Annual contract value meet de jaarlijkse waarde van contracten, niet het tempo waarin omzet wordt verantwoord. Een meerjarig contract kan stabiele zichtbaarheid geven, maar implementatie en gebruik bepalen hoeveel uitbreiding volgt. Ons model laat zien wat er gebeurt wanneer 55% van $1 miljard AI-contractwaarde binnen een gekozen periode in omzet landt. De uitkomst is geen bedrijfsprognose, maar een brug tussen commerciële headline en winst-en-verliesrekening. Daarna telt de marge. AI-inferentie kost rekenkracht. Implementaties vragen partners en personeel. ServiceNow kan die kosten via hogere prijzen terugverdienen, maar moet bewijzen dat de brutomarge niet structureel daalt. Het bedrijf vermeldde dat de AI-vraag snel groeit. De belegger wil daarnaast zien hoeveel extra vrije kas per aandeel uit die vraag komt. Daarbij is niet iedere AI-euro even waardevol. Een uitbreiding binnen een bestaande IT-workflow kan snel renderen, omdat verkoop en implementatie voortbouwen op een systeem dat al draait. Een nieuw beveiligings- of klantenserviceproject vraagt vaak meer advies, datamigratie en controle door mensen. Dezelfde contractwaarde kan daardoor een heel andere kasmarge opleveren. De beste aanwijzing komt niet uit het aantal agents dat ServiceNow lanceert, maar uit hogere contractwaarde per klant, stabiele verlengingen en een vrije-kasmarge die ondanks extra rekenkosten overeind blijft. Precies daar wordt zichtbaar of AI een winstgevende productlaag is of vooral een noodzakelijke investering om de bestaande positie te verdedigen. Armis verbreedt het platform De overname van Armis voegt zichtbaarheid in apparaten en operationele technologie toe. Dat kan ServiceNow sterker maken in beveiliging, omdat het platform risico's kan vinden en workflows kan starten. De combinatie met Veza en de AI Control Tower vergroot de markt, maar een grote overname brengt integratierisico, afschrijving van immateriële activa en mogelijke aandelenbeloning mee. Het beste argument vóór de deal is distributie. ServiceNow kan Armis verkopen aan bestaande grote klanten en andersom. Het tegenargument is dat omzetgroei uit acquisities duurder is dan autonome groei. De aandeelhouder moet daarom het verschil volgen tussen gerapporteerde groei, constantevalutagroei en de bijdrage van overnames. Aandelenbeloning blijft een echte kostenpost Softwarebedrijven presenteren vaak vrije kasstroom nadat aandelenbeloning aan de operationele kasstroom is toegevoegd. Dat is boekhoudkundig correct, maar economisch niet gratis. Nieuwe aandelen verdelen dezelfde onderneming over meer stukken. Inkoop compenseert dit alleen wanneer het aandelenaantal werkelijk daalt. ServiceNow kan hoge vrije-kasmarges combineren met verwatering. Daarom rekenen we scenario's per volledig verwaterd aandeel. Kas wordt niet nog eens opgeteld nadat de per-aandeelkasbasis is gekozen. Zo voorkomen we dat aandelenbeloning als kosten verdwijnt en de kas van inkoop daarna opnieuw als waarde wordt meegeteld. Reverse waardering bij $134,38 We gebruiken een genormaliseerde vrije-kasbasis van $4,05 per gesplitst aandeel en een multiple van 33,2. Daarmee ligt de huidige koers ongeveer op die combinatie. De reverse berekening vraagt welke kasbasis in 2029 nodig is wanneer de multiple verandert. Bij een lagere multiple moet vrije kas sneller groeien om hetzelfde koersniveau te dragen. De huidige waardering verlangt niet dat ieder AI-project slaagt. Zij verlangt wel dat ServiceNow ruim boven de markt blijft groeien terwijl marges hoog blijven. cRPO van $13,2 miljard geeft zichtbaarheid. De stap naar vrije kas hangt af van verlengingen, uitbreiding bij klanten en kosten van de nieuwe AI- en beveiligingsdiensten. Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Het bear-scenario gebruikt 2% lagere vrije kas per aandeel en een multiple rond 23,9. Dat geeft ongeveer $90,06 in 2027, $88,26 in 2028 en $86,49 in 2029. Het middenscenario gebruikt 8% groei en 33,2 keer vrije kas, goed voor circa $145,20, $156,81 en $169,36. Het gunstige scenario rekent met 16% groei en een hogere multiple. Dan ontstaan ongeveer $182,28, $211,45 en $245,28. Dit zijn scenario's in dollars per 3 oktober, geen koersdoelen. Het gunstige pad vraagt dat AI-contractwaarde sneller in omzet verandert en de vrije-kasmarge rond 30% blijft. Het middenscenario kan werken met solide uitbreiding bij bestaande klanten. Het bearscenario laat zien wat multiplecompressie doet wanneer groei vertraagt. Zelfs een sterk bedrijf kan dan een zwak aandeel zijn. Wat de volgende cijfers moeten tonen Let op cRPO-groei, abonnementsomzet, autonome groei zonder Armis, brutomarge, vrije kas en het verwaterde aandelenaantal. De AI-contractwaarde moet ieder kwartaal tastbaarder worden in omzet en uitbreiding. Klantverhalen zijn nuttig, maar financiële conversie beslist de waardering. ServiceNow heeft een sterke positie in bedrijfsprocessen en beveiliging. De combinatie kan een controlelaag voor AI-agents worden. Bij $134,38 betaalt de markt echter al voor langdurige kwaliteit. Het aandeel wordt aantrekkelijker wanneer de groei per aandeel de hoge multiple sneller inhaalt dan de multiple daalt. Lees ook: ServiceNow rapporteert cijfers en dit is wat Rabi ervan vindt Foto: Bill McDermott, voorzitter en CEO van ServiceNow. Officiële bedrijfsfoto.

In het kort Nike rapporteerde op 1 oktober over het kwartaal tot 31 augustus een omzet van $11,2 miljard, 4% minder dan een jaar eerder. De brutomarge steeg 60 basispunten naar 42,8% en de winst per aandeel kwam uit op $0,48, maar voor heel boekjaar 2027 verwacht het bedrijf nog een omzetdaling van hoge enkele cijfers. Met het programma Pace mikt Nike tot boekjaar 2031 op ongeveer $2,5 miljard cumulatieve besparingen tegenover circa $1,0 miljard lasten. Een deel van de besparing moet terug naar productontwikkeling, marketing, winkels en digitale verkoop, zodat alleen het bedrag na herinvestering de winst verhoogt. Bij $33,87 is Nike goedkoper dan in zijn gloriedagen, maar de ommekeer vraagt tegelijk omzetherstel, margeverbetering en betere prestaties in China. Direct naar een onderdeel van dit artikel De marge verbetert, de vraag nog niet China en Jordan blijven de zwakke plekken Wat Pace werkelijk kan opleveren Het sterkste tegenargument Reverse waardering bij $33,87 Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Het bewijs komt uit de productcyclus De marge verbetert, de vraag nog niet De kwartaalcijfers laten een gemengd beeld zien. Nike Brand-omzet daalde 4%. Wholesale bleef met een daling van 1% relatief stabiel, terwijl Nike Direct 8% terugviel. De digitale omzet daalde zelfs 13%. Dat maakt duidelijk dat de directe verkoopkanalen, jarenlang gezien als de groeimotor, nu onderdeel van het probleem zijn. De brutomarge profiteerde van lagere opslag- en logistiekkosten. Dat is echte verbetering, maar nog geen bewijs dat consumenten weer bereid zijn meer voor nieuwe producten te betalen. Een duurzame ommekeer vraagt een gezondere mix, minder kortingen en sterkere volumes. De kostenkant kan het resultaat ondersteunen, maar zij kan zwakke vraag niet eindeloos maskeren. China en Jordan blijven de zwakke plekken CEO Elliott Hill zei dat Nike vooruitgang boekt in prioriteitssporten, terwijl Sportswear, Jordan Brand en Greater China extra werk vragen. De EBIT in China daalde in het kwartaal 34%. Dat raakt een markt waar het merk ooit een overtuigende groeipremie verdiende. Lokale concurrenten begrijpen de consument beter en kunnen sneller met nieuwe producten komen. Voor Jordan geldt een ander risico. Schaarste bouwt merkwaarde, maar te veel aanbod maakt speciale schoenen gewoon. Nike moet de balans vinden tussen volume en exclusiviteit. De voorraad van $7,8 miljard lag 3% lager dan een jaar eerder. Dat helpt, maar beleggers moeten ook kijken naar de leeftijd van de voorraad en de kortingen die nodig zijn om oude modellen te verkopen. Wat Pace werkelijk kan opleveren Pace omvat een modernere toeleveringsketen, een nieuwe campus in India, drie geografische regio's en verdere vereenvoudiging. De bruto besparing van $2,5 miljard klinkt groot, maar loopt tot 2031. Bovendien komen er uitvoeringskosten en herinvesteringen. Als de helft teruggaat naar merk en product, blijft ongeveer $1,25 miljard over vóór belasting. Dat is nog steeds materieel. Bij ongeveer 1,48 miljard verwaterde aandelen kan $1 miljard extra nettowinst grofweg $0,68 per aandeel toevoegen vóór belastingeffecten. Het resultaat komt echter niet in één jaar. Organisatorische ingrepen kunnen tijdelijk omzet kosten wanneer teams, distributie en verantwoordelijkheden veranderen. Het sterkste tegenargument Nike bezit een merk, distributienetwerk en marketingbudget dat weinig concurrenten kunnen evenaren. De onderneming kan met één productcyclus de aandacht van atleten en consumenten terugwinnen. De balans bevatte eind augustus $8,4 miljard cash en kortlopende beleggingen. Dat geeft ruimte om te investeren en dividend te betalen tijdens het herstel. Die financiële ruimte voorkomt echter niet dat verkeerde voorraden moeten worden afgeprijsd. Een schoenenmerk boekt de marge wanneer het juiste product tegen de juiste prijs wordt verkocht, niet wanneer het product de fabriek verlaat. Minder promoties helpen de brutomarge, maar kunnen tegelijk de omzet vertragen als consumenten nog niet overtuigd zijn. Voor een duurzame ommekeer moeten nieuwe modellen sneller verkopen, groothandelspartners weer groeien en digitale kanalen minder afhankelijk worden van kortingen. Alleen dan werkt het merk als prijszettingsmacht in plaats van als duur marketingbudget. Het tegenargument is dat merkherstel niet met kostenbesparing kan worden afgedwongen. On, Hoka, Adidas en lokale Chinese merken winnen terrein met duidelijke productproposities. Nike moet tegelijk innovatie, prijsdiscipline en distributie herstellen. Een lagere koers maakt het aandeel minder duur, maar geen beter bedrijf. De operationele signalen moeten eerst keren. Reverse waardering bij $33,87 Nike verwacht een aangepaste winst per aandeel van $1,15 tot $1,35 voor boekjaar 2027, exclusief ongeveer $0,15 herstructureringslasten. We gebruiken $1,25 als middenbasis. De koers waardeert die winst op ongeveer 27 keer. Dat is hoog voor een bedrijf met dalende omzet, maar laag wanneer Nike terugkeert naar historische winstniveaus. De reverse berekening laat zien welke winstbasis in 2029 nodig is bij een gekozen multiple. Kas en schuld worden niet dubbel geteld nadat de per-aandeelwinst als basis is gekozen. Dividend komt apart bij totaalrendement. Aandeleninkoop kan de winst per aandeel verhogen, maar alleen als Nike onder intrinsieke waarde koopt en de operationele winst niet verder daalt. Drie mogelijke koersen voor 2027, 2028 en 2029 Het bear-scenario gebruikt 2% lagere winst per jaar en een multiple van ongeveer 19,5. Dat geeft circa $22,66 in 2027, $22,21 in 2028 en $21,76 in 2029. Het middenscenario gebruikt 8% winstgroei en 27,1 keer winst, goed voor ongeveer $36,59, $39,52 en $42,68. Het gunstige scenario rekent met 16% groei en een hogere multiple. Dan ontstaan circa $45,93, $53,28 en $61,80. Dit zijn scenario's in dollars met peildatum 3 oktober. De gunstige uitkomst vraagt meer dan besparingen. China moet stabiliseren, digitale verkoop moet minder hard krimpen en nieuwe producten moeten tegen minder korting worden verkocht. Het middenscenario kan werken wanneer de marge herstelt zonder snelle omzetgroei. Het bearscenario laat zien dat een bekend merk de belegger niet beschermt tegen dalende winst. Het bewijs komt uit de productcyclus Volg in de komende kwartalen de omzet per regio, Nike Direct, digitale verkoop, brutomarge, voorraden en marketinguitgaven. Vraag bij Pace welk deel van de besparingen wordt herbelegd. Alleen de netto verbetering telt voor de aandeelhouder. Bij $33,87 is veel pessimisme ingeprijsd, maar de huidige winstbasis is ook laag. De brutomarge van 42,8% is een eerste stap. Een ommekeer begint pas wanneer omzet, productvraag en marge tegelijk verbeteren. Tot die tijd blijft Nike een herstelverhaal met een sterk merk, niet een bewezen groeiverhaal. Lees ook: De grootste uitdaging voor ASML op de korte termijn Foto: Elliott Hill, president en CEO van Nike. Officiële bedrijfsfoto.

In het kort Jitse Groen heeft een punt als hij waarschuwt voor beleid dat verhuren onaantrekkelijk maakt. Het bezit van particuliere investeerders is volgens het Kadaster afgenomen, terwijl Nederland ook huurwoningen nodig heeft. Verkoop helpt sommige woningkopers, maar biedt geen oplossing voor iedereen die wil of moet huren. Een houdbare huurmarkt vraagt daarom om bescherming van huurders én ruimte voor eigenaren om een redelijke opbrengst te behalen. “We willen meer woningen, maar belasten huurwoningen weg”, schreef Groen in zijn post van 2 oktober 2026. Die zin is scherp, maar raakt een reële spanning. Een lagere toegestane huur kan de maandlast van de zittende huurder verlagen. Als de eigenaar bij vertrek van die huurder liever verkoopt, kan de volgende woningzoekende echter minder huurwoningen vinden. Het probleem is groter dan een keuze tussen voor of tegen verhuurders. Niet iedereen kan op hetzelfde moment kopen. Een tijdelijk arbeidscontract, beperkt eigen geld of een verhuizing voor werk kan huren juist verstandig maken. Wie het aanbod daarvan verkleint, beperkt ook die keuzevrijheid. Andersom mag een pleidooi voor verhuur niet doen alsof een starter die een voormalige huurwoning koopt daar niets mee opschiet. Direct naar een onderdeel van dit artikel De cijfers laten een verschuiving van huur naar koop zien Van bruto huur naar het bedrag dat werkelijk overblijft Welke huur is nodig om verhuur aantrekkelijk te houden Drie scenario’s voor dezelfde woning tot en met 2029 Eigendom beschermen helpt ook de volgende huurder De cijfers laten een verschuiving van huur naar koop zien In het kwartaalbericht van 27 augustus 2026 meldde het Kadaster dat particuliere investeerders op 1 juli 269.600 woningen bezaten. Dat waren er 23.200 minder dan een jaar eerder. Hun aandeel in de woningvoorraad daalde van 3,5 naar 3,2 procent. Alle investeerders samen verkochten in het tweede kwartaal per saldo 6.400 meer woningen aan eigenaar-bewoners dan zij van die groep kochten. Dit ondersteunt de waarschuwing over het verhuuraanbod, maar is geen berekening van het afzonderlijke belastingeffect. Rente, verkoopprijzen, persoonlijke omstandigheden en huurregels kunnen allemaal meespelen. Het Kadaster registreert wat met woningen gebeurt; daarmee staat nog niet vast hoeveel verkopen door één beleidsmaatregel zijn veroorzaakt. De cijfers rechtvaardigen aandacht voor de prikkels, geen precieze claim die iedere verkochte woning aan box 3 toeschrijft. Een overdracht van verhuurder naar bewoner verandert bovendien niet het aantal bakstenen. In een vereenvoudigde buurt met honderd woningen kunnen tien huurwoningen koopwoningen worden, terwijl de totale voorraad honderd blijft. Er zijn dan wel tien minder woningen die opnieuw te huur kunnen komen. Of het maatschappelijk gunstig uitpakt, hangt mede af van wie koopt, wie daarna nog zoekt en of er nieuwe woningen bijkomen. Ook binnen de groep investeerders bestaan verschillen. Volgens hetzelfde Kadasterbericht groeide het bezit van bedrijfsmatige investeerders in een jaar met 6.800 woningen, terwijl het particuliere bezit kromp. Bedrijfsmatige investeerders voegden door onder meer nieuwbouw en verbouwing circa 14.100 woningen toe. Een debat dat alle investeerders als één homogene groep behandelt, mist dus een belangrijk deel van de werkelijkheid. Van bruto huur naar het bedrag dat werkelijk overblijft Neem een fictieve woning met een waarde van €300.000, een lening van €180.000 en daarmee €120.000 eigen vermogen. De bruto huur is €1.200 per maand, dus €14.400 per jaar. We rekenen met €3.000 jaarlijkse eigenaarskosten, waaronder onderhoud, verzekering en niet-doorbelaste lasten. De rente bedraagt 4 procent over €180.000: €7.200 per jaar. Daarnaast nemen we een afzonderlijke, veronderstelde belastingrekening van €3.000 per jaar op. Dan resteert €14.400 minus €3.000 minus €7.200 minus €3.000: €1.200 per jaar, gemiddeld €100 per maand. Dat is een modelkasresultaat na de opgenomen kosten en modelbelasting, oftewel 1 procent van het eigen vermogen. Het is geen bruto huurrendement en ook geen volledige fiscale nettoberekening. Het belastingbedrag is een aanname, geen berekende box 3-aanslag of wettelijk tarief. We veronderstellen volledige verhuur, geen aflossing en geen aankoop- of verkoopkosten. Een reservering voor grote toekomstige renovaties ontbreekt eveneens; de €3.000 eigenaarskosten zijn de enige kostenpost naast rente en modelbelasting. Waardestijging of waardedaling van de woning telt niet mee in het kasresultaat. Wie deze vereenvoudigingen vergeet, kan een klein jaarlijks overschot ten onrechte aanzien voor een royaal en risicoloos rendement. Een eigenaar zonder lening heeft in dit voorbeeld €7.200 meer kasruimte. Daar staat tegenover dat er €300.000 eigen vermogen vastzit in plaats van €120.000. Een verhuurder met een oude lage rente staat er weer anders voor dan iemand die moet herfinancieren. Beleid dat alleen de bruto huuropbrengst ziet, gaat voorbij aan die verschillen. Tegelijk is een hoge lening een eigen keuze; de samenleving hoeft die financiering niet winstgevend te garanderen. Welke huur is nodig om verhuur aantrekkelijk te houden De omgekeerde rekensom begint bij de kosten. Met €3.000 eigenaarskosten, €7.200 rente en €3.000 modelbelasting is jaarlijks €13.200 nodig om op nul uit te komen. Gedeeld door twaalf is dat €1.100 bruto huur per maand. Wie daarnaast 3 procent kasopbrengst op €120.000 eigen vermogen verlangt, wil €3.600 per jaar overhouden. De benodigde huur wordt dan (€13.200 plus €3.600) gedeeld door twaalf: €1.400 per maand. Die €1.400 is een economische drempel in een rekenvoorbeeld, geen juridisch toegestane huurprijs en geen advies om een bestaande huur te verhogen. De toegestane prijs en verhoging hangen onder meer af van de woning, het puntenstelsel en het contract. Juist het verschil tussen een economische drempel en een wettelijke grens verklaart waarom een eigenaar kan besluiten niet opnieuw te verhuren. Dat rendement ertoe doet, erkent ook het kabinet. Op 16 juni 2026 kondigde de minister maatregelen voor middenhuur aan die particuliere verhuurders meer financiële ruimte moeten geven om verkoop te voorkomen. Daaronder vallen aanpassingen van het woningwaarderingsstelsel en een voorstel om de nieuwbouwopslag te verlengen. De aangekondigde WWS-wijzigingen hadden 1 januari 2027 als beoogde ingangsdatum. Een beleidsvoornemen is daarmee nog geen vrije huurverhoging voor iedere woning. In dat bericht wordt uitdrukkelijk onderscheid gemaakt tussen nieuwe en bestaande huurcontracten. Voor bestaande contracten blijft de jaarlijks toegestane verhoging relevant. Dat is logisch: huurders moeten op hun woonlasten kunnen vertrouwen. Maar ook de eigenaar die op basis van bestaande regels geld vastzet, verdient voorspelbaarheid. Een evenwichtige woningmarkt vraagt dat beide belangen meer zijn dan een sluitpost. Drie scenario’s voor dezelfde woning tot en met 2029 Voor de jaren 2027, 2028 en 2029 rekenen we met drie samenhangende situaties, met 4 oktober 2026 als peildatum. In de basis blijven de bruto huur van €14.400, eigenaarskosten van €3.000, lening van €180.000 tegen 4 procent en modelbelasting van €3.000 ieder jaar gelijk. De uitkomst is €1.200 per jaar en €3.600 over de drie jaren samen. In het gunstige alternatief daalt de rente naar 3 procent en blijven de andere aannames gelijk. De jaarlijkse rentelast wordt €5.400. Het kasresultaat stijgt naar €3.000 per jaar, gemiddeld €250 per maand en €9.000 over drie jaar. In het ongunstige alternatief stijgt de rente naar 5 procent en lopen de eigenaarskosten op naar €4.000. Dan resteert €14.400 minus €9.000 minus €4.000 minus €3.000, ofwel €1.600 verlies per jaar en €4.800 verlies over drie jaar. De formule blijft bruto huur minus eigenaarskosten minus rente minus modelbelasting. Alle bedragen zijn nominaal en het gekozen niveau blijft in elk scenario drie jaar gelijk. Dit zijn geen voorspellingen van rente, woningprijzen, fiscale regels of werkelijk rendement. De vergelijking laat vooral zien hoe weinig ruimte een beperkt kasoverschot biedt wanneer twee tegenvallers tegelijk optreden. Een vaste lage rente of een grotere onderhoudsbuffer kan de beoordeling duidelijk verbeteren. Eigendom beschermen helpt ook de volgende huurder De sterkste tegenwerping tegen meer ruimte voor verhuurders is de schaarste op de woningmarkt zelf. Een woningzoekende heeft vaak weinig onderhandelingsmacht. Zonder grenzen kan de prijs sterk oplopen, terwijl wonen een basisbehoefte is. Dat argument verdient een serieus antwoord: handhaaf kwaliteit en contracten, pak misbruik aan en voorkom dat een zittende huurder plotseling een onbetaalbare rekening krijgt. Maar bescherming die vooral werkt voor wie al binnen zit, kan mensen buiten de deur laten staan. Een lager gereguleerd bedrag op papier helpt weinig als er geen woning beschikbaar komt. Daarom hoort voldoende aanbod bij huurdersbescherming. Bouwen, splitsen en verbouwen moeten financieel uitvoerbaar zijn. Een eigenaar die een goede woning aanbiedt en zijn afspraken nakomt, behoort een legitieme plaats op de markt te hebben. Groens waarschuwing is op dat punt terecht. Belastingdruk, financiering en huurregulering moeten samen worden beoordeeld, omdat ze samen bepalen of iemand blijft verhuren. Het doel hoort niet te zijn dat elk pand maximaal rendeert. Het doel is dat goed verhuurderschap en nieuwe investeringen aantrekkelijk genoeg blijven om keuze te bieden aan mensen die niet kunnen of willen kopen. Het bewijs dat dit oordeel kan bijstellen, is concreet: een duurzaam groeiend betaalbaar huuraanbod, aantoonbaar meer investeringen en lagere zoekdruk, ook voor nieuwe huurders. Als strengere regels dat zonder extra schaarste opleveren, verdienen ze steun. Zolang particuliere verhuur terugloopt, is het verstandig Groens signaal te gebruiken om de optelsom van lasten te herzien. Minder aanbod is een hoge prijs voor beleid dat betaalbaarheid belooft. Lees ook: Jitse Groen waarschuwt terecht voor belasting op ongerealiseerde winst. Wie de ondernemer achter de kritiek beter wil begrijpen, leest ons profiel van Jitse Groen. Omslag: Jitse Groen in Brussel op 6 december 2023. Archieffoto Jennifer Jacquemart / Europese Unie 2023, via EC Audiovisual en Wikimedia Commons, bron, CC BY 4.0.

In het kort Nebius kondigde op 1 oktober de overname van Inferize aan. Het bedrijf wil de technologie gebruiken om Token Factory te versterken, zijn platform voor productie-inference. De koopprijs is niet openbaar gemaakt. Inference is het dagelijkse gebruik van een getraind AI-model. Daar ligt veel volume, maar ook stevige prijsdruk. Nebius moet aantonen dat software en optimalisatie een hogere marge opleveren dan kale GPU-verhuur. Bij $242,81 betaalt de markt voor jaren snelle groei. Contracten, GPU-capaciteit en financiering maken schaal mogelijk. De waarde per aandeel hangt uiteindelijk af van brutowinst, capex en verwatering. De AI-cloudmarkt verschuift. Eerst draaide alles om training: zo veel mogelijk chips koppelen om een groter model te bouwen. Nu groeit het dagelijkse gebruik van modellen sneller. Iedere zoekopdracht, agent, afbeelding of code-aanvraag verbruikt inference-capaciteit. Dat maakt optimalisatie belangrijk. Wie hetzelfde antwoord met minder chips, geheugen en stroom kan leveren, houdt meer marge over of kan goedkoper aanbieden. Nebius wil precies daar meer technologie bezitten. De overname van Inferize moet Token Factory helpen bij productie-inference. De onderneming meldde de transactie op 1 oktober, maar publiceerde geen overnamesom of afzonderlijke omzet. Beleggers hebben dus een strategisch verhaal en nog geen financiële meetlat. Direct naar een onderdeel van dit artikel Van GPU-uren naar bruikbare tokens De overname lost de financieringsvraag niet op Wat moet $242,81 waarmaken? Drie koerspaden voor 2027, 2028 en 2029 Van GPU-uren naar bruikbare tokens Een neocloud koopt GPU's, bouwt datacenters en verhuurt rekenkracht. Dat verdienmodel kan snel groeien, maar is kapitaalintensief. Hardware veroudert, stroomaansluitingen zijn schaars en klanten onderhandelen hard. Software kan de economie verbeteren. Slimme planning, batching en modeloptimalisatie verhogen het aantal tokens dat dezelfde hardware verwerkt. De klant koopt uiteindelijk geen GPU-uur om het uur zelf. Hij wil een betrouwbaar modelantwoord tegen een lage prijs en voorspelbare latency. Wanneer Nebius die uitkomst beter levert, kan het een deel van de besparing houden. Wanneer concurrenten hetzelfde doen, daalt vooral de marktprijs per token. De eerste module laat zien wat softwaremarge kan betekenen. Bij $2,5 miljard jaarlijkse inference-omzet en 46% brutomarge ontstaat ongeveer $1,15 miljard brutowinst. Dit zijn eigen aannames. Nebius heeft geen omzet of marge van Inferize apart gepubliceerd. De berekening maakt zichtbaar hoeveel schaal nodig is voordat de overname financieel materieel wordt. De overname lost de financieringsvraag niet op Nebius bouwt wereldwijd capaciteit en heeft meer dan $40 miljard aan extra klantverplichtingen genoemd. Op 17 juli haalde het ongeveer $775 miljoen senior secured debt op, gedekt door GPU-infrastructuur en contractuele kasstromen. De faciliteit loopt tot 31 oktober 2030 en kost SOFR plus 2,5 procentpunt. Volgens het bedrijf dekt de combinatie van schuld en klantkasstromen meer dan 100% van de capex voor de betreffende infrastructuur. Dat is een nuttige structuur. Het koppelt financiering aan een specifiek project en vermindert de druk op de groepskas. Het maakt schuld niet gratis. Wanneer de klantbetalingen achterblijven of de hardware sneller veroudert, blijft de verplichting bestaan. Bovendien is projectfinanciering voor één contract nog geen bewijs dat alle toekomstige capaciteit op dezelfde voorwaarden kan worden gebouwd. Nebius sloot in augustus daarnaast converteerbare obligaties met ongeveer $5,75 miljard bruto-opbrengst. Een convertible begint als schuld en kan later in aandelen veranderen. De uiteindelijke verwatering hangt af van conversievoorwaarden, koersontwikkeling en eventuele afdekking. Het is daarom verkeerd om het bedrag tegelijk als permanent schuldvrij kapitaal én zonder aandeleneffect te behandelen. Bij $18 miljard nieuwe capex en 55% dekking uit projectfinanciering en klantvooruitbetalingen blijft in de module $8,1 miljard over. Dat gat kan uit bestaande kas, operationele kasstroom, schuld of nieuw eigen vermogen komen. Elke route heeft een prijs. Kas verlaagt de buffer, schuld verhoogt vaste verplichtingen en aandelenuitgifte verlaagt het belang per aandeel. Wat moet $242,81 waarmaken? Nebius is nog geen volwassen winstmachine. Een omzetmultiple per aandeel is daarom bruikbaarder dan een koers-winstverhouding. Met een startbasis van $8 omzet per verwaterd aandeel en een eindmultiple van twaalf vraagt de huidige koers ongeveer $20,23 omzet per aandeel in 2029. Dat betekent ruim 36% jaarlijkse groei. Die lat is hoog, maar niet onmogelijk wanneer grote contracten volgens schema omzet worden. Het gevaar zit in de marge. Omzet uit hardware-intensieve cloudcapaciteit kan snel groeien terwijl vrije kasstroom achterblijft. De marktwaarde rechtvaardigt zich pas wanneer brutowinst sneller stijgt dan afschrijving, rente en aandelenbasis. Inferize kan hierbij helpen. Inference-optimalisatie verhoogt mogelijk het gebruik van bestaande GPU's en verlengt de economische waarde van de vloot. Toch kan efficiëntere software de vraag naar ruwe rekenkracht per token ook verlagen. Nebius moet dus volume winnen en tegelijk voldoende prijs behouden. Het is geen automatische optelsom. Concurrentie komt van hyperscalers, gespecialiseerde neoclouds en klanten die zelf infrastructuur bouwen. Google, Amazon en Microsoft combineren wereldwijde distributie met eigen chips en software. CoreWeave, IREN en anderen zetten scherp geprijsde capaciteit neer. Open modellen maken overstappen eenvoudiger. Het onderscheid moet komen uit snelheid, betrouwbaarheid, software en totale kosten. Drie koerspaden voor 2027, 2028 en 2029 Het bear-scenario gebruikt 45% omzetgroei per aandeel, een omzetmultiple van ongeveer 8,6 en 3% verwatering. Mogelijke koersen zijn circa $91 in 2027, $128 in 2028 en $180 in 2029. Zelfs sterke groei kan dus onder de huidige koers blijven wanneer de multiple normaliseert. Het middenscenario combineert 55% groei, een multiple van twaalf en 3% verwatering. Dan ontstaan circa $144 in 2027, $217 in 2028 en $326 in 2029. In dit pad worden contracten in hoog tempo omzet en blijft de markt bereid een ruime omzetmultiple te betalen. Het gunstige scenario rekent met 63% groei en een multiple van 13,4. Mogelijke koersen liggen rond $182, $288 en $456. Dat vereist snelle oplevering, sterke inference-marges en beperkte extra verwatering. De grote onzekerheid is niet of AI meer tokens gaat gebruiken. De onzekerheid is wie de economische waarde houdt. Een modelontwikkelaar kan prijzen verlagen, een klant kan capaciteit zelf bouwen en een cloudleverancier kan in een prijsoorlog belanden. Inferize is interessant omdat Nebius daarmee verder omhoog in de softwarelaag probeert te bewegen. Bij $242,81 moet dat meer worden dan een technisch betere dienst. Token Factory moet aantoonbaar hogere bezetting, brutowinst en kasstroom per geïnvesteerde dollar leveren. Zonder die verbetering blijft Nebius vooral een onderneming die zeer snel kapitaal omzet in datacenters. Lees ook: Chamath noemt Nebius en IREN grote winnaars van open AI.

In het kort De Euronext-notering rekent af in euro, maar de portefeuille is niet naar euro afgedekt. Een groot deel van de chipbedrijven noteert in dollars. Daardoor beweegt de ETF niet alleen met winst en waardering, maar ook met de euro-dollarverhouding. Het gaat om de Ierse UCITS-ETF met ISIN IE00BMC38736. De shareclass is accumulerend, de basisvaluta is dollar en de totale kostenratio bedraagt 0,35%. De koers van €105,53 is de slotkoers op Euronext Parijs van 2 oktober 2026. De onderliggende winst moet ongeveer 11% per jaar groeien om een hoge multiple te dragen. Een sterkere euro kan een deel van die groei voor een Europese belegger wegdrukken, ook wanneer de chipbedrijven zelf goed presteren. Een notering in euro voelt vertrouwd. De broker toont geen dollarbedrag en er is bij aankoop geen zichtbare valutawissel nodig. Daaruit volgt niet dat het valutarisico verdwenen is. De waarde van een ETF wordt bepaald door de onderliggende aandelen, omgerekend naar de valuta waarin de fondskoers wordt weergegeven. Bij de VanEck Semiconductor UCITS ETF zit het grootste deel van de economische blootstelling in ondernemingen die op Amerikaanse beurzen noteren. Daaronder vallen Amerikaanse chipontwerpers en fabrikanten, maar ook buitenlandse ondernemingen met een Amerikaanse notering. ASML vormt een Europese uitzondering. De eurohandelslijn is dus vooral een manier van afrekenen, geen ingebouwde hedge. Direct naar een onderdeel van dit artikel De portefeuille verdient dollars, euro's en Aziatische valuta Winstgroei kan door drie prijzen worden opgeslokt Wat moet €105,53 waarmaken? Drie koerspaden voor 2027, 2028 en 2029 De portefeuille verdient dollars, euro's en Aziatische valuta VanEck volgt de MVIS US Listed Semiconductor 10% Capped ESG Index. Ondernemingen moeten minstens de helft van hun omzet uit halfgeleiders of gerelateerde apparatuur halen. Het fonds repliceert fysiek, leent volgens de aanbieder geen effecten uit en rekent 0,35% per jaar. De top van de portefeuille bevat onder meer AMD, Broadcom, Micron, TSMC, Nvidia, ASML, Intel, Lam Research en Applied Materials. Die namen zitten in dezelfde waardeketen, maar verdienen hun geld op verschillende plekken. Ontwerpers verkopen rekencapaciteit, geheugenbedrijven bewegen met prijzen, machinebouwers leveren fabrieksgereedschap en foundries produceren chips voor anderen. Valuta werkt daardoor in twee stappen. Eerst beïnvloedt zij omzet en kosten van de ondernemingen. Daarna worden de beurskoersen naar euro omgerekend. Een Amerikaanse chipmaker met veel Aziatische omzet kan bijvoorbeeld operationeel profiteren van een zwakkere dollar, terwijl de Europese ETF-belegger juist minder euro's ontvangt voor dezelfde dollarwaarde. Bij een geschatte dollarblootstelling van 82% en een 5% zwakkere dollar ontstaat mechanisch ongeveer 4,1% negatieve vertaalslag. Dat is geen precieze voorspelling. Bedrijven dekken valuta af, hebben wereldwijde kosten en reageren met prijzen. De module laat alleen zien waarom een euroticker het risico niet wegneemt. Winstgroei kan door drie prijzen worden opgeslokt Voor het rendement tellen drie prijzen tegelijk: de winst van de ondernemingen, de multiple die beleggers daarvoor betalen en de wisselkoers. Een jaar met 12% winstgroei kan teleurstellen wanneer de sector-multiple 8% daalt en de dollar 5% verzwakt. Omgekeerd kan een sterke dollar een vlak winstjaar voor een Europese belegger tijdelijk mooier maken. Deze gevoeligheid is extra belangrijk omdat de portefeuille geconcentreerd is. Volgens de VanEck-pagina woog de top tien recent ruim driekwart van het fonds. Dat hoeft niet verkeerd te zijn. De sector kent hoge toetredingsdrempels, grote R&D-budgetten en een beperkt aantal leveranciers. Concentratie betekent wel dat dezelfde AI-investeringen meerdere posities sturen. Wanneer hyperscalers hun capex verlagen, voelen chipontwerpers, geheugenproducenten en machinebouwers dat niet op exact hetzelfde moment, maar uiteindelijk wel in dezelfde cyclus. Wat moet €105,53 waarmaken? Een ETF heeft geen eigen winst per aandeel zoals een bedrijf. Voor de reverse valuation gebruiken we een look-throughbasis: de aan het ETF-aandeel toegerekende onderliggende winst. Bij ongeveer €4,30 en een portefeuille-multiple van 24,5 komt de huidige koers vrijwel volledig uit de bestaande winstbasis. Wanneer de eindmultiple in 2029 op 24,5 blijft, hoeft de winstbasis nauwelijks te groeien om €105,53 te rechtvaardigen. Dat klinkt comfortabel, maar veronderstelt dat de huidige hoge sectorwaardering intact blijft. Daalt de multiple naar 18, dan moet de onderliggende winstbasis naar bijna €5,86 groeien. Dat vereist ongeveer 11% jaarlijkse groei vanaf €4,30, nog vóór fondskosten en valuta. De 0,35% fondskosten zijn zichtbaar en relatief bescheiden. Het grotere risico is dat een belegger dezelfde groei dubbel betaalt: eerst via een hoge multiple voor afzonderlijke chipbedrijven en daarna via de overtuiging dat AI-capex jarenlang zonder pauze doorstijgt. De industrie kan structureel groeien en toch cyclisch blijven. Voorraden, levertijden en geheugentarieven bewegen sneller dan langjarige AI-verhalen. Het sterkste tegenargument is de kwaliteit van de portefeuille. Veel bedrijven hebben technologische voorsprong, hoge marges of oligopolistische markten. ASML, TSMC en Nvidia zijn geen willekeurige cyclische producenten. Hun posities kunnen een hogere multiple rechtvaardigen. Alleen maakt dat de inkomsten van de hele keten nog niet ongevoelig voor klantconcentratie en kapitaalcycli. Drie koerspaden voor 2027, 2028 en 2029 Het bear-scenario gebruikt 1% onderliggende winstgroei, een multiple van ongeveer 17,6 en 0,35% fondskosten. Mogelijke eurokoersen zijn circa €72 in 2027, €72 in 2028 en €72 in 2029, vóór een extra afzonderlijke valutashock. Dit scenario past bij multiplekrimp en een afkoelende investeringscyclus. Het middenscenario combineert 11% winstgroei met een multiple van 24,5. Dan ontstaan circa €116 in 2027, €128 in 2028 en €141 in 2029. Hier groeit de winst voldoende om de huidige waardering te ondersteunen. Het gunstige scenario rekent met 19% winstgroei en een multiple van 27,4. Mogelijke koersen liggen dan rond €140, €166 en €197. Dat vraagt dat AI, geheugen en geavanceerde productie tegelijk sterk blijven en dat de euro geen groot deel van het rendement wegneemt. De scenario's tonen koersrendement. De shareclass is accumulerend, zodat ontvangen dividenden binnen het fonds worden herbelegd. Er is dus geen afzonderlijke kasuitkering die bij het totaalrendement moet worden opgeteld. De handelsvaluta is euro, de basisvaluta dollar en de economische blootstelling wereldwijd. Die drie begrippen horen uit elkaar te blijven. Voor een Europese belegger is deze ETF een gerichte inzet op de winst van de halfgeleiderketen. Hij is geen valutavrije manier om dat te doen. Wie €105,53 betaalt, koopt technologie, sectorconcentratie, waardering en dollarblootstelling in één pakket. Lees ook: Wat ASML op recordhoogte moet waarmaken.

In het kort Tesla zette in het derde kwartaal 13,7 GWh energieopslag in. Dat is iets meer dan 13,5 GWh in het tweede kwartaal en geeft de energietak een schaal die niet meer als bijzaak kan worden behandeld. De onderneming leverde 486.532 auto's tegenover een productie van 464.391. Dat hielp de voorraad, maar Tesla waarschuwt zelf dat leveringen en opslagvolume niets zeggen over de uiteindelijke kwartaalwinst. Bij $370,59 moet opslag een winstpilaar worden. Autoverkoop alleen draagt de beurswaarde van ruim $1,3 biljoen moeilijk. De energietak moet groeien, een stevige brutomarge vasthouden en minder kapitaal opslokken dan de markt nu inrekent. Tesla publiceerde op 2 oktober de operationele cijfers over het derde kwartaal. De aandacht ging begrijpelijkerwijs naar 486.532 voertuigleveringen. Het interessantere getal voor de komende jaren kan 13,7 GWh zijn. Dat is de hoeveelheid energieopslag die Tesla in het kwartaal plaatste via onder meer Megapack en Powerwall. Een gigawattuur is geen winstmaatstaf. Het vertelt hoeveel opslagcapaciteit is ingezet, niet tegen welke verkoopprijs, met welke garantievoorziening of tegen welke brutomarge. Toch geeft het volume een aanknopingspunt om te testen hoeveel economische waarde de energietak moet gaan dragen. Direct naar een onderdeel van dit artikel Opslag verkoopt een ander product dan een auto De auto blijft groot, maar hoeft niet alles meer te dragen Wat moet $370,59 waarmaken? Drie koerspaden voor 2027, 2028 en 2029 Opslag verkoopt een ander product dan een auto Bij auto's verkoopt Tesla een fysiek product aan consumenten en wagenparken. De omzet per auto is zichtbaar, maar gevoelig voor prijsverlagingen, productmix, subsidies en financiering. Energieopslag draait vaker om grote projecten voor nutsbedrijven, ontwikkelaars en industriële klanten. De klant koopt niet alleen batterijcellen, maar ook vermogenselektronica, software, installatie en beschikbaarheid. Dat verschil kan gunstig zijn. Een grote Megapack-fabriek kan gestandaardiseerde systemen produceren en de softwarelaag kan terugkerende waarde toevoegen. Daartegenover staan langlopende garanties, projectrisico, grondstofprijzen en de noodzaak om productiecapaciteit vooruit te bouwen. Een recordvolume kan dus samengaan met matige kasstroom wanneer voorraden en fabrieken sneller groeien dan de ontvangen klantbetalingen. De module rekent met 13,7 GWh en een eigen aanname van $38 brutowinst per kWh. Dan ontstaat ongeveer $521 miljoen kwartaalbrutowinst. Dit is nadrukkelijk geen gerapporteerd Tesla-cijfer. Het laat zien welke marge per eenheid nodig is om van volume een betekenisvolle winstbijdrage te maken. De auto blijft groot, maar hoeft niet alles meer te dragen In Q3 produceerde Tesla 457.387 Model 3/Y's en 7.004 andere modellen. De leveringen bedroegen respectievelijk 478.237 en 8.295. Daardoor waren de totale leveringen 22.141 stuks hoger dan de productie. Dat kan voorraad en werkkapitaal vrijmaken. Het zegt nog niets over de prijs per auto of de marge. Tesla noemt zelf gemiddelde verkoopprijs, kosten, valuta en andere factoren als redenen waarom de operationele tellingen niet als winstindicator mogen worden gebruikt. Die waarschuwing is terecht. Een extra levering met een stevige korting kan omzet toevoegen en toch minder winst opleveren. Hetzelfde geldt voor een opslagproject met hoge integratiekosten. De energietak wordt daarom pas echt waardevol wanneer hij drie eigenschappen combineert: hoge volumegroei, een houdbare brutomarge en positieve vrije kasstroom na fabrieksinvesteringen. Alleen de eerste eigenschap is met de publicatie van 2 oktober zichtbaar geworden. Bij $18 miljard jaarlijkse opslagomzet en 22% brutomarge ontstaat bijna $4 miljard brutowinst. Vergeleken met een illustratieve $20 miljard autobrutowinst zou opslag dan ongeveer een zesde van het gecombineerde bedrag leveren. Dat is groot genoeg om de winstmix te verbeteren, maar nog te klein om de huidige beurswaarde zelfstandig te dragen. Wat moet $370,59 waarmaken? Tesla noteerde na de handel van 2 oktober op $370,59. Met ongeveer 3,54 miljard verwaterde aandelen komt de beurswaarde rond $1,31 biljoen uit. De koers-winstverhouding op de gemeten winstbasis ligt extreem hoog. Een gewone multiple op de huidige winst helpt daarom weinig; de koers betaalt voor toekomstige activiteiten die nog niet volledig in de resultaten staan. De reverse valuation gebruikt $1,08 als startende genormaliseerde winst per aandeel en een eindmultiple van 50. Om de huidige koers in 2029 op die manier te onderbouwen, is ongeveer $7,41 winst per aandeel nodig. Dat betekent bijna 90% jaarlijkse groei in drie jaar. Zelfs met een ruimere eindmultiple blijft de operationele lat hoog. Het sterke tegenargument is de balans. Tesla beschikte eind juni over een grote kas- en beleggingsbuffer. Dat geeft ruimte om opslagfabrieken, robotaxi's, AI-infrastructuur en nieuwe voertuigen te financieren. Maar kasgeld is geen winst. Wanneer projecten jarenlang kapitaal gebruiken zonder voldoende rendement, verschuift waarde van aandeelhouders naar activa met een onzekere opbrengst. Ook concurrentie telt. Chinese batterijproducenten en systeemintegratoren kunnen de hardwaremarge drukken. Nutsbedrijven kopen op betrouwbaarheid en totale projectkosten, niet op merk alleen. Tesla's voordeel zit in integratie, productie, software en ervaring. De vraag is of dat voordeel sterk genoeg blijft wanneer opslag een volwassen industrie wordt. Drie koerspaden voor 2027, 2028 en 2029 Het bear-scenario veronderstelt ongeveer 40% winstgroei, een eindmultiple rond 36 en 2% jaarlijkse verwatering. De mogelijke koersen zijn dan circa $51 in 2027, $70 in 2028 en $95 in 2029. De uitkomst oogt extreem laag omdat de huidige winstbasis klein is ten opzichte van de koers. Het middenscenario gebruikt 50% winstgroei, een multiple van 50 en dezelfde verwatering. Dat geeft ongeveer $79 in 2027, $116 in 2028 en $171 in 2029. Zelfs dat pad blijft ver onder de huidige koers. Het model zegt niet dat Tesla daarheen moet; het zegt dat een conventionele winstwaardering nog veel winst mist. Het gunstige scenario gebruikt 58% groei en een multiple van 56. Dan komen de mogelijke koersen rond $105, $162 en $250 uit. Om boven de huidige koers uit te komen, moet de winstbasis sneller groeien, de multiple hoger blijven of andere waarde zoals robotaxi en Optimus afzonderlijk worden toegekend. De komende kwartaalcijfers op 21 oktober worden daardoor belangrijker dan het leveringsrecord op zichzelf. Beleggers moeten kijken naar energiemarge, investeringen, vrije kasstroom en de orderdynamiek. Wanneer opslagvolume groeit zonder kasstroom, is het vooral schaal. Wanneer brutowinst en kasstroom sneller stijgen dan de benodigde fabrieksinvesteringen, krijgt Tesla er een tweede echte winstmotor bij. De kern is eenvoudig. 13,7 GWh bewijst dat Tesla een serieuze opslagonderneming heeft. De koers van $370,59 vraagt veel meer: dat deze onderneming ook uitzonderlijk winstgevend wordt en een deel van de last van de auto- en autonomieverwachtingen overneemt. Lees ook: Tesla heeft miljarden op de bank, maar de echte rekening komt nog.